杰克逊霍尔全球央行年会研报总结
一、杰克逊霍尔全球央行年会概述
杰克逊霍尔全球央行年会由美国堪萨斯城联邦储备银行举办，自1978年起每年召开，最初关注农业经济问题，后扩展至货币政策和全球经济稳定性。年会已成为全球央行行长和顶尖经济学家讨论重大经济政策的场所，对全球金融市场具有重要影响。
历次会议内容与影响
- 1982年：保罗·沃尔克参会，奠定年会作为全球央行讨论货币政策平台的地位。
- 2008年：讨论金融稳定和流动性管理，为量化宽松提供理论支持，雷曼兄弟倒闭后全球金融系统陷入危机。
- 2012年：讨论低增长和低通胀环境下的政策工具，伯南克暗示可能推出QE3，为几周后美联储正式宣布QE3奠定基础。
- 2014年：耶伦表示美联储将在决定何时加息上保持耐心，会后美联储结束第三轮量化宽松政策。
- 2019年：讨论全球经济环境下货币政策面临的挑战，鲍威尔强调美联储的“适当”政策立场，会后美联储开始降息周期。
- 2020年：讨论央行在应对疫情冲击中的角色，鲍威尔宣布引入“平均通胀目标制”（AIT），允许通胀率在一段时间内超过2%的目标。
- 2022年：讨论高通胀环境下退出宽松政策的挑战，鲍威尔发表关于“痛苦和后果”的讲话，明确美联储将采取强有力的行动以遏制通胀。
本次会议焦点
- 美联储主席杰罗姆·鲍威尔的讲话，市场预期鲍威尔可能承认通胀方面取得的进展，并讨论劳动力市场的稳定性，具体降息幅度（25个基点或50个基点）仍是讨论焦点。
- 其他央行的政策动向，各国央行如何在支持经济增长与控制通胀之间找到平衡点。
- 对贵金属交易节奏的影响，今年以来贵金属表现靓丽，若鲍威尔的发言鸽于预期，或将令贵金属进一步上行；反之，贵金属则存在预期兑现、前期多头获利了结的风险。
二、美联储的货币政策框架
美联储货币政策的传导机制
美联储通过设定联邦基金目标范围，影响短期利率，进而影响长期利率和整体金融条件，最终影响消费者和生产者的支出决策，从而影响总体支出、投资和生产，进而影响就业和通胀。
“有限准备金”——旧货币政策实施框架
- 旧的框架下，美联储依赖公开市场操作作为关键工具，通过买卖美国国债来调整准备金供应，从而影响联邦基金利率（FFR）。
- 准备金不产生利息，银行倾向于仅持有略多于准备金要求的资金，通过联邦基金市场进行准备金借贷。
金融危机改变货币政策实施框架
- 金融危机后，美联储转为在“充足准备金”框架下实施货币政策，依赖准备金利息（IOR）作为主要工具。
- 准备金要求比例降至零，IOR成为单一利率——即准备金利率（IOR）。
- 美联储使用IOR利率和隔夜逆回购协议（ON RRP）利率来影响FFR。
“充足准备金”当前货币政策实施框架
- 在充足准备金框架下，IOR成为美联储设定FFR走廊的上限，是影响FFR的主要工具。
- ON RRP作为补充政策工具，设定为低于IOR利率，作为FFR的地板。
- 公开市场操作的使用与有限准备金框架中的使用大不相同，主要用于维持充足的准备金水平。
2020年货币政策框架评估和修订
- 引入平均通胀目标，允许通胀在一定时间内适度高于2%。
- 就业缺口评估，由实际就业与最高就业的偏离度转为就业缺口状况的评估。
- 政策审查，每年一月审查新框架原则，每五年对货币政策框架、工具和沟通方式进行一次公开审查。
三、小结
杰克逊霍尔全球央行年会通常是美联储向市场传达政策变化的重要窗口，当前距离美联储开启降息周期似仅有一步之遥，市场更期望从鲍威尔的发言中发现更多关于未来降息路径的线索。
美国的货币政策实施框架在经历了向“充足准备金”框架变革和2020年的重大调整后，也并非无懈可击。例如，IOR只是流动性充裕时的目标利率上限，如果流动性的收紧，这套利率系统便会出现问题。此外，美联储对于就业状况的衡量准确性及将衡量转化为货币政策的能力，尚待验证。与给通胀率设定具体不同，美联储始终没有为失业率设定具体数字目标，背后原因是就业并非完全由货币政策决定。
回到贵金属，今晚鲍威尔的发言或将对于贵金属的交易节奏产生较大影响：若鲍威尔的发言鸽于预期，可能会令贵金属进一步上行；反之，贵金属则存在预期兑现、前期多头获利了结的风险。
