2024年中报点评：手术量维持高增长，压力导管加速上量

微电生理（688351）2024年中报点评 / 手术量维持高增长，压力导管加速上量 挖掘价值投资成长 2024年08月27日 / 【投资要点】 整体业绩大幅增长符合预期。24H1公司实现营收1.98亿元 （+39.57%），其中TrueForce压力导管、IceMagic冷冻消融等新品同比+475%，全球三维手术量累计突破7万例。24H1实现归母净利润1701.27万元（+689.30%），扣非归母净利润92.17万元，经营性现 金流净额3792.15万元，步入稳定盈利阶段。 业务趋于成熟步入收获期，盈利能力大幅提升。24H1受集采影响，叠加压力导管等新品处商业化早期成本较高，暂未形成规模效应，整体毛利率下滑至59.10%（-8.54pct），随着新品产量的增加，原材料的国产化以及工艺流程的优化，预计毛利率将有所回升。24H1公司管理 买入（维持） 目标价：29.58元 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 联系人：殷明伦 电话：(+86)18936221690 相对指数表现 76.87% 58.44% 40.01% 21.59% 3.16% 8/27 9/27 10/27 11/27 12/27 1/27 2/27 3/27 4/27 5/27 6/27 7/27 -15.27% 费率10.01（%-0.93pct）稳中有降，销售费率随收入增长拉低至27.65% （-7.33pct），因包括冷冻在内的临床研发大项悉数达成商业化进展， 研发费率大幅降至19.42（%-9.15pct），净利率达到8.58%(+7.06pct)。 后续公司在保持技术迭代和高端产品突破的同时，对预研项目的评估会更加谨慎，预期整体盈利能力将进一步提升。 国内聚焦优势产品，全力进军房颤市场。24H1得益于产品结构的优化和高净值迭代产品的放量，公司国内收入同比增长45%以上。其中压力导管入院速度加快，使用量攀升，上市已完成近3000例手术，24H1完成近2000例，其中三分之一用于房颤治疗；而冷冻产品已完成近30个省份挂网，全球首个具有表面多路测温功能的冷冻消融导管也已开展上市后首批临床应用，治疗效果显著。 海外拓展力度加大，市场渗透率加速提升。24H1公司海外收入同比增长36%，其中压力导管销量优异，成为销售额占比最高的产品，为国产房颤治疗方案走向国际市场奠定了良好开端。以压力导管为主的新品上量带动了拉美等区域收入的快速增长，而获批的磁定位环肺导管在标测导管中的推广情况也较为乐观。公司因23Q1非常规特殊订单采购收入基数较高，24Q1海外增速较低，但24Q2实现了快速增长，同比超过80%。公司24H1海外房颤占比三维手术量达到了25%，预计全年压力导管手术量将超过1000例，随着公司三维房颤手术量的提升和新品的持续推广应用，预计公司海外收入将继续保持高速增长。 微电生理 基本数据 沪深300 总市值（百万元) 10089.66 流通市值（百万元) 2616.45 52周最高/最低（元） 28.75/15.90 52周最高/最低（PE） 2870.20/465.36 52周最高/最低（PB） 7.99/4.54 52周涨幅（%） 32.59 52周换手率（%） 375.73 相关研究 《Q1业绩表现亮眼，全年高增长可期》 2024.05.10 《电生理国产破局者，引领尖端壁垒重塑》 2024.04.24 《海内外加速拓展，房颤市场率先破局》 2024.04.16 《海外市场完善布局，产品放量业绩高增》 2024.03.05 公司研究 医药生物 证券研究报告 【投资建议】 经过十余年电生理赛道的持续深耕及创新研究，微电生理作为国产首家能够提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的公司，现已攻克电生理领域诸多关键技术，打破了外资的长期技术垄断地位。公司在当下高景气、低渗透率、低国产化率的电生理赛道上占据的先发优势明显，标内产品有望在亮眼的集采表现下完成快速放量，创新产品的陆续上市以及海外市场的持续拓展也将为公司带来可观的第二增长曲线，预计盈利能力将进一步提升。我们维持之前的收入预测，预计公司2024/2025/2026年的营业收入分别为4.64/6.47/8.89亿元，利润端因研发和销售费率的大幅下降带来的净利率增长，受到集采和新品上市因素造成的毛利率下滑影响冲抵，相应上调归母净利润为0.40/0.78/1.39亿元，EPS分别为0.09/0.17/0.29元，维持公司“买入”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 329.19 464.44 646.86 889.13 增长率(%) 26.46% 41.08% 39.28% 37.45% EBITDA（百万元） 10.70 61.23 102.48 166.49 归属母公司净利润（百万元） 5.69 40.40 77.91 138.52 增长率(%) 85.17% 610.15% 92.86% 77.80% EPS(元/股) 0.01 0.09 0.17 0.29 市盈率（P/E） 2119.83 249.76 129.50 72.84 市净率（P/B） 7.16 5.84 5.59 5.19 EV/EBITDA 1106.05 161.81 97.02 59.64 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 产品集中带量采购政策变化风险 产品升级及新产品开发风险 市场竞争加剧风险 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 -37.97 24.76 48.16 100.89 净利润 5.69 40.40 77.99 138.60 折旧摊销 31.34 24.38 27.08 29.87 营运资金变动 -55.29 -41.99 -55.98 -64.69 其它 -19.71 