业绩持续修复，农化韧性明显

2024年08月22日 费倩然 H70507@capital.com.tw 目标价(元)19.9 公司基本资讯 产业别 化工 A股价(2024/8/22) 17.95 上证指数(2024/8/22) 2848.77 股价12个月高/低 24.11/13.9 总发行股数(百万) 1103.25 A股数(百万) 1103.25 A市值(亿元) 198.03 主要股东 宜昌兴发集团有限责任公司 (20.05) 每股净值(元) 18.68 股价/账面净值 0.96 一个月三个月一年股价涨跌()7.5-14.5-14.4 近期评等 �刊日期 前日收盘 评等 2023.06．28 22.50 区间操作 2024.01．19 17.28 区间操作 产品组合 农化系列 38.2 特种化学品 21.3 商贸物流 17.4 其他 12.5 矿山采选 10.6 机构投资者占流通A股比例 基金1.0一般法人40.0 股价相对大盘走势 兴发集团（600141.SH）TradingBuy区间操作 业绩持续修复，农化韧性明显 事件1：公司发布2024年半年报，2024H1实现营收134.04亿元，yoy-2.09%；实现归母净利润8.05亿元，yoy+29.85%，业绩略超预期。2024Q2实现营收 65.16亿元，yoy-8.48%,qoq-5.41%；实现归母净利润4.23亿元，yoy+148.13%， qoq+10.97%。 事件2：公司同时公告将募投项目“20万吨/年磷酸铁项目”、“3万吨/年液体硅橡胶项目及5万吨/年光伏胶项目中的107硅橡胶装置部分”的整体建 成时间均由2024年9月延长至2026年9月。 结论与建议： 公司上半年业绩同比大幅提升，主要是磷矿石、特种化学品维持较好盈利能力，叠加成本下降，公司盈利增厚。此外，去年Q2是公司盈利低点，同期基期较低。公司根据募投项目的实际建设及产品市场行情变化情况，对募投项目进行调整，将精力进一步集中在源头磷矿资源和高附加值的特种化学品方面，抵御周期波动，保障公司和股东利益。公司作为国内磷化工龙头企业，长期基本面稳健，考虑到当前草甘膦和有机硅产品价格仍在底部，维持“区间操作”评级。 净利同比增长，成本压力缓解：2024年H1公司业绩同比大幅修复，主要是磷矿石、特种化学品维持较好的盈利能力，支撑业绩；成本端原料价格降幅大于主营周期产品价格降幅，公司毛利率同比得到修复。24年H1公司毛利率同比提高3.89pct到17.38%。分版块来看，24H1公司矿山采选版块实现营收12.96亿元，版块上半年实现毛利9.29亿元，磷矿石价格维持高位，也支撑了下游磷酸盐、草甘膦产品的价格。特种化学品版块实现营收26.1亿元，实现毛利6.64亿元，版块均价同比下降12%至 1.0万元/吨。磷矿石和特种化学品盈利能力较强，支撑公司业绩。农药版块实现营收26.7亿元，版块均价同比下降20%至2.1万元/吨；肥料版块实现营收20.0亿元，版块均价同比下降8%至0.3万元/吨。农药和化肥版块整体实现盈利6.41亿元，同比得到修复。有机硅版块实现营收 11.7亿元，版块亏损0.52亿元，版块均价同比下降11%至1.1万元/吨，有机硅价格依然维持弱势。原材料端，上半年白煤均价同比下降24%,纯碱均价同比下降23%，硫磺均价同比下降16%，烟煤均价同比下降27%，金属硅均价同比下降17%。原材料成本降幅大于产品价格降幅，公司利润得到修复。公司营收同比略有下降，主要是商贸物流业务营收由去年同期的41.25亿元下降至21.22亿元，但此版块利润率较低，因此对公司净利润影响较小。 Q2单季毛利率提升，农化版块修复明显：分季度来看，Q2公司毛利率达20.48%，同比提高9.35%,环比提高6.03pct，业绩同比大增。主要是去年Q2农化、有机硅等板块亏损，公司盈利触底，而今年磷铵、草甘膦等农化产品价格企稳，价差增大，销量也同比增长，公司盈利得到修复。据百川盈孚，Q2单季草甘膦均价2.56万元/吨，yoy-7%,qoq+1%；磷酸一铵均价3026元/吨，yoy+9%，qoq-2%；磷酸二铵均价3633元/吨，yoy+2%,qoq-1%。目前磷矿石价格仍在高位支撑，预计随着Q3秋肥旺季的来临，草甘膦和磷铵价格有小幅上行空间，未来我们持续看好农化板块的业绩韧性。有机硅价格预计仍在底部区间震荡，但随着原材料价格下降，亏损情况预计好转。 资源为本，提升产业链附加价值：公司后续发展更聚焦于上游资源端和下游高技术含量高附加值的精细化学品，重点项目有序推进。目前公司直接和间接持有的拥有采矿权的磷矿资源储量约7.8亿吨，磷矿石设计产能为585万吨/年。报告期内公司后坪矿和瓦屋选矿项目建成投运，有助于提升磷矿资源综合利用效益。后续公司参股的宜安实业和桥沟矿业开采后，将进一步提高公司磷矿石的产量。高附加值产品方面，报告期子公司兴晨公司2万吨/年2,4-D项目、湖北兴瑞40万吨/年有机硅新材料项目（一期）、宜都兴发湿法磷酸精制技术改造以及湖北友兴30万吨 /年磷酸铁锂（一期）等项目陆续建成，公司绿色农药、硅基材料、新能源产业综合竞争力进一步增强；湖北吉星5.3万吨/年黄磷技术升级改造、 磷化氢尾气综合利用，兴福电子2万吨/年电子级氨水联产1万吨/年电子级氨气、电子级硫酸及双氧水扩建等项目加快推进，建成后将为公司带来新的利润增长点。 