创新持续，CSO业务同比增长172%

业绩简评 2024年8月26日，公司发布半年报，1H24营收/归母/扣非归母净利润分别为1394/29.4/27.1亿元，同比增长5.1%/12.7%/23.0%。2Q24营收/归母/扣非归母净利润分别为692.6/14.0/13.3亿元，同比增长4.36%/28.15%/57.97%。业绩符合预期。 经营分析 收入结构优化，利润率提升；创新药管线50项，中药二次开发推进中。(1)公司1H24营收近1394.13亿元，同比增长5.14%.其中，医药工业收入127.34亿元，同比下降13.37%;医药商业收入 1266.79亿元，同比增长7.45%。（2）医药工业，研发投入/费用 14/11亿元，同比增长15.26%/7.67%。①创新药：多项提交 pre-NDA(新药上市申请)、NDA或关键性研究，自研的I001片，新一代口服非肽类小分子肾素抑制剂，一有3个适应症处于临床中后期，针对高血压适应症的NDA已获受理，处于审批阶段。②中药：公司拥有8家直管中药企业，9个中药核心品牌，1H24中药总收入 51.92亿元。养心氏片、淤血痹胶囊、冠心宁片、八宝丹、胃复春 21.00 1,200 胶囊及银杏酮酯等6大品种，正在推进循证医学研究等二次开发。 20.00 1,000 人民币(元)成交金额(百万元) 商业整合与创新并举，推广服务合约额近同比翻3倍。（1）进口平台与CSO（销售外包服务）：1H24公司CSO合约推广业务快速增长，销售金额约40亿元，同比增幅达172%。公司进口及创新药产 业服务能力提升，引入进口总代品种8个。上药控股助力进口总代新品“乐意保”（阿尔茨海默病用药，仑卡奈单抗）顺利完成商业上市，上半年成全国30个省份共计54家客户的开单。（2）非 公司基本情况（人民币） 药商业：1H24,公司器械、大健康等非药业务销售约218亿，同比增长约11.12%。上半年上药控股企业共新增SPD（药品和耗材集成 供应及供应链外包服务）约15个项目，并在陕西、重庆等区域实现“零”的突破。（3）信息赋能：公司旗下上海信谊微生态智能工 厂入选上海市市级智能工厂名单；益生菌产品创新销售渠道，1H24实现销售1.73亿元，同比增长331%。 盈利预测、估值与评级 我们维持营收预测，预计公司2024/25/26年实现营收2837/3149/3527亿元，同比增长9%/11%/12%；归母净利润53/64/75亿元，同比增长40%/21%/17%。维持“买入”评级。 风险提示 19.00 18.00 17.00 16.00 15.00 230828 231128 240228 240528 成交金额上海医药沪深300 800 600 400 200 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 231,981 260,295 283,722 314,931 352,723 营业收入增长率 7.49% 12% 9.00% 11.00% 12.00% 归母净利润(百万元) 5,617 3,768 5,272 6,392 7,481 归母净利润增长率 10.28% -32.92% 39.91% 21.24% 17.05% 摊薄每股收益(元) 1.519 1.017 1.423 1.726 2.020 每股经营性现金流净额 1.28 1.41 2.23 2.20 2.29 ROE(归属母公司)(摊薄) n.a. n.a. n.a. 7.97% 8.53% P/E n.a. n.a. n.a. 10.87 9.29 P/B 0.98 0.90 0.94 0.87 0.79 创新药以及中药大品种推进不达预期、战略合作不及预期等风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 215,824 231,981 260,295 283,722 314,931 352,723 货币资金 22,390 27,401 30,518 32,697 36,262 40,629 增长率 12.5% 7.5% 12.2% 9.0% 11.0% 12.0% 应收款项 63,425 72,762 80,544 91,121 101,144 113,281 主营业务成本 -187,281 -201,495 -228,967 -249,448 -275,879 -307,927 存货 27,104 34,460 36,623 36,046 39,866 44,497 %销售收入 86.8% 86.9% 88.0% 87.9% 87.6% 87.3% 其他流动资产 3,575 14,890 14,749 15,256 15,663 16,156 毛利 28,543 30,486 31,328 34,274 39,051 44,796 流动资产 116,494 149,513 162,434 175,120 192,934 214,564 %销售收入 13.2% 13.1% 12.0% 12.1% 12.4% 12.7% %总资产 71.3% 75.5% 76.6% 78.3% 80.2% 82.1% 营业税金及附加 -666 -716 -738 -805 -893 -1,000 长期投资 10,947 11,936 11,145 10,518 9,702 8,887 %销售收入 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 13,801 14,454 15,858 16,009 16,236 16,249 销售费用 -13,318 -14,279 -13,902 -13,361 -14,830 -16,610 %总资产 8.4% 7.3% 7.5% 7.2% 6.7% 6.2% %销售收入 6.2% 6.2% 5.3% 4.7% 4.7% 4.7% 无形资产 17,977 18,385 18,229 17,866 