业绩平稳增长，加快收购体外医院

2024年08月25日爱尔眼科(300015.SZ) 业绩平稳增长，加快收购体外医院 公司快报 证券研究报告医疗服务投资评级买入-A维持评级 6个月目标价12.30元股价(2024-08-23)9.96元 事件： 2024年8月23日，公司发布2024年中期报告。2024年上半年公司实现营业收入105.45亿元，同比增长2.86%；实现归母净利润 交易数据总市值(百万元) 92,897.06 流通市值(百万元) 78,733.84 总股本(百万股) 9,327.01 流通股本(百万股) 7,905.00 12个月价格区间9.82/19.0元 20.50亿元，同比增长19.71%；实现扣非归母净利润17.85亿元，同比增长1.48%。单季度来看，2024年Q2公司实现营业收入53.49亿元，同比增长2.25%；实现归母净利润11.50亿元，同比增长23.53%；实现扣非归母净利润9.42亿元，同比下滑6.42%。 克服同期高基数压力，各项业务实现平稳增长。 2024年H1公司实现门诊量794.07万人次，同比增长9.23%；手术量 64.99万例，同比增长6.92%。面临去年同期高基数压力，2024年上半年公司各项眼科业务保持平稳增长：2024年H1屈光业务实现营业收入41.55亿元，同比增长3.16%；白内障业务实现营业收入17.35亿元，同比增长3.64%；眼前段业务实现营业收入9.12亿元，同比增长4.81%；眼后段业务实现营业收入7.20亿元，同比增长5.11%；视光服务业务实现营业收入23.71亿元，同比增长3.05%，其他项目实现营业收入6.22亿元，同比下降7.50%。从区域来看，2024年H1大陆地区实现营业收入92.43亿元，同比增长1.70%；境外地区实现营业收入13.02亿元，同比增长11.95%，其中欧洲地区实现营业收入10.17亿元，同比增长16.41%，是拉动境外业务的主要增长点。 盈利能力稳定，各项指标保持平稳。 公司盈利能力稳定，各项指标保持平稳。2024年H1公司毛利率为49.44%，同比减少0.02pct；归母净利率为20.95%，同比增加2.08pct扣非净利率为16.92%，同比减少0.24pct，扣非净利润和归母净利润的差异主要来自于公允价值变动损益；2024年H1公司销售费用率为10.62%,同比增加0.40pct；管理费用率为13.52%，同比增加0.58pct研发费用率为1.41%，同比减少0.03pct；财务费用率为0.98%，同比增加0.92pct。 加快收购体外医院，坚持“1+8+N”战略和国际化战略。 公司加快收购体外医院，2024年上半年先后2次批量化收购体外医院：1）2024年5月，公司宣布收购重庆眼视光,周口爱尔等52家医 疗机构部分股权，52家标的医院2023年整体收入为9.54亿元，收购对价为13.44亿元，对应静态PS估值为2.02倍；2）2024年7月公司宣布收购虎门爱尔、运城爱尔等35家医院部分股权，35家标的医院2023年整体收入为7.49亿元，收购对价为8.98亿元，对应静态PS估值为1.89倍。公司坚持“1+8+N”战略，以建设世界一流眼 爱尔眼科 沪深300 15% 5% -5% -15% -25% -35% -45% 2023-082023-122024-042024-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -0.5 -11.4 -33.1 绝对收益 -3.8 -20.0 -43.1 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 贺鑫分析师 SAC执业证书编号：S1450522110001 hexin1@essence.com.cn 相关报告业绩平稳增长，持续发起回 2023-10-26 购展现强劲复苏能力，新十年 2023-04-26 发展战略值得期待积极克服疫情影响，中心医 2022-08-25 院迁址扩建释放新产能 科医学中心为目标成立长沙医学中心，截至2024年中报，募集资金建设的区域眼科中心上海爱尔、南宁爱尔已建成并结项，湖北爱尔、安徽爱尔、沈阳爱尔、贵州爱尔陆续建成中，北京爱尔英智正在筹建中。公司坚持国际化战略，2024年上半年通过欧洲ClínicaBaviera收购英国Optimax集团(EyeHospitalsGroup及其下属机构)100%股权，进军英国眼科市场。 投资建议： 我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为215.73亿元、 245.81亿元、280.18亿元，归母净利润分别为38.37亿元、45.94亿元、54.23亿元，对应的PE估值分别为24.2倍、20.2倍、17.1倍。我们给予公司买入-A的投资评级，6个月目标价12.30元，相当于2024年30倍的动态市盈率。 风险提示：消费景气度不及预期的风险；医疗事故风险；扩张不及预期的风险；医保支付政策调整风险。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 16,109.9 20,367.2 21,572.5 24,581.4 28,017.8 净利润 2,524.2 3,358.9 3,837.4 4,594.2 5,422.9 每股收益(元) 0.27 0.36 0.41 0.49 0.58 每股净资产(元) 1.79 2.02 2.40 2.59 2.77 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 36.8 27.7 24.2 20.2 17.1 市净率(倍) 5.6 4.9 4.2 3.8 3.6 净利润率 15.7% 16.5% 17.8% 18.7% 19.4% 净资产收益率 15.1% 17.8% 17.2% 19.0% 21.0% 股息收益率 0.8% 1.5% 2.1% 3.0% 4.1% ROIC 80.7% 75.7% 63.0% 71.0% 82.