国信期货贵金属月报:鲍威尔明确政策转变时机已到，金银月内再度冲高

金银 鲍威尔明确政策转变时机已到金银月内再度冲高 2024年8月25日 国信期货贵金属月报 主要结论 2024年8月，在市场对美联储9月开启降息周期的预期愈发确定之下，贵金属月内再度冲高，外盘黄金更是连连续创新高——月初，受日元套息逆转引发的局部流动性担忧影响，金银下挫，白银跌幅高于黄金。后市场风险偏好有所回升，降息渐进对金银进一步支撑，内外盘金银齐齐上行，金银比有所修复。 国信期货交易咨询业务资格：证监许可【2012】116号 分析师:顾冯达 从业资格号：F0262502投资咨询号：Z0002252电话:021-55007766-6618 邮箱:15068@guosen.com.cn 分析师助理：王美丹 从业资格号：F03114617电话：021-55007766-6614 邮箱：15695@guosen.com.cn 具体来看，8月初，由于日元套息逆转引发的局部流动性担忧使得全球资产经历“黑色星期一”，大宗商品整体被空头情绪主导，市场彼时甚至押注美联储将在9月前紧急降息。随后，局部流动性担忧并未扩大，市场风险偏好有所回升，且美国零售销售数据和劳动力市场前瞻数据再度体现出“软着陆”的高可能性，市场随即再度转向中性温和的降息路径交易，COMEX黄金于8月20日创下2570.4美元/盎司的历史高位。 展望未来，美联储降息周期渐至，但具体幅度仍将取决于未来经济数据的表现。如果未来的数据表明美国经济能够实现软着陆，降息的幅度可能会维持在温和的水平，即9月和11月各降息25个基点。这将导致美元温和贬值，美债收益率小幅回落，黄金价格或将高位震荡，而工业金属价格则可能因市场对美国经济前景的逐步改善而获得一定上行支撑。然而，如果未来的数据显示出经济出现衰退的迹象，美联储可能会采取更为激进的降息方式，包括更大幅度和更长期的降息，以进一步刺激经济。这将导致美元大幅走软，美债收益率迅速下行，黄金价格在此情况下或将出现又一轮的冲高。投资者应密切关注未来美国经济数据，以便及时调整策略，把握未来的投资机会。对于贵金属而言，提醒投资者警惕市场剧烈波动风险，谨慎入市。COMEX黄金下方支撑位首先看向2470美元/盎司附近，若跌破则看向2410美 元/盎司左右，上方阻力位看向前高2470美元/盎司左右；沪金下方支撑位首先看 向563元/克附近，若跌破则看向554元/克左右，上方阻力位看向585元/克附近。 COMEX白银下方支撑位首先看向28.52美元/盎司附近，若跌破则看向27.5美元/ 盎司左右，上方阻力位看向30美元/盎司左右；沪银下方支撑位首先看向7300元/ 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 千克附近，若跌破则看向7000元/千克左右，上方阻力位看向8150元/千克附近。风险提示：美国大选、美联储利率政策路线超预期波动。 一、期货市场行情回顾 2024年8月，在市场对美联储9月开启降息周期的预期愈发确定之下，贵金属月内再度冲高，外盘黄金更是连连续创新高——月初，受日元套息逆转引发的局部流动性担忧影响，金银下挫，白银跌幅高于黄金。后市场风险偏好有所回升，降息渐进对金银进一步支撑，内外盘金银齐齐上行，金银比有所修复。 具体来看，8月初，由于日元套息逆转引发的局部流动性担忧使得全球资产经历“黑色星期一”，大宗商品整体被空头情绪主导，市场彼时甚至押注美联储将在9月前紧急降息。随后，局部流动性担忧并未扩大，市场风险偏好有所回升，且美国零售销售数据和劳动力市场前瞻数据再度体现出“软着陆”的高可能性，市场随即再度转向中性温和的降息路径交易，COMEX黄金于8月20日创下2570.4美元/盎司的历史高位。 