收入稳健增长，观察游戏调整情况以及新游戏表现

核心观点与关键数据

• 整体业绩：24Q2公司实现营收255亿元，同比增长6%，主要由手游业务和有道驱动。Non-GAAP归母净利润78亿元，同比降低13%；Non-GAAP归母净利率31%，同比下降7pct。
• 毛利率：综合毛利率63%，同比提升3pct。游戏及增值服务毛利率70%，同比提升3pct；有道毛利率48%，同比提升1pct；云音乐毛利率32.1%，同比提升5.1pct。
• 经营费用：总经营费率36%，同比提升1pct。销售费率13.7%，同比上升0.1pct。
• 游戏业务：在线游戏收入192.7亿元，同比增长12%，其中手游收入147亿元，同比增长16%。PC端游收入45亿元，同比持平。《永劫无间手游》表现突出，《七日世界》在Steam畅销榜排名第一。暴雪游戏《魔兽世界》《炉石传说》即将回归，《燕云十六声》计划年内发布。短期来看，《梦幻西游》和《蛋仔派对》流水承压。
• 有道业务：净收入13亿元，同比增长10%。广告服务收入5.1亿元，同比增长68%，主要得益于AI技术在广告投放中的应用。
• 云音乐业务：净收入20亿元，同比增加5%。毛利率32.1%，同比提升5.1pct，主要得益于成本管控和订阅收入增加。

研究结论

• 游戏业务短期阵痛：公司游戏业务面临部分游戏调整带来的短期波动，但制作能力强，游戏储备充足，长期发展潜力较大。
• 有道广告业务增长强劲：有道广告收入翻倍，AI技术应用推动业务快速发展。
• 云音乐盈利水平提升：云音乐毛利率显著提升，成本管控效果明显。
• 投资建议：维持公司2024-2026年调整后归母净利润分别为360/386/412亿元，目标价201-233港币，维持“优于大市”评级。
• 风险提示：政策风险、新产品上线推迟风险、游戏市场竞争风险、游戏出海表现不及预期风险。