传统业务毛利率显著提升，超高产品盈利能力仍处改善过程中

公司研究/公司快报 2024年8月27日 传统业务毛利率显著提升，超高产品盈利能力仍处改善过程中 买入-B(维持) 南山智尚（300918.SZ） 其他纺织 公司近一年市场表现 资料来源：最闻，山西证券研究所 市场数据：2024年8月26日 收盘价（元）：7.64 年内最高/最低（元）：13.66/7.30 事件描述 8月26日，公司披露2024年半年报，2024H1，公司实现营业收入7.76亿元，同比增长6.89%，实现归母净利润0.82亿元，同比增长6.50%，实现扣非净利润0.76亿元，同比增长1.57%。 事件点评 2024年上半年营收稳健增长，2024Q2业绩增速有所放缓。2024H1，公司实现营收7.76亿元，同比增长6.89%，分季度看，24Q1-24Q2实现营收3.59、4.17亿元，同比增长10.35%、4.07%。2024H1，公司实现归母净利润0.82亿元，同比增长6.50%，分季度看，24Q1-24Q2归母净利润分别为0.37、0.45亿元，同比增长15.37%、0.22%。2024H1，公司实现扣非净利润0.76亿元，同比增长1.57%，分季度看，24Q1-24Q2扣 流通A股/总股本（亿股）： 3.60/3.60 非净利润为0.32、0.44亿元，同比增长4.67%、-0.55%。2024H1，公司扣非净利润增速不及归母净利润增速，主要由于本期政府补助增加至548万元，上年同期为21万元。 流通A股市值（亿元）：27.51 总市值（亿元）：27.51 基础数据：2024年6月30日 基本每股收益(元)：0.23 摊薄每股收益(元)：0.23 每股净资产(元)：5.69 净资产收益率(%)：4.01 资料来源：最闻，山西证券研究所 分析师：王冯 执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 孙萌 执业登记编码：S0760523050001邮箱：sunmeng@sxzq.com 2024年上半年，精纺呢绒及服装传统业务毛利率同比提升。分业务看，2024H1，精纺呢绒、服装、超高纤维产品营收分别为4.07、2.76、0.86亿元，同比下降5.47%、增长7.00%、增长241.34%，毛利率分别为37.81%、32.94%、14.17%，同比提升2.31、4.05、-19.66pct，公司传统业务盈利能力提升，主要受益于生产线智能改造、订单附加值增加。公司精纺呢绒产能1600万米/年，同比持平，产能利用率79.01%，同比下滑11.74pct。分区域看，国内、国外收入分别为5.61、2.15亿元，同比增长5.84%、9.70%，毛利率分别为35.69%、28.79%，同比提升0.24、-1.72pct。 2024年上半年公司费用管控较好，经营活动现金流改善。盈利能力方面，2024H1，公司毛利率同比下滑0.34pct至33.78%，24Q1-24Q2毛利率分别为32.83%、34.59%，同比提升0.06、-0.62pct。费用率方面，2024H1，公司期间费用率合计提升0.24pct至16.94%，其中销售/管理/研发/财务费用率为7.25%/3.73%/3.79%/2.17%，同比 -1.36/+0.02/-0.56/+2.14pct，财务费用率上升主因超高二期投产可转债计提利息费用化导致利息支出增加。叠加其它收益及投资净收益增加、减值损失增加，综合影响下，2024H1，公司归母净利率为10.59%，同比下滑0.04pct。存货方面，截至2024H1末，公司存货 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 6.31亿元，同比持平，存货周转天数230天，同比减少6天。现金流方面，2024H1，公司经营活动现金流净额为0.42亿元，同比增长713.02%，主要是购买商品、接受劳务支付的现金减少影响。 投资建议 2024年上半年，公司传统业务受到国内消费需求偏弱影响，2季度精纺呢绒及服装业务同比增速环比有所放缓，但受益于产品毛利率提升，传统业务盈利能力提升。超高分子量聚乙烯产品由于产品结构变化，毛利率较上年同期仍有差距，但生产端较为饱和。考虑公司锦纶产品处于项目尚未投产，暂未对外进行销售，我们在盈利预测部分暂未考虑锦纶业务。考虑超高分子量聚乙烯产品盈利能力仍处于恢复过程中，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年每股收益分别为0.60、0.66、0.72元，8月26日收盘价7.64元，对应公司2024-2026年PE为12.7、11.7、10.6倍，维持“买入-B”评级。 风险提示 精纺呢绒业务订单趋势放缓；超高分子量聚乙烯产品盈利修复不及预期；行业竞争加剧。