美股教育2024年春季业绩综述：供需有序修复，龙头稳健迈入新周期

证券研究报告 行业研究|行业专题研究|教育（214611） 美股教育2024年春季业绩综述：供需有序修复，龙头稳健迈入新周期 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年08月22日 证券研究报告 |报告要点 随着美股教育龙头新东方（EDU）、好未来（TAL）分别于北京时间7月31日、8月1日发布今年春季的经营业绩，校外培训行业经历大约一年的业绩转型与疫后复苏，正式迈入崭新的经营周期，2025年暑期表现将更加值得期待。 |分析师及联系人 高旭和 SAC：S0590523110007 请务必阅读报告末页的重要声明1/12 行业研究|行业专题研究 2024年08月22日 教育 美股教育2024年春季业绩综述： 供需有序修复，龙头稳健迈入新周期 投资建议： 强于大市（首次） 上次建议： 相对大盘走势 教育沪深300 10% -10% -30% -50% 2023/82023/122024/42024/8 相关报告 扫码查看更多 板块综述：经营环境趋稳，业绩确定性增强 随着美股教育龙头新东方（EDU）、好未来（TAL）分别于北京时间7月31日、8月 1日发布今年春季的经营业绩，校外培训行业经历大约一年的业绩转型与疫后复苏，正式迈入崭新的经营周期，2025年暑期表现将更加值得期待。 观察龙头公司过去连续四个季度业绩表现，收入端各季度增速正逐渐贴近前期公司指引与市场预期，预示教育服务的产品形式逐步确定、业务条线扩张计划趋于清晰、非教育业务影响剥离淡化。经营利润端虽受阶段性扩张投入的扰动较大，但由于经营环境趋稳，中期利润率进入修复进程。 新东方：多元发展，收入规模已创新高 新东方公司营收规模实际已超越双减前峰值，FY2024预计实现43.1亿美元，相当于FY2021的101%。评估产能恢复，截至2024年5月31日，新东方全国城市学校与教学点数约1,025家，约为2021年的61%。分业务条线来看，留学考培与咨询 高中辅导业务成为公司现金牛，收入规模较2021年实现增长；东方甄选、文旅等全新业务已初步放量，教育新业务全年呈现高双位数增速。 好未来：科技驱动，线下供给加速修复 好未来公司营收规模较双减前还有较大差距，FY2024实现14.9亿美元，相当于FY2021的33%；公司当前正以较快增速成长，1QFY2025美元口径同比增速约50%人民币口径增速约57%。分业务条线来看，K9非学科培训业务为当前公司发展重心；此外，公司在AI教育大模型与消费电子领域（智能学习机）进行了战略性投入，产品形态相对新颖；高中、海外业务、SaaS解决方案等维持稳健增长。 看好教育龙头新学年创新性高质量成长 当前，校外培训管理监管政策已向法制化进程推进，行业正在常态化监管环境中有序发展；在教育强国战略宏大背景下，新型教育服务、新型智能产品不断开发涌现，有望挖掘、创造家庭社会育人需求，龙头公司借助多年商业模式探索经验与科技产品开发积淀，有望在新机遇期中取得稳健亮眼的高质量成长。我们看好校外培训行业前景，建议关注多元成长的全国性龙头新东方（EDU）、科技驱动教育服务的好未来（TAL）、获客积极增长提速的高途（GOTU）、AI数字内容赋能的有道（DAO）。 风险提示：校外培训行业政策风险；企业战略转型落地风险；收入、利润增长不及预期；负面舆情与品牌声誉受损。 正文目录 1.板块综述：经营环境趋稳，业绩确定性增强4 2.新东方：多元发展，收入规模已创新高5 3.好未来：科技驱动，线下供给加速修复7 4.看好教育龙头新学年创新性高质量成长9 5.附：校外培训经营政策梳理10 6.风险提示11 图表目录 图表1：美股教育板块复盘4 图表2：新东方收入同比增速（指引、一致预期vs实际值）5 图表3：新东方经营利润率5 图表4：好未来收入同比增速（一致预期vs实际值）5 图表5：好未来经营利润率5 图表6：新东方业务板块与收入构成6 图表7：新东方新业务梳理6 图表8：新东方历年净收入6 图表9：新东方历年（测算）校外培训业务收入6 图表10：新东方线下学校与教学点数量7 图表11：新东方全职教师人数7 图表12：新东方各业务条线收入（测算）增长潜力与同比增速7 图表13：好未来业务板块与收入构成8 图表14：好未来新业务梳理8 图表15：好未来历年净收入8 图表16：好未来历年（测算）校外培训业务收入8 图表17：好未来线下网络规模9 图表18：好未来全职教师人数9 图表19：好未来各业务条线收入（测算）增长潜力与同比增速9 图表20：校外培训行业监管政策梳理10 图表21：全国校外教育培训监管与服务综合平台（xwpx.eduyun.cn）11 1.