业绩符合预期，静待行业拐点

8月26日，公司发布2024年半年报，公司2024年半年度实现营 业收入56.99亿元，同比-19.36%，归母净利润7.63亿元，同比-32.1%。2季度单季实现营收25.23亿元，同比-1.70%；归母净利润3.34亿元，同比-9.62%，业绩符合预期。 公司产品价格同比下滑，短期影响公司收入。分业务来看，2024年 上半年，公司原药业务实现营业收入33.23亿，价格6.65万元/ 吨，同比-23.91%；制剂业务实现收入12.04亿，价格4.29万元/吨，同比-8.39%。原材料层面，公司主要原材料有不同程度回落。 公司产品市场价格当前处于历史较低位置。从产品价格来看，杀 虫剂主要产品功夫菊酯当前报价10.7万元/吨（历史最低价格， 数据起始于2015年），联苯菊酯当前报价13.2万元/吨（历史最 低价格，数据起始于2015年），除草剂主要产品草甘膦当前报价 人民币(元)成交金额(百万元) 2.5万元/吨（历史分位11.28%，数据起始于2015年）；杀菌剂方 面，公司苯醚甲环唑报价9.5万元/吨（历史最低价格，数据起始 于2015年），吡唑醚菌酯当前报价16.2万元/吨（历史分位2.56%， 数据起始于2015年），丙环唑报价7.5万元/吨（历史分最低价格， 数据起始于2015年）。 葫芦岛项目投资为公司带来新一轮成长。公司目前在建工程16.09 亿元，主要为葫芦岛基地产品，包括：年产15650吨农药原药、 7000吨农药中间体及66133吨副产品项目，具体包含：咪草烟、啶菌噁唑、功夫菊酯、氟唑菌酰羟胺、莎稗磷、四氯虫酰胺等。其中氟唑菌酰羟胺是先正达创新药，我们认为，上述原料药项目投产后将为公司贡献收入和利润。 70.00 66.00 62.00 58.00 54.00 50.00 46.00 230828 231128 240228 240528 成交金额扬农化工沪深300 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 农药价格有所下跌，我们修正公司2024-2026年归母净利润预测 分别为14.03亿元（-19.19%）、17.66亿元（-12.15%）和20.53亿元（-10.92%），EPS分别为3.45、4.35和5.05元，当前市值对应PE分别为14.13X、11.22X和9.65X，维持“买入”评级。 原材料剧烈波动风险，需求不足影响销量和产品价格，新项目投放不达预期。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 11,841 15,811 11,478 11,770 13,678 16,397 货币资金 2,272 3,358 1,763 5,327 6,649 8,647 增长率 33.5% -27.4% 2.5% 16.2% 19.9% 应收款项 2,917 3,405 3,333 3,328 3,867 4,636 主营业务成本 -9,110 -11,750 -8,539 -8,916 -10,275 -12,401 存货 1,867 2,084 1,590 1,676 1,931 2,331 %销售收入 76.9% 74.3% 74.4% 75.7% 75.1% 75.6% 其他流动资产 795 454 2,389 372 413 477 毛利 2,731 4,060 2,939 2,855 3,403 3,996 流动资产 7,851 9,302 9,075 10,703 12,861 16,091 %销售收入 23.1% 25.7% 25.6% 24.3% 24.9% 24.4% %总资产 59.9% 62.9% 57.8% 62.3% 65.6% 70.9% 营业税金及附加 -29 -44 -47 -35 -41 -49 长期投资 2 2 2 2 2 2 %销售收入 0.2% 0.3% 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 4,560 4,483 5,400 5,809 6,068 5,930 销售费用 -269 -346 -230 -235 -274 -328 %总资产 34.8% 30.3% 34.4% 33.8% 31.0% 26.1% %销售收入 2.3% 2.2% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 无形资产 512 635 661 659 655 651 管理费用 -586 -841 -517 -530 -616 -738 非流动资产 5,252 5,491 6,628 6,477 6,732 6,590 %销售收入 5.0% 5.3% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% %总资产 40.1% 37.1% 42.2% 37.7% 34.4% 29.1% 研发费用 -374 -498 -418 -424 -492 -590 资产总计 13,102 14,793 15,703 17,180 19,593 22,680 %销售收入 3.2% 3.1% 3.6% 3.6% 3.6% 3.6% 短期借款 834 558 618 600 630 650 息税前利润（EBIT） 1,473 2,332 1,726 1,631 1,981 2,291 应付款项 3,614 3,666 4,095 4,040 4,657 5,620 %销售收入 12.4% 14.7% 15.0% 13.9% 14.5% 14.0% 其他流动负债 1,276 1,537 1,031 1,339 1,564 1,874 财务费用 -99 246 58 71 124 158 流动负债 5,724 5,761 5,744 5,980 6,851 8,144 %销售收入 0.8% -1.6% -0.5% -0.6% -0.9% -1.0% 长期贷款 253 253 3 3 3 3 资产减值损失 -36 -268 66 -34 -5 -8 其他长期负债 179 240 278 235 241 249 公允价值变动收益 43 -81 3 0 0 0 负债 6,155 6,254 6,026 6,218 7,095 8,396 投资收益 39 -106 -15 0 0 0 普通股股东权益 6,944 8,535 9,672 10,957 12,493 14,279 %税前利润 2.7% n.a n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 310 310 406 406 406 406 营业利润 1,444 2,147 1,869 1,668 2,099 2,441 未分配利润 5,601 7,168 8,181 9,402 10,938 12,724 营业利润率 12.2% 13.6% 16.3% 14.2% 15.3% 14.9% 少数股东权益 3 4 6 6 6 6 营业外收支 -3 -12 -3 0 0 0 负债股东权益合计 13,102 14,793 15,703 17,180 19,593 22,680 税前利润利润率 1,44012.2% 2,13513.5% 1,86616.3% 1,66814.2% 2,09915.3% 2,44114.9% 比率分析 所得税 -217 -340 -300 -265 -334 -388 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 15.1% 15.9% 16.1% 15.9% 15.9% 15.9% 每股指标 净利润 1,223 1,796 1,566 1,403 1,766 2,053 每股收益 3.943 5.790 3.851 3.452 4.345 5.052 少数股东损益 1 1 1 0 0 0 每股净资产 22.406 27.541 23.800 26.962 30.742 35.137 归属于母公司的净利润 1,222 1,794 1,565 1,403 1,766 2,053 每股经营现金净流 4.692 6.855 5.893 10.802 6.460 7.500 净利率 10.3% 11.3% 13.6% 11.9% 12.9% 12.5% 每股股利 0.650 0.650 0.650 0.449 0.565 0.657 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 17.60% 21.02% 16.18% 12.80% 14.13% 14.38% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 9.33% 12.13% 9.97% 8.17% 9.01% 9.05% 净利润 1,223 1,796 1,566 1,403 1,766 2,053 投入资本收益率 15.36% 20.95% 14.05% 11.86% 12.69% 12.90% 少数股东损益 1 1 1 0 0 0 增长率 非现金支出 615 910 690 733 853 954 主营业务收入增长率 20.45% 33.52% -27.41% 2.55% 16.21% 19.88% 非经营收益 -16 -102 19 249 0 0 EBIT增长率 -1.92% 58.25% -25.98% -5.52% 21.46% 15.67% 营运资金变动 -368 -479 119 2,005 6 41 净利润增长率 1.02% 46.82% -12.77% -10.37% 25.86% 16.29% 经营活动现金净流 1,454 2,124 2,395 4,389 2,625 3,048 总资产增长率 20.26% 12.91% 6.15% 9.41% 14.04% 15.76% 资本开支 -1,330 -1,167 -1,509 -794 -1,103 -803 资产管理能力 投资 65 -145 -2,042 0 0 0 应收账款周转天数 52.0 54.3 72.5 72.0 72.0 72.0 其他 127 -158 6 0 0 0 存货周转天数 70.1 61.4 78.5 70.0 70.0 70.0 投资活动现金净流 -1,138 -1,469 -3,545 -794 -1,103 -803 应付账款周转天数 60.7 48.0 75.3 80.0 80.0 80.0 股权募资 0 0 141 0 0 0 固定资产周转天数 104.0 94.0 130.6 136.9 122.1 87.6 债权募资 91 -283 -200 98 30 20 偿债能力 其他 -233 -223 -435 -267 -230 -267 净负债/股东权益 -17.45% -29.84% -11.85% -43.14% -48.17% -56.00% 筹资活动现金净流 -142 -507 -495 -31 -200 -247 EBIT利息保障倍数 14.9 -9.5 -29.7 -22.8 -16.0 -14.5 现金净流量 147 256 -1,633 3,564 1,322 1,998 资产负债率 46.98% 42.28% 38.37% 36.19% 36.21% 37.02% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 买入 1 5 15 18 73 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得 增持 0 0 0 0 0 出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 0 0 0 0 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 评分 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00 3.01~4.