图：COMEX黄金主力合约日K线走势 数据来源：Wind，国信期货 图：COMEX白银主力合约日K线走势 数据来源：Wind，国信期货 图：黄金内外盘价差图：白银内外盘价差 数据来源：Wind国信期货数据来源：Wind国信期货 图：内盘金银比图：外盘金银比 数据来源：Wind国信期货数据来源：Wind国信期货 二、宏观面分析 （一）鲍威尔明确政策转变时机已到 北京时间8月23日晚10点，美联储主席鲍威尔在全球央行年会的发言中向市场传递了一个明确的信 号：政策转变的时机已经到来。这一表态使得市场对美联储在9月的降息信心再度增强。鲍威尔表示，美联储在过去一年半的激进加息已经有效遏制了通胀，并认为现在是将政策重点从抑制通胀转向支持经济增长的时机。他提到通胀已经显著下降，劳动市场不再过热，供应链瓶颈也逐步缓解。这一系列发言让市场对即将到来的降息抱有强烈的预期。鲍威尔的发言后，全球主要资产类别立即作出积极反应。美股三大指数全线走高，标普500指数上涨超过1%，纳斯达克指数上涨1.78%。债券市场也相应调整，美国10年期国债收益率大幅下降，美元指数大幅跳水，创下今年以来的最大单日跌幅。此外，贵金属市场反应尤为强烈，现货黄金和白银价格均大幅上涨，金价逼近历史高位。 总结本次发言的要点，值得注意的是，鲍威尔并未给出未来降息幅度的明确信号，但表达了开启降息的意图。他强调，未来政策的制定将高度依赖经济数据的表现，尤其是通胀和就业数据。鲍威尔指出，虽然美国经济仍然表现稳健，但通胀的下降趋势为美联储提供了调整政策的空间。他特别提到，尽管失业率略有上升，但并非由于裁员增加，而是更多人重新进入劳动力市场所致。他表示，劳动力市场状况的进一步冷却是显而易见的，但仍然保持强劲。这在一定程度上降低了市场对于美国经济步入衰退的担忧。 此外，日元套息逆转在8月初引发全球资产大幅波动。8月5日，日本股市日经225指数经历了历史性的大跌，单日跌幅达12.4%，创下了自1987年“黑色星期一”以来的最大单日跌幅。与此同时，其他市场，如美股、欧股以及大宗商品市场，也受到了不同程度的冲击。这一系列剧烈波动的背后，日元套息交易逆转是关键推动因素之一。 日元作为全球资本市场上广泛使用的套息交易货币，长期以来受到投资者的青睐。然而，近期市场对美联储未来货币政策预期的调整，尤其是对降息幅度的预期大幅下调，加之日本央行出人意料的加息，导致日元套息交易面临巨大的调整压力。大量资金从高风险资产中撤出，导致日元汇率快速升值，全球市场流动性紧张，进而引发了大类资产价格的剧烈波动。 日元套息交易，简单来说，是指投资者借入低息的日元资金，兑换成其他高收益货币或资产，以获取利差收益的投资策略。这个策略之所以存在并且被广泛使用，主要是因为日本央行长期维持超低利率政策，使得日元成为全球最便宜的融资货币之一。 日本央行的超低利率政策可以追溯到20世纪90年代。当时，日本经历了严重的经济泡沫破裂，房地产和股票市场双双崩溃，导致经济陷入长期的低迷状态。为了刺激经济复苏，日本央行开始实施一系列超宽松的货币政策，包括将利率降至接近零的水平，并在2016年进一步引入负利率政策。这些措施旨在降低融资成本，刺激消费和投资。尽管如此，日本经济的复苏进程依然缓慢，通胀率也长期处于低位，这迫使日本央行不得不长期维持超低利率政策。 在这样的政策背景下，日元成为全球金融市场上最具吸引力的套息交易货币。投资者借入低成本的日元，将其兑换成其他高收益货币，并投资于全球各类资产，尤其是美日股票市场，以获取利差收益。这种交易策略不仅推动了相关权益资产价格的上涨，也导致了日元长期处于贬值状态，进一步强化了日元作为套息交易货币的角色。 然而，2024年7月底起，受日央行加息和市场对美联储降息幅度预期增加的原因，日元套息交易突然出现逆转。美日预期利差的快速收窄，使得日元套息交易不再具有吸引力，投资者的撤离加剧了日元升值，进而引发了全球金融市场的剧烈波动。 首先，从日本国内来看，2024年7月底，日本央行决定加息15个基点。尽管这个幅度在全球范围内看似微不足道，但对于长期维持超低利率甚至负利率政策的日本来说，这一决定具有重要的象征意义。