半年报点评：环卫订单高歌猛进，“机器人”布局加码持续

玉禾田（300815） 证券研究报告 2024年08月28日 环卫订单高歌猛进，“机器人”布局加码持续 ——玉禾田半年报点评 业绩概况：2024年上半年，公司实现营业收入34.05亿元，同比增长16.29%，实现归母净利润3.27亿元，同比增长2.88%。 城市运营板块订单高增，是公司增长的核心驱动力 24H1公司城市运营板块实现营业收入28.66亿元，同比增长20.58%；板块毛利率27.72%，同比增长1.01pct。订单方面，公司上半年新签合同金额约41.39亿元，同比+13.24%；新增年化净额7.11亿元，同比+4.3%；截至2024年6月 30日，城市运营板块在手合同总金额556.34亿元，再创历史新高。 上半年，公司充分发挥专业化公司的竞争优势，订单获取能力持续增强，先后中标环卫项目23个，以40亿+的中标业绩登顶环卫服务2024半程冠军，在行业内的领先优势持续扩大（环境司南数据）。 上下游产业链逐渐闭环，“机器人+环卫”持续拓展 公司持续完善“@数智城市大管家”的信息化产品矩阵，整合环卫机器人、智慧环卫、智慧灯光等各细分专业公司，释放产业合力。 2024年，公司环卫机器人荣获深圳国际人工智能环卫机器人大赛辅道场景二等奖，广场公园、人行道非机动车道场景三等奖，环卫机器人业务持续拓展，抢占智能化、无人化装备的新高地。 信用减值对净利润拖累较多，关注下半年环卫业务回款情况 2024年上半年公司毛利率24.93%，同比+1.12pct；净利率11.18%，同比下降 0.96pct。毛利率上涨主要系环卫业务盈利能力提升，而净利率走势不同主要系： 1、主业订单高增、数字化布局加码之下，公司当期财务费用率同比上升0.21pct 至0.93%，研发费用率同比上升0.34pct至0.66%。 2、公司24H1应收账款来到38亿元，较23年期末增长5.5亿元；应收承压之下，24H1公司信用减值损失占净利润的比重较23H1提升3.9pct至9.6%，对净利润有一定拖累。不过，公司当前约80%的应收账款仍在一年以内，应收账款账龄总体可控，伴随地方政府化债推进，不排除未来有积极改善。 投资建议：我们预测2024-2026年公司归母净利润为6.03、7.13、8.53亿元，同比增长15.68%、18.29%、19.67%；摊薄EPS分别为1.51、1.79、2.14元，8月27日股价对应PE分别为7.54、6.37、5.32倍。24/25年的盈利预测前值分别为6.64/7.70亿元，下调原因系公司应收账款增长较多、信用减值有一定增长；也因此，我们暂将公司评级下调至“增持”。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,393.50 6,160.57 7,206.31 8,309.57 9,402.74 增长率(%) 11.58 14.22 16.97 15.31 13.16 EBITDA(百万元) 1,025.99 1,194.10 1,363.45 1,570.78 1,778.56 归属母公司净利润(百万元) 494.32 521.14 602.86 713.15 853.41 增长率(%) 4.61 5.43 15.68 18.29 19.67 EPS(元/股) 1.24 1.31 1.51 1.79 2.14 市盈率(P/E) 9.19 8.72 7.54 6.37 5.32 市净率(P/B) 1.37 1.25 1.11 0.97 0.85 市销率(P/S) 0.84 0.74 0.63 0.55 0.48 EV/EBITDA 4.63 4.86 3.74 3.49 3.14 资料来源：wind，天风证券研究所 风险提示：应收账款回款不佳，需计提坏账的风险；行业竞争加剧，盈利水平下行的风险；项目合同期满不能延续的风险；环卫机器人订单不及预期的风险 投资评级 行业环保/环境治理 6个月评级增持（调低评级） 当前价格11.4元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股) 398.59 流通A股股本(百万股) 389.57 A股总市值(百万元) 4,543.95 流通A股市值(百万元) 4,441.14 每股净资产(元) 9.74 资产负债率(%) 44.25 一年内最高/最低(元) 16.50/9.93 作者郭丽丽 分析师 SAC执业证书编号：S1110520030001 guolili@tfzq.com 胡冰清分析师 SAC执业证书编号：S1110524070004 hubingqing@tfzq.com 股价走势 玉禾田创业板指 3% -2% -7% -12% -17% -22% -27% -32% 2023-082023-122024-04 资料来源：聚源数据 相关报告 1《玉禾田-首次覆盖报告:业务布局持续拓展，“机器人+环卫”迈向新阶段》2023-11-16 2《玉禾田-半年报点评:拿单稳健增长， 盈利水平回归》2021-08-18 3《玉禾田-公司点评:全年归母净利同比增95%-117.4%，持续高速成长》2021-01-28 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,017.80 1,121.08 1,080.95 1,246.44 1,410.41 营业收入 5,393.50 6,160.57 7,206.31 8,309.57 9,402.74 应收票据及应收账款 2,273.24 3,267.56 4,796.85 6,139.97 7,367.96 营业成本 4,185.28 4,760.70 5,541.20 6,374.80 7,202.53 预付账款 13.17 5.26 5.57 5.91 6.20 营业税金及附加 25.95 28.54 33.05 38.11 43.12 存货 43.87 40.03 