系列点评三：业绩超预期，中大排与出海齐驱

钱江摩托（000913.SZ）系列点评三 业绩超预期中大排与出海齐驱2024年08月28日 事件概述。公司披露2024年半年报：公司2024H1实现营业收入32.6亿元，同比+12.5%；归母净利润3.5亿元，同比+24.4%；扣非净利润3.2亿元，同比+24.7%。公司2024Q2实现营收19.2亿元，同比+22.5%，环比+42.4%；归母净利润2.1亿元，同比+1.0%，环比+49.3%；扣非净利润2.1亿元，同比 +11.9%，环比+80.0%。 中大排与出海提速，盈利水平大幅改善。1）营收端：公司2024Q2实现营收19.2亿元，同比+22.5%，环比+42.4%，同环比大幅度增长主要原因为中大排车型与出口销量提速：据中国摩托车商会数据，公司2024Q2中大排（＞250cc）摩托车销量为4.7万辆，同环比分别+46.0%/+83.3%；出口销量为6.2万辆，同比+35.0%，环比持平；2）利润端：2024Q2归母净利2.1亿元，同比+1.0%，环比+49.3%，我们认为环比大增主要原因为：公司中大排量摩托车显著提速带动公司整体盈利水平同比向上+费用结构优化；3）费用端：2024Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.8%/3.4%/5.4%/-2.8%，同比 +0.2/-1.2/-0.8/+5.1pcts，环比+0.7/-1.0/+0.2/-0.6pcts。 摩托车：产品定义能力持续提升，2024出口明显提速。产品端：公司产品定义能力提升明显，2024H1公司国内首款准公升级仿赛921以及行业首次推出的自动挡巡航闪300一经上市便受追捧，赛800、赛550以及V型4缸巡航闪600等，均在相应车型排量段表现抢眼，展现了良好的大排量车型硬实力，有望接棒产品周期。出口端：国际化战略是公司2024年头号战略，据中国摩托车商会数据，公司2024H1出口销量为12.6万辆，同比+54.4%，其中250cc及以上排量摩托销售3.5万辆，同比+42.8%，发展提速。海外渠道端：公司在各区域推动QJMOTOR品牌渠道建设，在超过50个国家建立自主出口渠道。 全地形车：2024有望实现从0到1，两款高性能ATV上市在即。2024年公司将面向全球布局全地形车产业，规划研发10款全地形车，目前公司两款ATV产品开始进入市场测试，个别车型实现小批量量产，其中ATV1000计划年内实现量产并销售，ATV600计划年内实现市场验证并快速形成量产，此外公司UTV1000和SSV1000车型已处于研发过程中，为2025年上市销售打下基础。 投资建议：公司产品定义能力提升明显，看好公司“品牌力+产品力+渠道力+组织能力”多重维度竞争优势，2024年起摩托车出海有望为公司带来显著增量，全地形车有望实现从0到1。考虑到公司中大排与出口业务持续提速，上修盈利预测，预计公司2024-2026年营收68.2/85.0/101.5亿元，归母净利润6.5/8.1/9.7亿元，EPS为1.23/1.53/1.83元。对应2024年8月27日14.51元/股收盘价，PE分别12/9/8倍，维持“推荐”评级。 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5,098 6,822 8,497 10,147 增长率（%） -9.7 33.8 24.6 19.4 归属母公司股东净利润（百万元） 464 648 806 965 增长率（%） 11.7 39.7 24.4 19.7 每股收益（元） 0.88 1.23 1.53 1.83 PE 16 12 9 8 PB 1.7 1.6 1.4 1.3 风险提示：摩托车市场竞争加剧；海外订单需求不及预期；汇率波动风险等。盈利预测与财务指标 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年08月27日收盘价） 推荐维持评级 当前价格：14.51元 分析师崔琰 执业证书：S0100523110002 邮箱：cuiyan@mszq.com 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 5,098 6,822 8,497 10,147 成长能力（%） 营业成本 3,695 4,867 6,033 7,191 营业收入增长率-9.75 33.82 24.55 19.42 营业税金及附加 305 396 476 568 EBIT增长率-7.75 108.38 31.13 22.58 销售费用 218 287 348 406 净利润增长率11.67 39.66 24.45 19.71 管理费用 278 341 425 507 盈利能力（%） 研发费用 324 423 518 619 毛利率27.51 28.65 29.00 29.13 EBIT 276 575 754 924 净利润率9.10 9.50 9.49 9.51 财务费用 -186 -171 -173 -184 总资产收益率ROA5.48 6.33 6.93 7.38 资产减值损失 -47 -39 -45 -49 净资产收益率ROE10.46 13.31 14.98 16.14 投资收益 35 0 0 0 偿债能力 营业利润 495 710 887 1,065 流动比率2.19 2.07 1.94 1.89 营业外收支 12 14 17 19 速动比率1.75 1.64 1.52 1.46 利润总额 508 725 903 1,084 现金比率1.59 1.48 1.35 1.29 所得税 52 80 99 119 资产负债率（%）47.48 52.36 53.73 54.26 净利润 456 645 804 964 经营效率 归属于母公司净利润 464 648 806 965 应收账款周转天数27.25 27.00 27.00 27.00 EBITDA 422 739 952 1,149 存货周转天数119.47 118.00 118.00 118.00 总资产周转率0.67 0.73 0.78 0.82 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 4,605 5,576 6,276 7,081 每股收益0.88 1.23 1.53 1.83 应收账款及票据 394 521 649 775 每股净资产8.42 9.24 10.22 11.35 预付款项 25 39 48 58 每股经营现金流1.12 2.19 2.55 2.84 存货 1,210 1,534 1,905 2,276 每股股利0.40 0.56 0.70 0.83 其他流动资产 84 103 123 142 估值分析 流动资产合计 6,319 7,773 9,002 10,332 PE16 12 9 8 长期股权投资 164 164 164 164 PB1.7 1.6 1.4 1.3 固定资产 1,108 1,362 1,546 1,673 EV/EBITDA4.98 2.84 2.21 1.83 无形资产 350 363 375 387 股息收益率（%）2.76 3.85 4.79 5.74 非流动资产合计 2,146 2,466 2,640 2,755 资产合计 8,465 10,239 11,642 13,087 短期借款 13 13 13 13 现金流量表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 2,349 3,094 3,818 4,511 净利润456 645 804 964 其他流动负债 527 650 801 951 折旧和摊销146 164 198 225 流动负债合计 2,889 3,757 4,632 5,476 营运资金变动-4 338 300 267 长期借款 9 298 298 298 经营活动现金流591 1,152 1,342 1,497 其他长期负债 1,121 1,307 1,324 1,327 资本开支-321 -409 -334 -312 非流动负债合计 1,130 1,605 1,622 1,625 投资130 0 0 0 负债合计 4,019 5,361 6,255 7,101 投资活动现金流459 -423 -334 -312 股本 527 527 527 527 股权募资500 -2 0 0 少数股东权益 11 7 5 4 债务募资12 294 0 0 股东权益合计 4,446 4,877 5,387 5,985 筹资活动现金流694 242 -308 -381 负债和股东权益合计 8,465 10,239 11,642 13,087 现金净流量1,766 971 700 805 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F；200