日本央行多年来的超宽松货币政策是为了应对国内的通缩压力和经济增长乏力。通过保持低利率，央行试图刺激国内消费和投资，推动经济增长。然而，自2023年以来，日本的通胀率开始上升，特别是由于全球 能源价格上涨和供应链问题，日本的输入型通胀压力逐步加大。这迫使日本央行在2024年7月底做出了加息决定，以应对不断上升的通胀风险。加息的决定一经公布，市场立即预期日元可能会走强。对于长期依赖于日元套息交易的投资者来说，这意味着日元借贷成本的上升，日元套息交易的吸引力开始下降。日元升值的预期也增加了投资者的回购压力，使得日元汇率进一步走强，促使部分投资者提前撤出套息交易。 与此同时，受美国非农数据意外疲软影响，市场加大对美联储降息幅度的押注，使得美日预期利差进一步收窄。具体数据来看，美国7月非农就业数据表现远低于市场预期，新增就业人数大幅减少，失业率上升至4.3%，这是近三年来的最高水平，同时触发判断美国经济是否陷入衰退的指标“萨姆规则”。这一数据引发了市场对美国经济前景的担忧，进而影响了对美联储未来政策的预期。市场此前普遍预期美联储将采取相对温和的降息步伐，以应对通胀压力和经济增长放缓。然而，非农数据的疲弱使得市场预期美联储可能不得不采取更为激进的降息措施，以防止经济进一步恶化。结果，市场对美联储在2024年剩余时 间内的降息幅度进行了重新评估，从原先预期的75个基点扩大到可能的125个基点。 图：本次失业率触发萨姆规则 数据来源：Wind国信期货 美日预期利差的迅速缩小直接削弱了日元套息交易的吸引力。对于参与日元套息交易的投资者而言，利差是核心驱动力。当美日利差维持在较高水平时，借入低息日元并投资于高收益美元资产的策略收益率相对可观。然而，当利差缩小，尤其是预期缩小到一定程度时，这种交易的风险收益比发生了根本性的变化。投资者不仅要面临更低的利差收益，还要承担日元升值带来的汇兑风险。在这种情况下，许多投资者选择提前平仓，撤出日元套息交易。这种大规模的撤出导致日元汇率进一步上升，形成了典型的“多米诺效应”。日元的升值压力加剧，套息交易的逆转趋势加速，全球市场的动荡也随之扩大。 同时，日元套息交易的逆转不仅对外汇市场产生了直接影响，还通过资本流动对全球其他市场产生了连锁反应。首先，日元的快速升值对日本出口型企业的盈利前景构成了威胁，特别是在全球经济增长放缓的背景下，强势日元削弱了日本企业在国际市场上的竞争力。结果，日本股市在日元升值和外资撤离的双重压力下大幅下挫，日经225指数在短短几天内出现了历史性的下跌。其次，美国股市也未能幸免于日元套息交易逆转带来的冲击。虽然美国经济基本面依然强劲，但资本从高收益资产中撤出的趋势，使得美股，特别是科技股，出现了显著调整。投资者在避险情绪的驱动下，纷纷抛售高风险资产，进一步加剧了市场的波动性。大宗商品市场同样受到了波及。随着全球资本流动的剧烈变化，原油、铜等工业金属的价格出现了波动。市场对全球需求的预期变得更加谨慎，大宗商品的价格随之波动。 （二）通胀：美国7月CPI基本符合预期 美国7月的消费者价格指数（CPI）数据显示，同比涨幅为2.9%，略低于市场预期的3%以及前一个月的3%水平。核心CPI，即剔除了食品和能源价格波动的指数，同比上涨3.2%，与预期相符，但较前一个月的3.3%有所下降。环比来看，CPI和核心CPI的增速都为0.2%，与市场预期一致，较之前月份的-0.1%和0.1%有所改善。具体来看，7月份CPI环比增速的回升与需求指标的反弹保持了同步，表明在经济没有失速的情况下，通胀很难持续下降。特别是二手车价格的反弹和住房通胀的粘性，为通胀提供了一定支撑。此外，尽管市场对美联储9月降息的预期有所降温，但降息25个基点的概率仍然较高，且市场对下半年连续降息的预期并未完全消失。 美国7月的生产者价格指数（PPI）显示出了超预期的放缓趋势，同比涨幅降至2.2%，低于预期的2.3%和