盈利预测：考虑到上半年业绩略超预期但磷酸铁、有机硅等募投项目延迟，我们上修2024年盈利预测幷下修2025、2026盈利预测，预计公司2024/2025/2026年分别实现净利润16.9/22.6/26.9亿元（前值16.1/24.1/28.9亿元），yoy+23%/+34%/+19%，折合EPS分别为1.53/2.05/2.44元，目前A股股价对应的PE分别为12/9/7倍，估值合理，当前草甘膦、有机硅等价格仍在底部区间，维持“区间操作”评级。 风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期 年度截止12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 纯利(Netprofit) RMB百万元 5,852 1,379 1,693 2,260 2,689 同比增减 ％ 36.67 -76.44 22.75 33.55 18.95 每股盈余(EPS) RMB元 5.26 1.24 1.53 2.05 2.44 同比增减 ％ 36.67 -76.43 23.68 33.55 18.95 A股市盈率(P/E) X 3.41 14.47 11.70 8.76 7.37 股利(DPS) RMB元 1 0.6 0.8 0.8 1.0 股息率(Yield) ％ 5.57 3.34 4.46 4.46 5.57 定义 评等 【投资评等说明】 强力买进（StrongBuy） 潜在上涨空间≥35 买进（Buy） 15≤潜在上涨空间<35 区间操作（TradingBuy） 5≤潜在上涨空间<15 中立（Neutral） 无法由基本面给予投资评等预期近期股价将处于盘整建议降低持股 附一：合幷损益表 会计年度（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 30311 28105 27027 29551 32808 经营成本 19516 23562 21790 23659 25835 研发费用 1232 1117 1074 1174 1304 营业税金及附加 256 345 332 363 403 销售费用 341 361 347 380 422 管理费用 482 468 585 608 641 财务费用 314 316 304 332 369 资产减值损失 -220 -355 -319 -319 -303 投资收益 316 118 94 75 60 营业利润 8213 1747 2506 2935 3745 营业外收入 58 91 96 101 106 营业外支� 400 123 400 123 400 利润总额 7871 1716 2106 2813 3346 所得税 1074 329 404 539 641 少数股东损益 945 8 10 13 16 归属于母公司股东权益 5852 1379 1693 2260 2689 附二：合幷资产负债表 会计年度（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 4719 2239 1083 768 1327 应收账款 929 1249 1369 1506 1656 存货 2521 2234 2458 2704 2974 流动资产合计 9272 7619 8256 8640 9967 长期股权投资 1937 1839 1931 2027 2128 固定资产 23341 26230 26755 28627 30631 在建工程 2466 4023 3822 3631 3449 非流动资产合计 32341 36942 37433 39352 41449 资产总计 41612 44561 45688 47993 51416 流动负债合计 10654 11804 14185 14373 15201 非流动负债合计 9623 10787 7738 7455 7198 负债合计 20277 22591 21923 21828 22399 少数股东权益 1036 1265 1368 1506 1671 股东权益合计 21335 21970 23766 26164 29017 负债及股东权益合计 41612 44561 45688 47993 51416 附三：合幷现金流量表 会计年度（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动产生的现金流量净额 6884 1453 1744 2006 2307 投资活动产生的现金流量净额 -2132 -2588 -1553 -1242 -994 筹资活动产生的现金流量净额 -3080 -1497 -1347 -1078 -754 现金及现金等价物净增加额 1694 -2614 -1156 -314 558 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作�任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作�任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽�或提供销售或�价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。 2024年8月22日 3