2024年中期策略报告：制造立国

投资要点； 过去，中国是平衡全球供需格局的重要力量。经过改革开放后的几十年发展，中国的供给能力大幅提升，制造业占全球比重超过30%,但如果按照现价汇率计算GDP占比衡量需求来看，略低于18%,远小于供给占比。过去这些年来，全球整体供需错配并不严重，原因在于两点：一个是全球化因素，中国的产能满足了广泛的海外需求。另一个是中国房地产创造了过量需求。 ·当前，百年变局下我国内外均面临挑战。2020年以来，我国面临的内外部环境发生变化，外部在百年未有之大变局下全球化逆风，推动出海能解决一部分产能问题，但无法解决全部；内部在经济动能切换、结构转型的过程中，主动选择降低宏观经济对地产的依赖度，随之而来的是出现各种经济“阵痛”,这就是过去和当前我们正在经历的事情。 然而中央一直讲战略定力，我们认为，若要理解战略定力，首先要理解战略是什么,然后是理解如何保持定力——战略即“制造立国”,定力就是在经济运行基本实现了“去地产化”之后，在大体可控的状态下，不搞大水漫灌的“强针猛药”,主要采取固本培元的“中医理疗” 未来，以“制造立国”之战略，破局、突围。我们认为，中国没有所谓的产能过剩，有的只是产能迭代、产能保全与产能储备。事物都有两面性，“制造立国”战略，短期的压力就在于价格水平偏低，可能是痛苦的，但却是我国应对内外部复杂挑战的战略选择：对外，一方面加快制造业的迭代升级和技术进步，不断在全球产业链上爬坡突破，拥抱全球化；另一方面加速传统制造业降本增效，以“质价比”和“性价比”策略守城，避免所谓“去中国化”抢夺我国市场份额，进而对国际收支、就业等基本面形成冲击。对内，则以“制造立国”对冲“去地产化”的阵痛，推动中国式现代化和高质量发展的实现，这是宏观数据与微观体感背离的原因所在，也是决定国内大类资产表现的关键。 资产配置观点：稳中有进：1)股票方面，美元类资产大概率维持强势，关注全球资产再平衡力量对人民币资产的利好。国内部分，交易性机会关注科技成长，配置性机会关注红利、农产品能源资源与出口出海等方向。2)债券方面，10年国债短期震荡，四季度有望恢复下行趋势，信用债要关注厚尾风险，结合风险收益特征和股债性价比，考虑高股息的替代作用。3)大宗商品关注“供给收缩确定性强+海外需求定价”的品种。4)黄金：短期可能受益于流动性宽松预期和央行储备多元化的购金行为，中长期看，“金本位”预期的回归和兑现可能会推动黄金价格上升到更高水平。 ·下半年产业机会展望：新质生产力和旧质生产力的关系也是互补、协同和共生可持续发展，我们既要重视研究新质生产力，也要分析旧质生产力的支撑作用。因此我们选取了代表新质生产力的科技、出口出海产业键，以比较优势、竞争力、盈利格局等维度进行研究；选取代表基石支撑的资源品、地产产业链，以供需格局、“量价利”进行分析。具体来看： 1)出口出海链：“制造立国”助力产业创新并强化“性价比红利”,有望推动出口出海在中长期表现较好。从中观出发。我们以高依精度与RCA显性比较优势交义验证行业的比较优势并挖掘出口出海产业。 2)房地产链：“去地产化”意味着整个地产链条可能很难出现整体性复苏，然而也正是由于房地产产业链涉及众多环节，我们还是可以从当前地产政策的核心“去库存”出发，寻找一些结构性机会。 请务必圆读正文之后的信息披露和法律声明 t 宏观中期报告 3)资源品链：从供给端、需求端、风险偏好端三个大的维度出发，我们总结了资源品下半年可能发生的六大产业趋势变化； 4)科技产业链：我们建议从供需、盈利、库存三个周期框架结合细分行业的前沿技术成熟度和市场空间综合考虑，布局：一是供需周期、库存周期、盈利周期三个框架综合表现较好的光学元件、模拟芯片设计、集成电路制造、品牌消费电子等领域；二是市场发展前景较好、具备较强逻辑支撑和催化的信创、卫星互联网、半导体AI产业。 。风险提示：((1)大国博弈及地缘政治风险超预期：(2)政策落地不及预期：(3)科技革命快速实现并带动经济超预期增长 27106 6.3.货币政策的“锚”正在变化……………………………………………………59 6.3.1.货币政策的当下与未来…………………………………………………59 6.3.2.金融数据展望…………………………………………………………61 6.3.3.协同发力做好“五篇大文章”……………………………………………62 7.大类资产配置回顾及展望………………………………………………………………66 7.1.当前大类资产配置表现…………………………………………………………66 7.2.资产价格背后五条宏观线索……………………………………………………70 7.3.当前宏观线索的未来怎么看?…………………………………………………73 7.4.大类资产：稳中求进……………………………………………………………76 8.产业链分析和展望………………………………………………………………………78 8.1.出口出海链……………………………………………………………………78 8.2.房地产链………………………………………………………………………84 8.3.资源品链…………………………………………………………………………92 8.4.科技产业链…………………………………………………………………… 96 9.经济数据预测表………………………………………………………………………105 10.