主品牌电商+专业运动带动增长，盈利水平提升

公司公布24H1业绩：24H1营收72.0亿元/yoy+10.4%、归母净利润7.52亿元/yoy+13.0%，符合预期。中期派息每股15.6港仙、派息比率维持50%。收入增长基本匹配终端流水表现（24Q1/Q2主品牌全渠道流水分别同比增长高单位数/10%）；净利增速略高于收入，主因收入结构变化促进毛利率同比+3.1pct至46.0%，期间费用率同比+1.6pct至35.3%（销售/管理/财务费用率分别同比+0.4/+1.4/-0.16pct），结合政府补助减少，24H1归母净利润率同比+0.27p Ct 至10.38%。截至24H1末公司存货22.0亿元/yoy-8.9%、存货周转天数92天/同比-21天，存货控制良好。 主品牌特步：电商快增带动收入增长及毛利率改善。1）收入：24H1收入57.9亿元/yoy+6.6%/收入占比80%，其中电商平台客流回暖增速较高、同比+20%+（占主品牌收入的30%+）。截至24H1末主品牌门店共8284价（成人6578+儿童1706家）、较23H1末净增253家（成人+135&儿童+118家）。2）利润率：24H1毛利率43.9%/yoy+0.8pct、经营利润率20.6%/yoy+0.2pct、净利润率16.1%/yoy+0.1pct，毛利率提升主因DTC电商渠道贡献提升，以及新品360系列和儿童销售规模扩大。 专业运动（索康尼S+迈乐M）：收入延续快速增长，利润率提升。1）收入：24H1收入5.93亿元/yoy+72.2%/收入占比8.2%，延续快速增长趋势，主要来自线下持续开店及同店双位数增长带动，线上增长稳健。 截至24H1末中国内地门店128家、较23H1末净开43家。2）利润率：24H1毛利率52.7%/yoy+14.8pct、经营利润率3.9%/同比持平、净利率5.4%/yoy+2.8pct，利润率提升主因收购JV全部权益增厚收益。 时尚运动（盖世威 K+ 帕拉丁P）：中国市场收入高增，剥离事项推进中。 1）收入：24H1收入8.2亿元/yoy+9.7%/收入占比11.4%，其中中国市场收入同比增长85.7%、占K&P总收入的39.2%。截至24H1末亚太地区门店219家、较23H1末净开79家。2）利润率：24H1毛利率53.4%/yoy+11.4pct，经营利润率-12.1%/yoy-3.2pct，毛利率改善主因国内市场占比大幅提升（国内以DTC为主，毛利率高于海外），经营亏损加大主因拓展国内市场相关费用增加。公司5月公告拟出售K&P业务，目前推进中，预计剥离完成将对集团盈利形成贡献。 盈利预测与投资评级：公司深耕国内大众体育市场，打造跑鞋优势品类，构建多品牌矩阵，24H1在国内消费偏弱环境下收入保持双位数增长，同时收入结构中DTC占比提升带动利润率改善，业绩表现领先同行。 我们维持24-26年归母净利润12.7/13.8/16.1亿元的预测、对应PE为10/9/8X，维持“买入”评级。 风险提示：国内消费持续疲软，竞争加剧。