48.04 52.84 55.48 销售费用 48.29 72.51 83.59 95.91 107.98 其他 481.70 613.66 718.09 780.16 828.77 管理费用 366.78 403.99 466.43 535.15 602.52 流动资产合计 3,829.77 5,047.59 6,649.50 8,225.31 9,668.83 研发费用 18.33 31.64 57.65 66.14 74.47 长期股权投资 385.17 86.89 93.96 100.32 106.05 财务费用 45.78 55.57 67.98 87.95 90.62 固定资产 915.39 1,068.24 1,017.97 956.44 881.16 资产/信用减值损失 (67.59) (118.91) (112.16) (107.71) (79.63) 在建工程 0.00 12.77 12.77 12.77 12.77 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 251.41 218.41 192.57 166.06 138.88 投资净收益 17.97 4.83 11.40 11.17 11.28 其他 666.44 855.10 885.61 926.64 953.77 其他 59.75 162.50 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 2,218.40 2,241.41 2,202.87 2,162.24 2,092.64 营业利润 692.96 759.19 855.65 1,014.98 1,213.14 资产总计 6,118.70 7,341.25 8,852.37 10,387.55 11,761.47 营业外收入 6.00 5.25 5.03 5.42 5.23 短期借款 718.00 909.08 1,411.30 1,924.65 2,200.06 营业外支出 13.22 19.58 16.02 16.27 17.29 应付票据及应付账款 572.70 809.91 1,078.28 1,293.94 1,526.85 利润总额 685.73 744.86 844.66 1,004.13 1,201.08 其他 723.55 969.89 1,155.49 1,301.44 1,438.02 所得税 128.87 161.88 172.30 206.26 248.44 流动负债合计 2,014.25 2,688.89 3,645.08 4,520.04 5,164.93 净利润 556.86 582.99 672.36 797.87 952.64 长期借款 132.50 263.47 263.47 263.47 213.22 少数股东损益 62.54 61.84 69.50 84.72 99.22 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 494.32 521.14 602.86 713.15 853.41 其他 308.82 320.20 352.22 380.39 407.02 每股收益（元） 1.24 1.31 1.51 1.79 2.14 非流动负债合计 441.32 583.67 615.69 643.87 620.24 负债合计 2,478.25 3,283.64 4,260.77 5,163.90 5,785.17 少数股东权益 332.63 435.98 491.18 558.29 636.69 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 332.16 398.59 398.59 398.59 398.59 成长能力 资本公积 772.09 698.39 698.39 698.39 698.39 营业收入 11.58% 14.22% 16.97% 15.31% 13.16% 留存收益 2,203.58 2,524.64 3,003.44 3,568.37 4,242.64 营业利润 2.95% 9.56% 12.71% 18.62% 19.52% 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 4.61% 5.43% 15.68% 18.29% 19.67% 股东权益合计 3,640.46 4,057.60 4,591.61 5,223.65 5,976.31 获利能力 负债和股东权益总计 6,118.70 7,341.25 8,852.37 10,387.55 11,761.47 毛利率 22.40% 22.72% 23.11% 23.28% 23.40% 净利率 9.17% 8.46% 8.37% 8.58% 9.08% ROE 14.94% 14.39% 14.70% 15.29% 15.98% ROIC 27.81% 21.28% 20.41% 18.83% 18.48% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 556.86 582.99 602.86 713.15 853.41 资产负债率 40.50% 44.73% 48.13% 49.71% 49.19% 折旧摊销 230.38 279.54 316.12 348.03 382.45 净负债率 -0.46% 7.60% 19.09% 23.84% 22.12% 财务费用 57.84 64.20 67.98 87.95 90.62 流动比率 1.91 1.89 1.82 1.82 1.87 投资损失 (17.97) (4.83) (11.40) (11.17) (11.28) 速动比率 1.89 1.87 1.81 1.81 1.86 营运资金变动 (431.97) (786.33