收入稳健增长，研发费用导致净利率下降

2024年08月26日 证券研究报告•2024半年报点评 买入（维持）当前价：18.31元 威迈斯（688612）汽车目标价：28.60元（6个月） 收入稳健增长，研发费用导致净利率下降 投资要点 事件：8月23日，公司发布2024年半年报，24H1实现营业收入27.71亿元，同比+22.93%；实现归母净利润2.16亿元，同比+1.84%，实现扣非归母净利润 1.97亿元，同比+2.83%。其中，2024Q2实现营收14.04亿元，同环比分别 +15.98%/+2.65%；实现归母净利润1.02亿元，同环比分别-17.91%/-11.12%；实现扣非归母净利润0.95亿元，同环比分别-19.57%/-7.33%。 车载电源收入稳健提升，盈利水平保持稳定，第四代产品性能与成本优势强化。2024H1，公司车载电源产品收入23.24亿元，同比增长15.20%，占总营收的83.86%，其中集成产品收入22.98亿元，占车载电源产品收入的98.91%。公司 车载电源产品在市场竞争加剧的大环境下保持稳定，整体综合毛利率为20.63%。公司800V车载集成电源产品客户包括小鹏、某头部造车新势力、岚图、智己等，其中，小鹏G9、X9，某头部造车新势力的MPV，智己LS6、改款LS7车型均已实现量产发货。公司第四代产品的体积功率密度在前一代产品基础上继续提高33.6%，成本进一步降低，并已量产发货。 电驱多合一总成产品快速放量。公司电驱系统已取得上汽集团、长城汽车、奇瑞汽车等多家境内外知名企业的定点，实现了电机控制器、电驱三合一总成产品和“电源+电驱”电驱多合一总成产品的量产出货。2024H1，公司电驱系统产品收入2.85亿元，同比增长299.99%，占总营收的10.27%。其中，电驱多合一总成产品在2024年上半年实现营收2.06亿元，同比增长368.24%，在集成化技术方案的推动与新能源汽车降本增效的大背景下，公司电驱多合一总成产品快速 放量。 积极拓展海外客户，出口业务未来可期。出口方面，车载电源集成产品已向Stellantis集团量产发货，并取得雷诺、阿斯顿马丁、法拉利等海外车企定点。2024H1，公司出口业务收入2.68亿元，同比下降16.49%，占总收入的9.66%，同比下降4.56pp。主要系海运环境影响下公司国外销售寄售方式占比上升，实际最终出口产品收入占比要比统计数据高。随着公司推进海外客户拓展与新客户、新车型定点，未来出口业务有望成为主要的增长动力之一。 研发投入加大，导致短期费用率较高。2024H1，公司研发投入1.79亿元，同比增长62.43%，研发费用占总营收的6.45%，同比提升1.57pp。公司期间费用率为12.05%，同比提升2.06pp，其中研发费用率提升贡献最大占76%。截至2024 年6月30日，公司取得授权专利439项（其中境内发明专利62项、境外发明 专利21项），以及计算机软件著作权241项。经过十多年持续的研发投入和技 术创新，积累了16项具有自主知识产权的核心技术，使公司在产品性能上实现了较强的竞争力。 盈利预测与投资建议：随着新能源汽车渗透率持续提升，公司新增产能的逐步释放，快充和出海有望打开公司成长空间。预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.5/7.1/8.3亿元，CAGR为18.3%。给予公司2024年22倍PE，对应目 标价28.60元，维持“买入”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期、市场竞争加剧、国际贸易摩擦等风险。 西南证券研究发展中心 分析师：郑连声 执业证号：S1250522040001电话：010-57758531 邮箱：zlans@swsc.com.cn 联系人：王金源 电话：13691013950 邮箱：wangjy@swsc.com.cn 相对指数表现 数据来源：Wind 基础数据 总股本(亿股)4.21 流通A股(亿股)1.93 52周内股价区间(元)18.18-48.40 总市值(亿元)77.08 总资产(亿元)68.45 相关研究 每股净资产(元)7.95 1.威迈斯（688612）：受益于电动化趋势，快充和出海打开成长空间 (2024-07-22) 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 55.23 64.36 79.63 90.03 增长率 44.09% 16.53% 23.73% 13.07% 归属母公司净利润（亿元） 5.02 5.46 7.07 8.32 增长率 70.42% 8.63% 29.61% 17.58% 每股收益EPS（元） 1.19 1.30 1.68 1.98 净资产收益率ROE 14.78% 14.16% 15.82% 16.05% PE 15.34 14.12 10.90 9.27 PB 2.28 2.01 1.73 1.49 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 盈利预测与估值 关键假设： （1）车载电源业务：公司车载电源拥有深圳宝龙、芜湖创业园、芜湖花津三大生产基地。2023年年报披露设计产能分别为170.62、87.86、73.08万台/年。截至2023年年底，公司通过深圳宝龙生产基地的建设已经形成自动化生产能力，芜湖花津工厂已于2023年7 月投产，已基本达产。后期，随着新增产能的逐步释放，以及新能源汽车销量的提升，公司车载电源产品销量有望迎来增长。预计2024-2026年公司车载电源产品销量分别为232/296/340万台，考虑行业年降，假设车载电源产品单价逐年下降3%/1%/1%，成本端受益于产品技术迭代也将有所下降，所以假设毛利率维持在20%的水平。 （2）电驱业务：电驱作为公司协同发展的业务板块，公司积极向电驱系统领域进行拓展和产业布局，已取得上汽集团、长城汽车、三一重机等多家境内外知名企业的定点，实现 了电机控制器、电驱三合一总成产品和“电源+电驱”电驱多合一总成产品的量产出货。