受费用前置及海外去库影响，Q3盈利承压

2024年10月31日科沃斯(603486.SH) 受费用前置及海外去库影响，Q3盈利承压 公司快报 证券研究报告 服务机器人 投资评级买入-A维持评级 12个月目标价60.00元股价(2024-10-30)51.89元 事件：科沃斯公布2024年三季报。公司2024年1~9月实现收入102.3亿元，YoY-2.9%；实现归母净利润6.2亿元，YoY+1.9%。经折算，2024Q3单季度公司实现收入32.5亿元，YoY-4.1%；实现归母净利润0.1亿元，YoY-69.2%。受双十一大促提前以及海外慢动销产品去化影响，公司Q3盈利能力有所承压。在国内以旧换新补贴以及海外库存优化的背景下，预计公司后续经营有望改善。 Q3收入增速环比略有改善：公司Q3单季度收入增速相比Q2+6.3pct。分品牌来看，科沃斯品牌Q3收入有所承压，因为：1）科沃斯国内新品9月处于预售阶段，预计新品对于公司收入的拉动将在Q4体现；2）公司Q3去化海外慢动销产品，对海外收入产生一定的负面影响。添可品牌Q3收入增速环比Q2有所改善，我们认为主要因为上年同期添可国内业务基数较低。展望后续，我们认为公司Q4内销受益以旧换新补贴，增速有望明显提升。根据奥维云网数据，2024W40~W42（930~1020）扫地机器人行业线上销售额YoY+652%。 Q3单季度毛利率同比微增，环比Q2下降：公司Q3毛利率为46.8%，同比+0.9pct，环比2024Q2-4.2pct。公司毛利率环比下降，我们认为主要因为：1）为海外新品上市奠定良好基础，公司通过毛补方式加速去化海外慢动销产品；2）公司新品在Q3仍处于预售期，老产品降价对毛利率产生负面影响。 受费用、收入确认错期影响，Q3利润压力较大：公司Q3归母净利率为0.2%，同比-0.4pct，环比Q2-8.7pct。Q3公司销售/管理/研发费用率同比+3.0pct/-0.3pct/+0.2pct。销售费用率提升幅度较大，主要因为：1）科沃斯及添可品牌多款新品启动预售，公司加大市场费用投入力度，而公司新品销量相比去年主要交付于Q4；2）双十一活动提前，公司推广、促销费用投放有所前置。展望后续，因为收入确认和费用投放存在时间错配，且更多高毛利率的新产品将在Q4交付，海外库存结构优化，公司Q4盈利能力相比Q3有望改善。 投资建议：科沃斯作为扫地机器人行业龙头，具有技术、渠道、供应链优势，不断优化产品、费用结构，业务规模有望保持稳固。公司2023年经营受行业环境及竞争因素影响压力较大。扫地机品类普及率提升空间大，2024年扫地机行业景气有望复苏，公司调整经营策略，盈利能力有望逐步恢复。预计公司2024~2026年EPS为2.12/2.40/2.67元，给予12个月目标价60.00元，对应2025年PE估值为25x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：人民币大幅升值，竞争加剧导致费用率改善不及预期。 交易数据总市值(百万元) 29,535.87 流通市值(百万元) 29,535.87 总股本(百万股) 569.20 流通股本(百万股) 569.20 12个月价格区间 28.52/61.61元 科沃斯 沪深300 36% 26% 16% 6% -4% -14% -24% -34% 2023-102024-022024-062024-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 4.5 19.6 10.4 绝对收益 1.3 35.1 19.0 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 韩星雨分析师 SAC执业证书编号：S1450522080002 hanxy@essence.com.cn 相关报告Q2单季度毛销差同比、环比 2024-08-31 均实现提升经营改善，Q1盈利能力环比 2024-04-28 提升明显 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 15,324.8 15,502.1 16,185.2 17,070.3 17,998.2 净利润 1,698.4 612.1 1,208.1 1,367.7 1,519.3 每股收益(元) 2.98 1.08 2.12 2.40 2.67 每股净资产(元) 11.30 11.50 13.45 15.13 17.00 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 17.4 48.3 24.4 21.6 19.4 市净率(倍) 4.6 4.5 3.9 3.4 3.1 净利润率 11.1% 3.9% 7.5% 8.0% 8.4% 净资产收益率 26.4% 9.3% 15.8% 15.9% 15.7% 股息收益率 1.7% 0.6% 1.2% 1.4% 1.5% ROIC 136.6% 30.4% 91.2% 140.9% 160.