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,634 1,600 1,725 1,848 1,979 YoY(%) 9.5 -2.1 7.8 7.1 7.1 净利润(百万元) 187 203 216 236 258 YoY(%) 22.5 8.5 6.6 9.2 9.6 毛利率(%) 33.5 34.7 34.4 34.7 34.9 EPS(摊薄/元) 0.52 0.56 0.60 0.66 0.72 ROE(%) 10.3 10.0 9.9 10.0 10.1 P/E(倍) 14.7 13.6 12.7 11.7 10.6 P/B(倍) 1.5 1.5 1.3 1.2 1.1 净利率(%) 11.4 12.7 12.5 12.8 13.1 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1983 1681 1964 1980 2200 营业收入 1634 1600 1725 1848 1979 现金 1022 634 859 807 961 营业成本 1086 1046 1131 1207 1288 应收票据及应收账款 182 165 209 191 237 营业税金及附加 13 11 15 15 16 预付账款 3 6 4 6 5 营业费用 158 128 135 146 156 存货 588 666 690 758 787 管理费用 67 83 89 94 99 其他流动资产 188 211 202 218 210 研发费用 60 58 64 69 75 非流动资产 1221 1998 1997 1993 1993 财务费用 0 11 35 30 26 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -54 -59 -19 -26 -32 固定资产 508 1124 1150 1162 1164 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 201 276 288 305 328 投资净收益 4 2 2 2 2 其他非流动资产 512 599 559 526 501 营业利润 208 218 249 271 298 资产总计 3204 3679 3962 3974 4192 营业外收入 3 2 3 3 2 流动负债 1345 1022 1267 1214 1355 营业外支出 0 2 2 1 2 短期借款 555 271 271 271 271 利润总额 211 218 250 273 299 应付票据及应付账款 512 454 591 525 666 所得税 24 15 34 37 40 其他流动负债 278 297 405 418 419 税后利润 187 202 216 236 258 非流动负债 47 629 513 397 275 少数股东损益 0 -0 -0 -0 -0 长期借款 0 582 465 349 227 归属母公司净利润 187 203 216 236 258 其他非流动负债 47 48 48 48 48 EBITDA 260 314 362 389 419 负债合计 1391 1651 1780 1611 1630 少数股东权益 6 6 6 6 5 主要财务比率 股本 360 360 360 360 360 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 845 845 845 845 845 成长能力 留存收益 600 745 896 1061 1242 营业收入(%) 9.5 -2.1 7.8 7.1 7.1 归属母公司股东权益 1807 2022 2176 2357 2557 营业利润(%) 11.4 4.7 14.2 9.1 9.8 负债和股东权益 3204 3679 3962 3974 4192 归属于母公司净利润(%) 22.5 8.5 6.6 9.2 9.6 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 33.5 34.7 34.4 34.7 34.9 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率(%) 11.4 12.7 12.5 12.8 13.1 经营活动现金流 233 217 428 255 479 ROE(%) 10.3 10.0 9.9 10.0 10.1 净利润 187 202 216 236 258 ROIC(%) 7.9 8.1 7.4 7.7 8.0 折旧摊销 46 60 102 111 121 偿债能力 财务费用 0 11 35 30 26 资产负债率(%) 43.4 44.9 44.9 40.5 38.9 投资损失 -4 -2 -2 -2 -2 流动比率 1.5 1.6 1.6 1.6 1.6 营运资金变动 -78 -128 78 -121 75 速动比率 1.0 0.9 0.9 0.9 1.0 其他经营现金流 81 73 -0 -0 -0 营运能力 投资活动现金流 -534 -657 -98 -106 -119 总资产周转率 0.6 0.5 0.5 0.5 0.5 筹资活动现金流 66 263 -104 -201 -207 应收账款周转率 9.4 9.2 9.2 9.2 9.2 应付账款周转率 2.8 2.2 2.2 2.2 2.2 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.52 0.56 0.60 0.66 0.72 P/E 14.7 13.6 12.7 11.7 10.6 每股经营现金流(最新摊薄) 0.65 0.60 1.19 0.71 1.33 P/B 1.5 1.5 1.3 1.2 1.1 每股净资产(最新摊薄) 5.02 5.25 5.68 6.18 6.74 EV/EBITDA 8.7 9.4 7.5 6.8 5.7 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基