2024年中报点评：业绩短期波动，经营拐点在即

证券研究报告 港股公司|公司点评|雅迪控股（01585） 雅迪控股2024年中报点评：业绩短期波动，经营拐点在即 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年08月26日 证券研究报告 |报告要点 上半年随着行业监管趋严，叠加新国标修订未落地，雅迪控股收入短期有所承压；期内公司核心盈利仍有增长，但汇兑及政府补助等因素干扰了整体利润表现。展望后续，考虑到以旧换新政策逐步落地提振行业需求，叠加强监管背景下公司份额加速提升趋势，下半年公司经营拐点在即。 |分析师及联系人 管泉森 孙珊 崔甜甜 SAC：S0590523100007SAC：S0590523110003SAC：S0590523110009 请务必阅读报告末页的重要声明1/6 港股公司|公司点评 2024年08月26日 雅迪控股(01585) 雅迪控股2024年中报点评：业绩短期波动，经营拐点在即 雅迪控股 恒生指数 20% 0% -20% -40% 2023/82023/122024/42024/8 行业： 汽车/摩托车及其他 投资评级：买入（维持） 当前价格：9.90港元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)3112.65/3112.65 流通市值(百万港元) 30,815.21 每股净资产(元) 2.91 资产负债率(%) 68.36 一年内最高/最低(港元) 16.46/9.00 股价相对走势 相关报告 1、《雅迪控股（01585）：雅迪控股公司深度：国内领航，迈向国际》2024.06.26 扫码查看更多 事件 雅迪控股披露2024中期业绩 2024H1公司营业收入同比-15.4%至144.14亿元；毛利额同比-9.8%至25.94亿元 归属净利润同比-12.9%至10.34亿元；每股基本盈利同比-13.5%至每股0.345元 监管趋严&新国标修订，过渡期收入承压 上半年行业监管全面趋严，叠加新国标调整修订，大环境对公司经营有所压制；叠加公司1-2月渠道去库存、去年同期较高基数，上半年雅迪销量同比-22%至638 万辆，单车均价基本维稳，整车销售收入同比-20%至98亿；同时，电池及充电器 收入同比-9.6%至41亿，电动两轮车零部件收入同比+72.5%至6亿。后续考虑到经营大环境趋稳、以旧换新政策补贴带动需求，下半年至明年或经营回暖在即。 经营性盈利改善，汇兑及补助有所波动 上半年公司毛利率同比+1.1pct至18.0%，主要受益于整车产品结构优化，电池及电驱动产品毛利率提升，其中电池及电驱动收入同比+31%，产能利用率提升驱动该业务毛利率+4.8pct；期内销售/管理/财务费用率分别同比-0.6/+0.3/+0.0pct期内毛利额扣掉三费后的核心盈利同比+5%，经营性利润率+1.4pct至7.3%；但受到政府补助、汇兑损益等因素波动的影响，归母净利率同比仅+0.2pct至7.2%。 监管趋严&白名单管理，份额或提升加速 下半年开始，雅迪等龙头份额有望加速提升：一方面新国标修订对整车的安全及监管提出较高要求，未来既符合监管又满足消费者需求的产品推出变得愈加困难龙头技术、研发实力将得到凸显；另一方面，行业开始实行白名单制度，多达百余家生产企业中当前仅有6家进入首批白名单，其中雅迪有3家上榜；同时8月开始全国逐步落地以旧换新政策，在提振需求的同时，补贴也有望倾斜白名单企业 份额提升或进入加速通道，维持“买入”评级 H1面临较大经营压力，我们预计公司2024-2026年收入分别347.6/447.6/542.0亿，同比分别+0.0%/+28.8%/+21.1%；归母净利润分别27.5/36.8/46.3亿，同比分别+4.2%/+33.7%/+25.9%；对应估值为10.3/7.7/6.1倍。考虑到以旧换新政策提振行业需求，叠加强监管背景下龙头份额或加速提升，维持公司“买入”评级风险提示：1、行业价格竞争大幅超出预期；2、行业技术大幅变化。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 31059 34763 34763 44759 54200 增长率（%） 15.2% 11.9% 0.0% 28.8% 21.1% 归母净利润（百万元） 2161 2640 2750 3676 4627 增长率（%） 57.8% 22.2% 4.2% 33.7% 25.9% 归属净利率 7.03% 7.59% 7.91% 8.21% 8.54% EPS（元/股） 0.69 0.85 0.88 1.18 1.49 市盈率（P/E） 13.05 10.68 10.26 7.67 6.09 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年08月23日收盘价 图表1：2024H1公司营业收入同比-15%图表2：2024H1公司归属净利润同比-13% 16140% 14120% 12100% 1080% 860% 640% 420% 20% 2014H1 2014H2 2015H1 2015H2 2016H1 2016H2 2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2 2022H1 2022H2 2023H1 2023H2 2024H1 0-20% 营业收入(亿元） 归属于母公司股东利润（亿元）yoy 资料来源：iFinD，国联证券研究所资料来源：iFinD，国联证券研究所 图表3：雅迪控股收入拆分 按照分部 收入（亿元） yoy 毛利率 yoy 2023H1 2024H1 2023H1 2024H1 电动两轮车及相关配件 170 142 -16.4% 15.8% 15.9% 0.1% 电池及电驱动 19 25 31.0% 10.0% 14.8% 4.8% 对销 -19 -23 