1.97 -0.93 -2.90 投资活动现金流 -274.66 -78.87 -81.47 -85.50 资本支出 -41.93 -51.48 -56.97 -63.00 投资变动 -257.94 -25.00 -25.00 -25.00 其他 25.21 -2.39 0.50 2.50 筹资活动现金流 -10.47 -1.10 -1.10 -1.10 银行借款 0.00 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -10.47 -1.10 -1.10 -1.10 现金净增加额 -322.59 -54.71 -34.41 14.29 期初现金余额 578.49 255.90 201.19 166.78 期末现金余额主要财务比率 255.90 201.19 166.78 181.07 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 26.46% 41.08% 39.28% 37.45% 营业利润增长 152.72% 428.34% 93.05% 77.72% 归属母公司净利润增长 85.17% 610.15% 93.05% 77.72% 获利能力（%）毛利率 63.51% 60.19% 62.09% 63.98% 净利率 1.73% 8.70% 12.06% 15.59% ROE 0.34% 2.34% 4.32% 7.13% ROIC -1.22% 2.10% 4.12% 6.94% 偿债能力资产负债率（%） 7.58% 9.78% 11.37% 12.96% 净负债比率 - - - - 流动比率 15.75 10.85 8.76 7.34 速动比率 14.41 9.44 7.31 5.91 营运能力总资产周转率 0.18 0.25 0.33 0.42 应收账款周转率 7.24 7.38 7.56 7.44 存货周转率 1.15 1.19 1.12 1.11 每股指标（元）每股收益 0.01 0.09 0.17 0.29 每股经营现金流 -0.08 0.05 0.10 0.21 每股净资产 3.58 3.67 3.83 4.13 估值比率P/E 2119.83 280.40 145.25 81.73 P/B 7.16 6.56 6.28 5.83 EV/EBITDA 1106.05 181.97 109.07 67.05 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产1519.23 1575.30 1661.38 1818.18 货币资金265.53 210.83 176.41 190.70 应收及预付61.71 85.14 117.85 161.59 存货122.39 187.31 251.71 326.88 其他流动资产1069.60 1092.02 1115.40 1139.00 非流动资产304.04 337.66 374.08 413.70 长期股权投资71.55 76.55 81.55 86.55 固定资产89.97 91.09 91.01 90.13 在建工程0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产85.88 100.88 115.88 130.88 其他长期资产56.65 69.15 85.65 106.15 资产总计1823.27 1912.96 2035.46 2231.88 流动负债96.44 145.22 189.73 247.56 短期借款0.00 0.00 0.00 0.00 应付及预收37.37 53.42 71.88 94.38 其他流动负债59.06 91.81 117.85 153.18 非流动负债41.77 41.77 41.77 41.77 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债41.77 41.77 41.77 41.77 负债合计138.21 187.00 231.51 289.33 实收资本470.60 470.60 470.60 470.60 资本公积1263.73 1263.73 1263.73 1263.73 留存收益-49.28 -8.37 69.61 208.21 归属母公司股东权益1685.06 1725.96 1803.95 1942.55 少数股东权益0.00 0.00 0.00 0.00 负债和股东权益1823.27 1912.96 2035.46 2231.88 利润表（百万元）至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入329.19 464.44 646.86 889.13 营业成本120.12 184.90 245.24 320.25 税金及附加2.20 2.09 2.72 3.92 销售费用109.30 125.40 168.18 222.28 管理费用40.85 51.09 67.92 88.91 研发费用91.31 88.24 116.44 151.15 财务费用-5.97 -3.54 -2.59 -1.99 资产减值损失-0.54 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益12.19 0.00 0.00 0.00 投资净收益10.14 -0.89 2.00 4.00 资产处置收益0.00 0.02 0.03 0.00 其他收益15.83 25.00 27.00 30.00 营业利润7.65 40.40 77.99 138.60 营业外收入0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出2.04 0.00 0.00 0.00 利润总额5.61 40.40 77.99 138.60 所得税-0.08 0.00 0.00 0.00 净利润5.69 40.40 77.99 138.60 少数股东损益0.00 0.