信用策略周报：信用补跌，再等一等

信用策略周报20240825 信用补跌，再等一等 2024年08月25日 信用补跌，再等一等 当周，税期走款和央行连续多日净回笼下，资金面边际收敛，利率稳住的情 形下信用补跌，市场情绪偏弱。与此同时，债市成交活跃度明显走低，信用债流动性问题更为突出。对比各券种日均成交量来看：进入8月，债市成交活跃度明显下行，国债及证金债日均成交量由此前逾万亿元跌落至仅6000+亿元；其他券种成交活跃度亦整体下滑，其中普信债日均成交量由此前2000+亿元跌落至1500亿元左右这使得在下跌的过程中持有机构体验感较差，毕竟底仓信用债流动性问题无法解 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com分析师刘雪 决。 执业证书：S0100523090004 后半周，交易商协会厘清当前债市存在的三个认识误区，推动市场回归理性， 邮箱：liuxue@mszq.com 债市情绪有所企稳，利率债收益率整体下行；但信用债整体补跌且长端信用跌幅更大，其中不乏诸多止盈盘，同时伴随一些此前追涨的止损盘。 站在当前时间节点，对于有配置需求且负债较稳定的机构，跌出来的票息值 相关研究1.可转债周报20240825：转债估值创新低，关注什么？-2024/08/25 得关注，信用中短端配置性价比有所抬升，毕竟理财暂未发生自身负债端的赎回 2.固收周度点评20240824：债市，单边预期 负反馈，基本买盘仍存； 与回归理性-2024/08/24 而对于超长信用债，流动性诉求强、负债端不稳的机构或可考虑在资金转松流动性稍好的时候适度“出一出”，转向中短端票息，并观察后续政策及市场变 3.流动性跟踪周报20240824：DR007上行至1.85%-2024/08/244.高频数据跟踪周报20240824：本周玻璃价 化；对于负债稳定的机构仍可把握调整的配置机会，对应也可以看到，最近两周 格转升-2024/08/24 信用超长端配置盘开始慢慢入场。 5.境外债专题：一文全览，城投境外债到期分 故而总体而言，抗住跌幅尽管体验感不太好，但不用过多担心持续单边下跌 布-2024/08/23 的风险。 回顾当周信用（08月19-25日，下同）一二级市场表现： 超长普信债增量明显 当周，普信债合计发行3338亿元，实现净融资-36亿元，其中城投债净融 出62亿元，产业债净融入26亿元。此外，当周共有44只发行期限在5年期以上的超长信用债发行，涉及39家发行人，规模合计471亿元，其中12家发行人为2024年以来第一次发行超长信用债。 久期继续回落 当周，公募信用债成交规模5591亿元，周度成交规模较上周小幅增加，但 整体仍维持在相对地位。从经纪商成交数据来看，当周低于估值成交的笔数占全部公募债成交笔数的41%，市场调整延续。分期限看，当周公募普信债加权成交期限为2.62年，较上周下降0.15年，5年期以上债项成交占比继续降至仅7.5%，普信债成交久期持续回落。 普信补跌，抗的难受 当周，主要信用资产收益率延续调整，多数债项当周继续补跌，超长端跌幅 最深：（1）当周1-3年期普信债跌幅相对较低，5年期及以上债项跌幅较深，尤其是10年期超长普信债，跌幅最深。（2）金融次级债中，二永跌幅整体低于普信债，且短端调整幅度较大，5年期二永跌幅相对不大。 风险提示：城投口径偏差；样本偏误；区域及平台评价的主观性；成交数据 处理及局限性。 目录 1信用补跌，再等一等3 2一级发行：超长普信债增量明显6 2.1城投债：继续净融出8 2.2产业债：维持低位供给10 2.3金融债：柳州银行发行5年期永续债，票面3.15%12 3二级成交：久期继续回落14 3.1城投债：陕西城投债成交久期大幅提高14 3.2产业债：成交降久期明显18 3.3二永债：低估值成交占比处低位20 4收益率与利差：普信补跌，扛的难受21 5风险提示31 插图目录32 表格目录32 当周，信用债补跌，中长端调整幅度更大，后市怎么看？ 1信用补跌，再等一等 当周，税期走款和央行连续多日净回笼下，资金面边际收敛，利率稳住的情形下信用补跌，市场情绪偏弱。 与此同时，债市成交活跃度明显走低，信用债流动性问题更为突出。对比各券种日均成交量来看： 进入8月，债市成交活跃度明显下行，国债及证金债日均成交量由此前逾万亿元跌落至仅6000+亿元；其他券种成交活跃度亦整体下滑，其中普信债日均成交量由此前2000+亿元跌落至1500亿元左右，这使得在下跌的过程中持有机构体验感较差，毕竟底仓信用债流动性问题无法解决。 图1：各类债券周度日均成交规模（亿元） 普信债金融债地债国债证金债（右） 2500 2000 1500 1000 500 0 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 08-18 08-04 07-21 07-07 06-23 06-09 05-26 05-12 04-28 04-14 03-31 03-17 03-03 02-18 02-04 01-21 01-07 0 资料来源：wind，民生证券研究院 注：周度日均成交规模=周度成交规模/周内交易日天数；截至2024-08-25。 后半周，交易商协会厘清当前债市存在的三个认识误区，推动市场回归理性，债市情绪有所企稳，利率债收益率整体下行；但信用债整体补跌且长端信用跌幅更大，其中不乏诸多止盈盘，同时伴随一些此前追涨的止损盘： 1-3年期普信债回调幅度普遍在6bp以内，部分中低等级调整幅度稍大，同期限二永债回调幅度多落在5bp以内；5年期及以上普信债回调幅度普遍在6bp以上，中低等级跌幅更大，部分中低等级长端债项跌幅逾10bp。 观察截至目前的本轮债市调整中的普信债回调幅度（0823VS0805）： 1-3年期短端率先调整但整体回调幅度相对来看较低，约10-15bp；5年期及以上债项调整有一定滞后但回调幅度更高，多数落在15bp以上，其中7年期左右债项回调幅度相对低些。 