合计 170 144 -15.4% 16.9% 18.0% 1.1% 按照貨品種類 收入（亿元）2023H12024H1 yoy 电动自行车 76 62 -18.3% 电动踏板车 46 35 -22.5% 小计 122 98 -19.9% 电池及充电器 45 41 -9.6% 电动两轮车零部件 3 6 72.5% 合计 170 144 -15.4% 资料来源：公司公告，国联证券研究所 图表4：雅迪控股利润表项目变化 规模及增速 2023H1 规模（亿元）2023H2 2024H1 2023H1 yoy 2023H2 2024H1 营业收入 170.4 177.2 144.1 21% 4% -15% 销售成本 141.7 147.1 118.2 毛利 28.7 30.1 25.9 14% -3% -10% 加：其他收入减：销售费用 管理费用（含研发） 财务费用 4.48.2 10.3 0.2 5.46.1 12.7 0.2 2.56.19.10.2 核心盈利（毛利-三费） 10.0 11.0 10.6 14% -16% 5% 经营溢利 14.5 16.4 13.1 32% 6% -10% 税前利润 14.4 15.8 13.0 33% 3% -9% 减：所得税费用 2.5 1.3 2.7 税后利润 11.9 14.5 10.3 31% 14% -13% 归属于母公司股东利润 11.9 14.5 10.3 32% 15% -13% 比例及变化 2023H1 比例2023H2 2024H1 2023H1 变化 2023H2 2024H1 营业收入销售成本 100.0% 83.1% 100.0% 83.0% 100.0% 82.0% 毛利 16.9% 17.0% 18.0% -1.1% -1.2% 1.1% 加：其他收入 2.6% 3.0% 1.7% 1.0% 1.6% -0.9% 减：销售费用 4.8% 3.5% 4.2% 0.3% -0.8% -0.6% 管理费用（含研发） 6.0% 7.2% 6.3% -0.9% 1.1% 0.3% 财务费用 0.1% 0.1% 0.1% -0.1% 0.0% 0.0% 核心盈利（毛利-三费） 5.9% 6.2% 7.3% -0.4% -1.5% 1.4% 经营溢利 8.5% 9.3% 9.1% 0.7% 0.1% 0.6% 税前利润 8.4% 8.9% 9.0% 0.7% -0.1% 0.6% 减：所得税费用 1.5% 0.7% 1.9% 0.2% -0.8% 0.4% 税后利润 7.0% 8.2% 7.2% 0.5% 0.7% 0.2% 归属于母公司股东利润 7.0% 8.2% 7.2% 0.6% 0.8% 0.2% 资料来源：公司公告，国联证券研究所 1.风险提示 1、行业价格竞争大幅超出预期；新国标落地后，预计新产品的成本将有一定提升，但若需求偏弱，各个企业或对成本转移的策略不同，有一定价格竞争风险。 2、行业技术大幅变化；电动两轮车正值积极竞争，各企业对于续航、驱动、新材料工艺等维度积极研发，若出现技术的大幅变化，将改写当前竞争态势。 财务预测摘要资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 10652 11200 13862 20019 26554 营业收入 31059 34763 34763 44759 54200 应收账款 388 546 496 638 773 销售成本 25445 28878 28530 36510 43777 预付款项及其他应收款项 599 376 487 627 760 其他费用 0 0 0 0 0 其他应收款 0 0 0 0 0 销售费用 1358 1436 1436 1848 2238 存货 1458 955 1356 1736 2081 管理费用 2002 2297 2402 3092 3745 其他流动资产 4297 3764 3221 3344 3461 财务费用 59 44 -33 -49 -71 流动资产总计 17395 16842 19422 26364 33629 其他经营损益 0 0 0 0 0 长期股权投资 100 71 71 71 71 投资收益 -33 -68 0 0 0 固定资产 3291 3940 3492 3180 2806 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 在建工程 0 0 400 400 400 营业利润 2162 2040 2429 3357 4511 无形资产 1250 1361 1301 1374 1381 其他非经营损益 454 980 717 848 783 长期待摊费用 0 0 0 0 0 税前利润 2615 3020 3146 4205 5293 其他非流动资产 2917 3445 3819 4139 4406 所得税 432 380 396 529 666 非流动资产合计 7558 8818 9083 9165 9065 税后利润 2183 2640 2750 3676 4627 资产总计 24953 25660 28505 35529 42694 归属于非控股股东利润 22 0 0 0 0 短期借款 1282 267 267 267 267 归属于母公司利润 2161 2640 2750 3676 4627 应付账款 13593 13672 14889 19053 22846 EBITDA 3087 3509 4048 5275 6523 其他流动负债 2646 2457 2475 3182 3846 NOPLAT 1854 1822 2094 2892 3881 流动负债合计 17520 16396 17631 22503 26959 EPS(元) 0.69 0.85 0.88 1.18 1.49 长期借款 0 0 0 0 0 其他非流动负债 790 863 863 863 863 非流动负债合计 790 863