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 16,109.9 20,367.2 21,572.5 24,581.4 28,017.8 成长性 减:营业成本 7,980.4 10,022.0 10,657.0 12,112.5 13,770.8 营业收入增长率 7.4% 26.4% 5.9% 13.9% 14.0% 营业税费 44.6 48.6 60.4 68.8 78.4 营业利润增长率 1.2% 40.0% 9.1% 19.0% 17.5% 销售费用 1,555.6 1,966.3 2,071.0 2,359.8 2,689.7 净利润增长率 8.6% 33.1% 14.2% 19.7% 18.0% 管理费用 2,293.5 2,669.2 2,804.4 3,146.4 3,530.2 EBITDA增长率 -4.0% 46.0% 6.4% 15.8% 15.2% 研发费用 271.7 333.5 345.2 393.3 448.3 EBIT增长率 -7.6% 51.7% 3.4% 14.5% 14.6% 财务费用 6.7 73.6 35.8 -126.6 -252.7 NOPLAT增长率 1.1% 41.3% 7.8% 15.9% 15.9% 资产/信用减值损失 -165.3 -494.8 -300.0 -300.0 -300.0 投资资本增长率 50.6% 29.5% 2.9% 0.1% -3.1% 加:公允价值变动收益 -356.9 -79.4 - - - 净资产增长率 44.1% 13.7% 19.1% 9.4% 8.0% 投资和汇兑收益 43.9 46.5 50.0 50.0 50.0 营业利润 3,534.5 4,947.9 5,398.8 6,427.1 7,553.1 利润率 加:营业外净收支 -199.4 -396.9 -185.0 -185.0 -185.0 毛利率 50.5% 50.8% 50.6% 50.7% 50.8% 利润总额 3,335.1 4,551.0 5,213.8 6,242.1 7,368.1 营业利润率 21.9% 24.3% 25.0% 26.1% 27.0% 减:所得税 646.1 895.0 1,042.8 1,248.4 1,473.6 净利润率 15.7% 16.5% 17.8% 18.7% 19.4% 净利润 2,524.2 3,358.9 3,837.4 4,594.2 5,422.9 EBITDA/营业收入 27.5% 31.8% 32.0% 32.5% 32.8% EBIT/营业收入 23.7% 28.4% 27.7% 27.9% 28.0% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 66 65 69 66 58 货币资金 6,004.2 6,099.1 9,707.6 11,522.5 14,136.0 流动营业资本周转天数 -33 -23 -19 -16 -14 交易性金融资产 900.0 811.2 811.2 811.2 811.2 流动资产周转天数 189 175 204 225 233 应收帐款 1,808.2 2,143.7 2,410.5 2,778.9 3,136.0 应收帐款周转天数 40 35 38 38 38 应收票据 - - - - - 存货周转天数 15 14 16 16 16 预付帐款 88.4 114.1 134.6 148.1 173.3 总资产周转天数 541 502 537 516 483 存货 731.0 899.7 1,024.5 1,162.5 1,323.9 投资资本周转天数 99 108 117 104 90 其他流动资产 125.4 118.2 118.2 118.2 118.2 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 15.1% 17.8% 17.2% 19.0% 21.0% 长期股权投资 - - - - - ROA 10.1% 12.1% 12.2% 13.8% 15.2% 投资性房地产 11.5 18.3 18.3 18.3 18.3 ROIC 80.7% 75.7% 63.0% 71.0% 82.2% 固定资产 3,519.4 3,864.3 4,396.6 4,550.3 4,416.9 费用率 在建工程 521.7 920.2 610.1 455.0 377.5 销售费用率 9.7% 9.7% 9.6% 9.6% 9.6% 无形资产 813.8 828.1 797.5 767.0 736.4 管理费用率 14.2% 13.1% 13.0% 12.8% 12.6% 其他非流动资产 12,055.3 14,369.8 14,176.5 13,933.4 13,640.3 研发费用率 1.7% 1.6% 1.6% 1.6% 1.6% 资产总额 26,578.8 30,186.6 34,205.7 36,265.4 38,888.0 财务费用率 0.0% 0.4% 0.2% -0.5% -0.9% 短期债务 573.0 850.4 661.2 - - 四费/营业收入 25.6% 24.8% 24.4% 23.5% 22.9% 应付帐款 3,140.6 2,975.7 3,359.3 3,840.9 4,345.1 偿债能力 应付票据 - 62.4 79.7 81.8 101.8 资产负债率 33.7% 33.7% 30.3% 28.1% 27.5% 其他流动负债 1,655.1 2,12