游戏周期交替流水下降，关注新游戏上线表现

三七互娱(002555) /游戏II /公司点评 /2022.11.01 请阅读最后一页的重要声明！ 游戏周期交替流水下降，关注新游戏上线表现 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 基本数据 2022-10-31 收盘价(元) 14.49 流通股本(亿股) 15.72 每股净资产(元) 5.23 总股本(亿股) 22.18 最近12月市场表现 分析师 潘宁河 SAC证书编号：S0160521010001 pannh@ctsec.com 分析师 刘洋 SAC证书编号：S0160521120001 liuyang01@ctsec.com 分析师 李跃博 SAC证书编号：S0160521120003 liyb@ctsec.com 相关报告 1. 《 海外业务快速增长，游戏储备与前瞻布局可期 》 2022-09-01 ❖ 事件：三七互娱发布三季度报告，公司前三季度实现营收116.78亿元，同比下降3.57%，扣非归母净利润22.11亿元，同比上升45.53%；三季度实现营收35.86亿元，同比下降21.56%，扣非归母净利润5.67亿元，同比下降35.65%。 ❖ 新品上线不及预期，Q3公司业绩暂时承压：由于今年受产品上线进度等因素影响，公司国内市场新上线重点游戏产品对比上年同期有所减少，而存量产品在本年度逐步进入成熟期或产品生命周期的中后期，导致公司第三季度收入较上年同期有所下降的同时，利润也有所下降。三季度公司业绩暂时承压，实现营收35.86亿元，同比下降21.56%；扣非归母净利润5.67亿元，同比下降35.65%。 ❖ 公司产品储备丰富，新游戏上线有望推动公司业绩回升：公司已于2022年9月份发行了《小小蚁国》并取得了较好的营业收入，同时公司储备了《霸业》等重点产品，多款产品已获批版号，预计将在未来季度间陆续发行。我们认为，随着公司游戏品类的丰富和拓展，将有助于提高公司长周期产品的收入占比，有助于提高公司营业收入的成长性和稳定性。 ❖ 公司研运一体，精细化、多元化、全球化战略持续推进：公司坚持研运一体战略，产品精品化、多元化和市场全球化策略进一步深化，转型成果进一步验证，前三季度公司精细化运营成效进一步凸显，存量产品生命力不断激活，公司海外业务成为业绩增长第二驱动力，国内海外业务同步推进，促进公司业绩稳健发展。 ❖ 投资建议：公司研运一体，多元产品矩阵拓展顺利，海外业务成为公司收入增长第二驱动力，我们预计公司2022-2024年实现营业收入158.85/182.6/199.4亿元，归母净利润30.91/35.46/38.3亿元。对应PE分别为14.6/12.7/11.8倍，维持“增持”评级。 ❖ 风险提示：新游戏上线不及预期；版号发放不及时；海外业务不及预期风险等 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 14400 16216 15885 18260 19940 收入增长率（%） 8.9 12.6 -2.0 15.0 9.2 归母净利润（百万元） 2761 2876 3091 3546 3830 净利润增长率（%） 30.6 4.2 7.5 14.7 8.0 EPS（元/股） 1.3 1.3 1.4 1.6 1.7 PE 23.8 20.6 14.6 12.7 11.8 ROE（%） 45.7 26.7 23.6 22.4 20.3 PB 10.9 5.6 3.5 2.8 2.4 数据来源：wind数据，财通证券研究所 -42%-30%-17%-5%7%20%三七互娱沪深300上证指数游戏II 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 三七互娱(002555) /游戏II /公司点评 /2022.11.01 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 14399.70 16216.50 15885.00 18260.00 19940.00 成长性 减:营业成本 1757.78 2466.08 2566.74 2815.85 3128.79 营业收入增长率 8.9% 12.6% -2.0% 15.0% 9.2% 营业税费 42.34 38.05 38.12 43.82 47.86 营业利润增长率 21.8% 0.1% 5.2% 14.8% 7.8% 销售费用 8212.94 9125.34 8663.68 9904.22 10839.38 净利润增长率 30.6% 4.2% 7.5% 14.7% 8.0% 管理费用 366.21 462.77 457.49 503.98 560.31 EBITDA增长率 11.5% 1.4% 4.2% 14.0% 6.3% 研发费用 1112.65 1250.24 1022.99 1407.85 1557.31 EBIT增长率 11.7% -1.2% 8.9% 14.2% 6.4% 财务费用 -23.00 -55.18 -46.83 -86.00 -132.85 NOPLAT增长率 16.4% -7.2% 11.0% 14.2% 6.6% 资产减值损失 -192.66 -35.82 -24.98 -48.69 -37.58 投资资本增长率 -8.2% 63.7% 24.1% 18.5% 17.6% 加:公允价值变动收益 195.63 77.77 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 -16.8% 79.0% 20.9% 20.9% 18.9% 投资和汇兑收益 155.25 122.97 115.96 129.65 143.57 利润率 营业利润 3255.95 3260.68 3429.82 3936.06 4244.55 