公司2024年上半年业绩表现分化，营收微增但净利润大幅下滑。具体数据如下：上半年实现营收14.43亿元，同比增长3.89%，但归母净利润为-0.28亿元，同比大幅减少122.18%；扣非归母净利润为0.24亿元，同比减少79.55%。单季度来看，二季度营收8.03亿元，同比增长5.90%，但归母净利润为-0.32亿元，同比减少145.82%，扣非归母净利润为0.01亿元，同比减少98.14%。
业绩下滑主要原因：
- 资产减值与处置：公司加大了对低产奶牛及公牛的处置力度，计提了存货减值准备、生物性生物资产减值准备及坏账准备，同时合并新农乳业增加亏损。
- 行业环境压力：生鲜乳收购价连续28个月下降，奶源阶段性过剩导致毛利率承压。上半年公司毛利率为17.30%，同比减少3.26个百分点；二季度毛利率为17.99%，同比减少2.99个百分点。
- 费用增加：公司加大了品宣和促销费用投入，销售费用率为5.97%，同比增加0.62个百分点；管理费用率为3.53%，同比增加0.52个百分点，导致净利率大幅下降。上半年净利率为-1.93%，同比减少10.99个百分点；二季度净利率为-4.04%，同比减少13.39个百分点。
经营策略与市场表现：
- 聚焦疆外市场：公司加速淘汰低生产价值牛只，截至上半年末，牛只存栏5.73万头，较上年末减少11.85%。疆外市场收入同比增长12.87%，占比提升至48.97%，疆内市场收入同比下降5.56%，占比51.03%。疆内市场重点聚焦奶啤和常温砖品类，探索景区推广新模式；疆外市场与朴朴超市、华润万家等连锁超市合作，全渠道终端网点数量同比实现增长，并筹备后续仓储折扣和量贩零食系统渠道开发。
- 产品创新：上半年推出有机桶装酸奶、零乳糖牛奶等11款新产品。
- 经销商调整：上半年末疆内经销商减少1家至387家，疆外增加43家至585家，合计经销商972家。专卖店数量为944家。
财务指标：
- 上半年毛利率为17.30%，同比减少3.26个百分点；二季度毛利率为17.99%，同比减少2.99个百分点。
- 销售费用率5.97%，同比增加0.62个百分点；管理费用率3.53%，同比增加0.52个百分点。
- 经营活动产生的现金流量净额为2.47亿元，同比增加146.25%，主要得益于销售公牛及奶粉收入增加。
投资建议：
公司为疆内兵团控股的龙头乳企，短期内行业奶源阶段性过剩导致经营承压。建议观察后续生鲜乳成本及公司疆外扩张节奏。预计公司2024~2026年营收分别为28.6/31.6/35.1亿元，归母净利润分别为0.4/0.7/1.2亿元，当前股价对应PE分别为57/33/30倍，维持“推荐”评级。
风险提示：
上游奶源供应风险；资产损益持续增加；疆外竞争加剧；食品安全问题等。