17,696 17,535 管理费用 -5,143 -4,992 -5,712 -5,839 -6,482 -7,259 非流动资产 46,941 48,622 49,539 48,598 47,737 46,677 %销售收入 2.4% 2.2% 2.2% 2.1% 2.1% 2.1% %总资产 28.7% 24.5% 23.4% 21.7% 19.8% 17.9% 研发费用 -1,987 -2,112 -2,204 -2,249 -2,929 -4,233 资产总计 163,436 198,135 211,973 223,717 240,671 261,241 %销售收入 0.9% 0.9% 0.8% 0.8% 0.9% 1.2% 短期借款 23,097 31,000 38,524 36,905 36,920 37,244 息税前利润（EBIT） 7,428 8,387 8,772 12,020 13,918 15,693 应付款项 55,058 68,040 72,582 80,491 89,058 99,481 %销售收入 3.4% 3.6% 3.4% 4.2% 4.4% 4.4% 其他流动负债 13,670 11,651 11,266 10,362 10,924 11,554 财务费用 -1,245 -1,313 -1,486 -1,744 -1,873 -1,911 流动负债 91,824 110,691 122,372 127,758 136,902 148,280 %销售收入 n.a. 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.5% 长期贷款 7,158 6,260 5,786 5,786 5,786 5,786 资产减值损失 -140 -644 -841 -815 -815 -815 其他长期负债 5,387 3,182 3,488 3,036 2,732 2,513 公允价值变动收益 -206 219 405 94 73 73 负债 104,369 120,132 131,646 136,581 145,420 156,579 投资收益 1,733 453 -256 188 188 188 普通股股东权益 49,359 67,063 68,524 73,796 80,188 87,669 %税前利润 21.3% 5.1% n.a 2.1% 1.7% 1.5% 其中：股本 2,842 3,698 3,703 3,703 3,703 3,703 营业利润营业利润率营业外收支 8,2053.8%-62 9,015 3.9%-206 7,667 2.9%-613 9,742 3.4%-613 11,4903.6%-613 13,2283.8%-613 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 28,599 9,707 163,436 32,48010,939 198,135 33,82211,802 211,973 39,09413,340 223,717 45,48615,063 240,671 52,96716,993 261,241 税前利润利润率 8,144 3.8% 8,808 3.8% 7,054 2.7% 9,129 3.2% 10,8773.5% 12,6153.6% 比率分析 所得税 -1,869 -1,816 -1,888 -2,318 -2,762 -3,204 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 23.0% 20.6% 26.8% 25.4% 25.4% 25.4% 每股指标 净利润 6,275 6,992 5,167 6,810 8,115 9,411 每股收益 1.792 1.519 1.017 1.423 1.726 2.020 少数股东损益 1,181 1,375 1,399 1,538 1,723 1,930 每股净资产 17.367 18.137 18.504 19.923 21.648 23.668 归属于母公司的净利润 5,093 5,617 3,768 5,272 6,392 7,481 每股经营现金净流 1.781 1.283 1.413 2.230 2.196 2.286 净利率 2.4% 2.4% 1.4% 1.9% 2.0% 2.1% 每股股利 1.169 1.019 1.327 1.394 1.533 1.687 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 11% 8% 5% 7% 8% 9% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 4% 3% 2% 2% 3% 3% 净利润 6,275 6,992 5,167 6,810 8,115 9,411 投入资本收益率 7% 6% 5% 7% 7% 8% 少数股东损益 1,181 1,375 1,399 1,538 1,723 1,930 增长率 非现金支出 2,466 3,062 3,221 2,468 2,513 2,567 主营业务收入增长率 12% 7% 12% 9% 11% 12% 非经营收益 -116 -762 995 2,503 2,623 2,690 EBIT增长率 -2% 13% 5% 37% 16% 13% 营运资金变动 -3,564 -4,548 -4,151 -3,523 -5,117 -6,204 净利润增长率 13% 10% -33% 40% 21% 17% 经营活动现金净流 5,061 4,743 5,232 8,258 8,133 8,465 总资产增长率 10% 21% 7% 6% 8% 9% 资本开支 -3,928 -2,525 -2,791 -1,882 -2,265 -2,120 资产管理能力 投资 -1,651