毛利率 87.8% 84.8% 83.8% 84.6% 84.3% 加:营业外净收支 -6.98 -12.24 -5.52 -6.69 -6.46 营业利润率 22.6% 20.1% 21.6% 21.6% 21.3% 利润总额 3248.97 3248.45 3424.30 3929.37 4238.09 净利润率 21.1% 17.6% 19.3% 19.2% 19.0% 减:所得税 213.14 398.48 361.26 414.55 442.03 EBITDA/营业收入 22.2% 20.0% 21.2% 21.1% 20.5% 净利润 2760.95 2875.58 3090.60 3546.46 3830.22 EBIT/营业收入 21.4% 18.7% 20.8% 20.7% 20.1% 资产负债表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 运营效率 货币资金 1776.86 4618.53 6916.98 9146.51 12059.65 固定资产周转天数 23 20 23 22 21 交易性金融资产 1321.23 2098.53 2134.22 2207.07 2243.45 流动营业资本周转天数 10 36 40 40 34 应收帐款 1164.66 1264.32 1027.90 1681.00 1243.14 流动资产周转天数 147 207 262 292 316 应收票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收帐款周转天数 31 27 26 27 26 预付帐款 999.89 1055.30 1036.45 1168.30 1277.48 存货周转天数 0 0 0 0 0 存货 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 总资产周转天数 259 278 356 368 393 其他流动资产 452.44 60.26 223.51 310.29 356.26 投资资本周转天数 176 256 325 335 361 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 45.7% 26.7% 23.6% 22.4% 20.3% 长期股权投资 360.57 509.06 636.34 573.84 590.63 ROA 26.1% 19.9% 18.2% 17.4% 16.5% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 41.3% 23.4% 20.9% 20.2% 18.3% 固定资产 922.74 892.01 982.70 1083.10 1122.93 费用率 在建工程 4.18 77.64 82.95 87.12 90.77 销售费用率 57.0% 56.3% 54.5% 54.2% 54.4% 无形资产 1108.43 1088.49 1109.20 1132.34 1152.26 管理费用率 2.5% 2.9% 2.9% 2.8% 2.8% 其他非流动资产 30.71 30.27 30.27 30.27 30.27 财务费用率 -0.2% -0.3% -0.3% -0.5% -0.7% 资产总额 10564.33 14437.18 16990.43 20348.28 23156.48 三费/营业收入 59.4% 58.8% 57.1% 56.5% 56.5% 短期债务 889.32 445.64 625.99 605.54 572.92 偿债能力 应付帐款 1078.10 1565.00 1361.51 1855.44 1598.22 资产负债率 42.6% 24.8% 22.7% 22.0% 18.4% 应付票据 393.35 208.00 224.92 332.30 298.32 负债权益比 74.2% 33.0% 29.4% 28.1% 22.6% 其他流动负债 45.29 52.34 45.52 52.87 62.44 流动比率 1.29 2.70 3.37 3.56 4.39 长期借款 0.00 20.00 310.00 190.00 165.00 速动比率 0.97 2.37 3.00 3.20 3.98 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 74.69 113.40 72.62 72.14 80.22 负债总额 4498.88 3579.85 3859.65 4467.27 4267.23 分红指标 少数股东权益 28.07 83.62 56.05 24.42 -9.75 DPS(元) 0.50 0.52 0.00 0.00 0.00 股本 2112.25 2217.86 2217.86 2217.86 2217.86 分红比率 留存收益 3959.51 6061.50 8362.50 11144.37 14186.78 股息收益率 1.6% 1.9% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 6065.45 10857.34 13130.77 15881.01 18889.25 业绩和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EPS(元) 1.31 1.31 1.39 1.60 1.73 净利润 2760.95 2875.58 3090.60 3546.46 3830.22 BVPS(元) 2.86 4.86 5.90 7.15 8.52 加:折旧和摊销 117.27 199.89 64.94 69.79 71.44 PE(X) 23.8 20.6 14.6 1