预计2024-2026年销量分别为8.65/9.08/9.54万台，受益于集成化趋势单价逐年上升2%，且随着规模变大，毛利率逐步小幅提升分别为14.0%/14.2%/14.4%。 （3）液冷充电桩模块及其他业务：公司其他业务包括电动汽车通信控制器以及液冷充电桩模块等。EVCC是新能源汽车出口必要的元器件，随着新能源汽车出口增长，EVCC市 场增长空间较大。预计2024-2026年营收均同比增长10%，毛利率维持在33%的水平。基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 车载电源业务 收入 4932.31 5518.92 6968.20 7923.98 增速 45.24% 11.89% 26.26% 13.72% 毛利率 18.91% 20.00% 20.00% 20.00% 电驱业务 收入 184.29 469.95 503.31 539.05 增速 -15.12% 155.00% 7.10% 7.10% 毛利率 13.93% 14.00% 14.20% 14.40% 液冷充电桩模块及其他业务 收入 406.06 446.67 491.337 540.4703 增速 114.34% 10.00% 10.00% 10.00% 毛利率 33.86% 33.00% 33.00% 33.00% 合计 收入 5522.66 6435.54 7962.85 9003.49 增速 44.09% 16.53% 23.73% 13.07% 毛利率 19.84% 20.46% 20.44% 20.45% 数据来源：公司公告，西南证券 随着新增产能的逐步释放，以及新能源汽车销量的提升，公司相关产品销量有望保持快速增长。预计公司2024-2026年营业总收入分别为64.4/79.6/90.0亿元，增速分别为16.5%/23.7%/13.1%，归母净利润分别为5.5/7.1/8.3亿元，增速分别为8.6%/29.6%/17.6%。 我们选取与公司主营业务相近的欣锐科技、英搏尔、汇川技术作为可比公司，2024-2026年三家公司平均PE分别为28/17/12倍。随着新能源汽车渗透率持续提升，公司新增产能的逐步释放，快充和出海有望打开成长空间，业绩增长可期。由于英搏尔PE偏高过多，采用欣锐科技和汇川技术的平均值作为标准，给予公司2024年22倍PE，对应目标价28.60元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（截至2024.08.26） 证券代码 可比公司 总市值 （亿元） 股价（元） EPS（元） PE（倍） 23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 300681.SZ 英搏尔 32.90 13.04 0.29 0.33 0.68 0.88 45.11 39.77 19.28 14.74 300745.SZ 欣锐科技 22.21 13.25 0.91 0.53 0.89 1.52 14.61 25.06 14.95 8.73 300124.SZ 汇川技术 1085.45 40.53 1.82 2.07 2.53 3.05 22.25 19.63 16.04 13.28 平均值 27.32 28.15 16.75 12.25 688612.SH 威迈斯 77.08 18.31 1.19 1.30 1.68 1.98 15.34 14.12 10.90 9.27 数据来源：Wind一致性预期，西南证券整理 附表：财务预测与估值 利润表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 55.23 64.36 79.63 90.03 净利润 5.02 5.46 7.07 8.32 营业成本 44.27 51.19 63.36 71.63 折旧与摊销 0.93 1.06 1.21 1.35 营业税金及附加 0.18 0.19 0.24 0.27 财务费用 0.01 -0.35 -0.63 -0.88 销售费用 1.30 1.55 1.88 2.14 资产减值损失 -0.21 0.00 0.00 0.00 管理费用 1.36 5.79 7.01 7.74 经营营运资本变动 -0.05 2.41 -1.04 0.52 财务费用 0.01 -0.35 -0.63 -0.88 其他 1.59 -0.37 0.24 0.17 资产减值损失 -0.21 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 7.27 8.21 6.86 9.48 投资收益 -0.04 0.00 0.00 0.00 资本支出 -3.52 -1.17 -2.00 -1.56 公允价值变动损益 0.03 0.00 0.00 0.00 其他 -13.46 11.49 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -16.97 10.32 -2.00 -1.56 营业利润 5.54 5.99 7.77 9.13 短期借款 0.89 0.65 0.78 0.93 其他非经营损益 -0.01 0.00 0.00 0.00 长期借款 -0.06 0.00 0.00 0.00 利润总额 5.54 5.99 7.77 9.13 股权融资 18.45 0.00 0.00 0.00 所得税 0.52 0.53 0.69 0.81 支付股利 0.00 -0.85 -0.92 -1.20 净利润 5.02 5.46 7.07 8.32 其他 -0.17 -0.13 0.63 0.88 少数股东损益 -0.01 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 19.11 -0.33 0.48 0.62 归属母公司股东净利润 5.02 5.46 7.07 8.32 现金流量净额 9.