风险提示……………………………………………………………………………105 47106 w 宏观中期报告 图29:7月汽车经销商库存预警指数为59.4点，指向汽车流通行业处在不景气区间..37 图30:6月汽车消费指数为74.5点(前值为79.0点)……………………………………37 图31:PPI对固定资产投资价格指数具有一定的前瞻性…………………………………38 图32:固定资产投资完成额分产业：制造业累计同比较高………………………………38 图33:制造业投资同比增速(8月起为预测值)…………………………………………39 图34:二季度产能利用率回升原因或在于落后产能退出…………………………………39 图35:我们预计Q3至Q4基建(不含电力)增速为当季同比分别为4.4%和5.3%……40 图36:2024年7月全国商品房待售面积居历史高位……………………………………41 图37:2024年7月全国主要城市去化周期(月)、同比及环比………………………… 41 图38:我国商品房销售面积仍有小幅下调空间……………………………………………41 图39:2022、2023年商品房销售面积同比超-20%………………………………………41 图40:北京、上海、广州和深圳2024年一季度二手房价格指数与2016、2016、2017 图41:预计2024年全年地产投资增速为-10.4%…………………………………………43 图42:未来收入信心(点)自2023年Q1持续下行，居民对未来房价预期“看不准” 图43:我国对外出口主要贸易对象国………………………………………………………43 图44:金砖国家对全球经济增长的贡献与G7不相上下(%)……………………………43 图45:2018至2023年，我国对美国出口份额下降7.4%,同期墨西哥、越南、加拿 图46:2021年替代国家经济自由度数据：大多数国家在货币稳健、贸易自由和监管方 图47:替代国家出口潜力数据：大多数国家的电信设备、机动车、纺织制品以及帽饰类 图48:预计2024年人民币计价进口同比增速为3.9%……………………………………47 图49:内需决定进口…………………………………………………………………………47 图50:2024年新能源汽车产量增速有望维持高位…………………………………………48 图51:集成电路成为电子产品新的增长点…………………………………………………48 图52:工业增加值同比增速(8月起为预测数据)………………………………………49 图53:工业企业利润同比增速及其结构(7月起为预测数据)………………………… 49 图54:补库未见起势…………………………………………………………………………50 图55:机电产品带动出口走势乐观…………………………………………………………50 图56:预计2024年CPI全年增速为0.5%…………………………………………………51 图57:预计2024年PPI全年增速为-1.5%....………… 图58 :预计2024年油价先下降再上升... 图59 :布伦特原油供求关系… 图60:疫情以来三次失业率高峰与应届生失业率上升.………... 图61 :工资性收入有形成长期缺口的可能.… 图62 :财产性收入缺口扩大...… 图63:超长期特别国债发行情况.... 图64 :专项债发行进度... 图65:中央对地方转移支付解决地方财力不足问题 图66:结构上看，1-6月社会保障、城乡社区支出进度较快………… 图67 :利率走廊的变化：宽度收窄..…………...…...…...… 图68:货币政策支持经济高质量发展示意图…. 图69 :下半年金融数据预测… 图70:下半年货币增速预测... 图71:上半年地方政府新增专项债发行进度偏慢. 图7 2:MLF连续减量或平量续作……………….....6 3 图73:22年Q4以来，全球股票、黄金表现强势，国内债券持续上涨(截至8月18 图74:2023年以来全球股票市场中，发达经济体中美国、德国表现较强，新兴市场国家中印度、巴西表现较强(截至8月18日).……… 图75 :23年以来科技、稳定类资产表现较好，24年则是稳定、金融地产等较好(截止 图76:23年以来利率债及信用债持续走牛(截止8月18日)... 图77:10年国债收益率(%)已经走到历史最低水平阶段(截至8月19日)......69 图78:信用利差已经走到历史最低阶段… 图79:存量信用债收益率占比，91%的信用债利率低于2.5%.... 图80:城投债收益率分布，仅责州、辽宁、内蒙古平均水平仍高于3%……………70 图8 1 :费城半导体指数对半导体景气刻画的相对准确.……… 图82:微软、苹果和英伟达总市值之和接近沪深股市总市值 图83:2022年以来，MSCI不同国别股指表现迥异.. 图84:汇率贬值背后的资本流动是中美股指背离的重要原因… 图85:23年Q4重回资本流入. 图8 6 : 2 0 2 2年起全球央行购金量显著提升. . w 宏观中期报告 图87:2022年油价出现历史级别上涨行情……………………………………………73 图88:2022年天然气价格出现历史级别上涨…………………………………………… 73 图89:近期金融条件指数逐步走向宽松……………………………………………………74 图90:金融条件指数的变化对美国经济有前瞻指引作用………………………………74 图91:加拿大及欧元区已经领先性降息，美联储终将“起跑”…………………………75 图92:2022年以来资产价格相关性表现(截止2024年8月15日)……………………75 图93:现有信息提示铜的缺口是持续存在的……………………………………………76 图94:螺纹钢处于多年低位水平……………………………………………………………76 图95:中国出口的显示性比较优势(RevealedComparative Advantage ,RCA )..79 图96:2022年RCA指数居前的部分制造业行业……………………………………… 79 图97:2022年中国制造出口各优势细分项的全球占比………………………………… 80 图98:2018年以来我国乘用车出口情况概览…………………………………………81 图99:中国重汽近年来出口销量……………