从当前普信债曲线收益率观察： 1年期短端中低等级普信债收益率已调整至2.1%以上，处在今年以来的20+%分位数上；3年期普信债大多在2.1%-2.3%区间内，分位数亦调整至15+%；而10年期以上债项收益率多调整至2.5%以上。 %、bp 收益率：2024-08-23 期间变动：2024-08-23VS2024-08-16 期间变动：2024-08-23VS2024-08-05 分位数：2024-08-23 图2：各券种收益率及其变动整理（%、bp） 期限 评级 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 国债 - 1.50 1.69 1.85 2.06 2.15 -3.7 -8.9 -4.1 -4.1 -4.3 10.7 1.8 3.4 9.2 1.7 9.2% 3.0% 3.7% 8.0% 4.3% 国开 - 1.69 1.88 1.96 2.11 2.23 0.9 -3.0 -2.4 -2.7 -2.2 10.4 7.6 7.2 6.7 4.0 13.5% 8.0% 9.2% 7.4% 6.1% 地方债 - 1.60 1.84 2.00 2.15 2.26 -3.0 1.0 -2.0 0.0 -2.0 7.0 3.0 6.0 5.0 2.0 6.1% 6.7% 4.3% 6.7% 3.0% AAA 2.02 2.11 2.22 2.25 2.43 5.3 4.9 6.3 6.7 7.6 12.2 12.4 16.2 11.0 16.5 25.3% 16.6% 14.8% 12.9% 13.5% AAA- 2.06 2.16 2.27 2.30 2.50 5.2 5.4 7.3 6.5 9.6 12.2 12.9 17.2 10.8 18.5 22.8% 18.5% 15.4% 12.9% 14.1% 中短票 AA+ 2.11 2.22 2.32 2.36 2.56 6.3 6.9 7.8 7.5 10.1 13.2 14.4 17.7 11.8 19.5 22.8% 19.7% 16.6% 12.9% 14.1% AA 2.15 2.26 2.38 2.45 2.66 5.3 6.4 6.8 9.5 13.6 13.2 14.9 18.7 15.8 24.5 22.2% 18.5% 17.9% 13.5% 14.8% AA- 2.66 2.92 3.28 5.2 4.4 5.8 13.2 4.9 11.7 14.1% 9.8% 9.8% AAA 2.02 2.14 2.22 2.27 2.44 4.9 5.7 6.3 6.0 4.6 11.1 13.3 14.1 9.7 14.1 18.5% 17.2% 14.1% 12.3% 12.9% AA+ 2.08 2.20 2.28 2.34 2.53 5.9 5.7 6.3 7.0 7.6 12.1 16.3 15.1 11.8 19.1 24.6% 17.9% 14.8% 12.9% 14.1% 城投债 AA 2.13 2.25 2.35 2.42 2.63 5.9 5.7 6.3 8.0 10.6 13.1 16.3 17.1 11.8 18.1 23.4% 17.9% 14.8% 11.7% 13.5% AA(2) 2.18 2.30 2.48 2.61 2.82 5.9 5.7 10.3 7.0 9.6 14.1 16.3 20.1 5.7 12.1 21.6% 16.6% 14.1% 9.2% 11.7% AA- 2.26 2.46 2.83 4.07 4.36 3.9 5.7 7.3 -1.0 1.6 16.1 11.3 7.1 -24.3 -15.9 23.4% 12.9% 9.8% 1.8% 2.4% AAA 1.98 2.07 2.12 2.22 2.37 4.0 4.1 4.3 7.2 6.2 15.6 14.7 13.3 13.8 15.6 24.0% 20.3% 14.1% 17.9% 20.9% AAA- 1.99 2.09 2.14 2.24 2.35 4.0 4.3 4.3 7.2 7.7 15.6 15.9 12.3 12.8 14.5 24.0% 21.6% 14.1% 14.8% 14.8% 商金债 AA+ 2.02 2.14 2.19 2.29 2.44 4.0 4.1 4.3 7.2 6.2 14.6 16.7 13.3 13.8 15.6 20.3% 20.9% 14.8% 15.4% 20.9% AA 2.07 2.19 2.31 2.41 2.56 4.0 3.1 4.3 7.2 6.2 14.6 14.7 14.3 14.8 16.6 18.5% 16.6% 16.6% 19.1% 24.6% AA- 2.20 2.34 2.46 2.56 2.71 4.0 3.1 4.3 7.2 6.2 14.6 11.7 11.3 11.8 13.6 18.5% 14.1% 13.5% 14.1% 16.6% AAA- 2.03 2.14 2.23 2.34 2.38 4.8 3.6 2.9 8.5 2.7 16.0 15.8 13.8 18.8 15.1 24.0% 20.9% 16.0% 24.6% 17.2% 银行二级 AA+ 2.04 2.16 2.27 2.36 2.40 4.3 4.8 3.6 9.0 4.2 16.6 17.3 16.1 17.2 14.5 24.0% 22.2% 16.0% 16.6% 13.5% AA 2.07 2.21 2.36 2.45 2.49 2.3 4.8 4.6 10.0 5.2 13.6 14.3 15.1 16.2 13.5 19.7% 17.9% 17.9% 20.3% 14.1% AA- 2.12 2.28 2.44 2.53 2.57 2.3 3