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 表1：财务指标分析% 22QQ3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 营业收入YoY 14.4 7.4 1.1 7.9 2.6 -4.4 7.4 -10.4 -4.1 归母净利YoY -48.9 -15.2 -23.0 -43.1 -92.0 -98.5 -8.7 20.7 -69.2 扣非归母净利YoY -33.7 -20.3 -25.0 -52.3 -93.9 -107.4 0.3 23.1 -264.9 销售毛利率 47.2 55.3 50.7 47.6 45.9 46.5 47.2 51.0 46.8 销售费用率 30.1 34.1 29.3 34.5 33.0 37.9 27.7 30.8 36.0 毛利率-销售费用率 17.1 21.2 21.4 13.1 12.9 8.6 19.5 20.2 10.8 销售净利率 7.5 11.1 10.1 6.6 0.6 0.2 8.6 8.9 0.2 ROE 4.2 9.3 4.9 3.8 0.3 0.1 4.4 4.5 0.1 扣非后ROE 4.6 8.4 4.3 3.3 0.2 -0.6 4.3 3.9 -0.4 ROA 2.1 4.6 2.4 1.9 0.1 0.1 2.2 2.3 0.0 销售商品提供劳务收到的现金/收入 113.6 83.3 121.4 105.9 141.3 57.3 107.5 99.8 121.4 经营活动现金净流量/收入 -5.2 26.5 0.5 11.9 -2.9 14.2 2.3 4.8 -4.4 经营活动现金净流量/经营净收益 -68.0 264.4 5.6 163.5 0.0 0.0 27.7 58.3 0.0 经营现金流净额占比 15.9 102.2 5.5 249.7 40.0 89.2 -32.8 -13.9 -81.4 投资现金流净额占比 138.8 13.1 -129.4 304.1 -7.2 34.8 291.2 38.7 62.7 筹资现金流净额占比 -54.7 -15.4 223.9 -453.7 67.2 -24.0 -158.4 75.2 118.7 资料来源：Wind、国投证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 营业收入增长率净利润增长率（右轴） 800% 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 0% -100% -200% 资料来源：Wind、国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 15,324.8 15,502.1 16,185.2 17,070.3 17,998.2 成长性 减:营业成本 7,415.1 8,138.6 7,977.5 8,359.8 8,799.6 营业收入增长率 17.1% 1.2% 4.4% 5.5% 5.4% 营业税费 89.0 67.9 80.9 85.4 90.0 营业利润增长率 -19.4% -65.0% 108.5% 13.2% 11.1% 销售费用 4,622.5 5,297.3 5,298.7 5,506.1 5,741.2 净利润增长率 -15.5% -64.0% 97.4% 13.2% 11.1% 管理费用 644.9 582.9 548.9 578.9 610.3 EBITDA增长率 -23.2% -50.4% 62.1% 12.5% 8.8% 研发费用 744.0 824.7 880.8 929.0 979.5 EBIT增长率 -26.1% -59.0% 98.9% 13.4% 9.2% 财务费用 -110.4 -25.8 -37.6 - - NOPLAT增长率 -23.7% -64.1% 105.3% 16.5% 11.1% 资产减值损失 -125.2 -167.9 -150.0 -150.0 -150.0 投资资本增长率 61.2% -31.5% -24.5% -2.3% -47.6% 加:公允价值变动收益 37.3 40.0 - - - 净资产增长率 25.9% 1.8% 16.9% 12.5% 12.3% 投资和汇兑收益 -22.4 0.1 40.0 40.0 40.0 营业利润 1,817.3 635.9 1,326.0 1,501.2 1,667.6 利润率 加:营业外净收支 9.4 17.1 - - - 毛利率 51.6% 47.5% 50.7% 51.0% 51.1% 利润总额 1,826.7 653.0 1,326.0 1,501.2 1,667.6 营业利润率 11.9% 4.1% 8.2% 8.8% 9.3% 减:所得税 126.3 41.7 119.3 135.1 150.1 净利润率 11.1% 3.9% 7.5% 8.0% 8.4% 净利润 1,698.4 612.1 1,208.1 1,367.7 1,519.3 EBITDA/营业收入 13.9% 6.8% 10.6% 11.3% 11.7% EBIT/营业收入 12.7% 5.2% 9.8% 10.6% 10.9% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 21 19 15 12 10 货币资金 3,991.3 5,097.4 6,245.7 7,164.6 8,631.4 流动营业资本周转天数 6 7 1 0 -3 交易性金融资产 1,450.0 51.4 51.4 51.4 51.4 流动资产周转天数 237 250 248 261 275 应收帐款 2,066.6 1,772.2 2,325.6 2,091.2 2,565.7 应收帐款周转天数 46 45 46 47 47 应收票据 - - - - - 存货周转天数 63 67 64 61 59 预付帐款 339.8 280.0 30.2 294.9 47.3 总资产周转天数 282 310 313 320 329 存货 2,906.3 2,848.3 2,913.3 2,892.1 2,974.3 投资资本周转天数 36 37 25