板块综述：经营环境趋稳，业绩确定性增强 随着美股教育龙头新东方（EDU）、好未来（TAL）分别于北京时间7月31日、8月1日发布今年春季的经营业绩，校外培训行业经历大约一年的业绩转型与疫后复苏，正式迈入崭新的经营周期，2025年暑期表现将更加值得期待。 复盘行业转型恢复历程，2021年7月24日双办“双减”政策颁布，2022年全年教育行业着手自肃转型，上市公司资产负债表剥离K-12AST业务后于FY2022收缩至最低水平，利润表去化消课收入后于FY2023进入枯水期。2023年夏季，随着疫后线下场景类服务业复苏、新型非学科教育课程与产品全面涌现，上市公司业绩开始起底复苏。2024年2月8日，随着《校外培训管理条例（征求意见稿）》公示、监管法制化进程推进，市场认为政策风险水平有所下降，行业投资情绪行至高点。此后，随着寒假、春学期季度业绩波动，以及非教育业务舆情影响，龙头估值出现阶段性调整。 图表1：美股教育板块复盘 资料来源：Wind，国联证券研究所 观察龙头公司过去连续四个季度业绩表现，收入端各季度增速正逐渐贴近前期公司指引与市场预期（往期大幅超预期可能性下降），预示教育服务的产品形式逐步确定、业务条线扩张计划趋于清晰、非教育业务影响剥离淡化。经营利润端虽受阶段性扩张投入的扰动较大，但由于经营环境趋稳，中期利润率进入修复进程。 图表2：新东方收入同比增速（指引、一致预期vs实际值）图表3：新东方经营利润率 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 30% OutlookLower/UpperBound restructuringof businessandoperations OPM Non-GAAPOPM 20% 10% 0% -10% -20% 3QFY22 4QFY22 1QFY23 2QFY23 3QFY23 4QFY23 1QFY24 2QFY24 3QFY24 4QFY24 1QFY25E -60%-30% 3QFY22 4QFY22 1QFY23 2QFY23 3QFY23 4QFY23 1QFY24 2QFY24 3QFY24 4QFY24 1QFY25E -80% 寒春暑秋寒春暑秋寒春暑 资料来源：公司EarningsRelease，彭博一致预期，国联证券研究所注：未来报告期数据为公司指引，下同；新东方指引不再包括东方甄选 资料来源：公司EarningsRelease，国联证券研究所 OPM Non-GAAPOPM 图表4：好未来收入同比增速（一致预期vs实际值）图表5：好未来经营利润率 80% BBGConsensus Actual 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% -100% 4QFY22 1QFY23 2QFY23 3QFY23 4QFY23 1QFY24 2QFY24 3QFY24 4QFY24 1QFY25 2QFY25E 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 4QFY22 1QFY23 2QFY23 3QFY23 4QFY23 1QFY24 2QFY24 3QFY24 4QFY24 1QFY25 2QFY25E 寒春暑 秋寒春 暑秋寒春暑 寒春暑秋 寒春暑秋寒春暑 资料来源：公司EarningsRelease，彭博一致预期，国联证券研究所资料来源：公司EarningsRelease，彭博一致预期，国联证券研究所 2.新东方：多元发展，收入规模已创新高 新东方业务相对多元，当前可分为五大板块：1）留学考试培训与咨询业务；2）高中培训；3）东方甄选、文旅及其他业务；4）成人与大学生业务；5）教育新业务。其中，教育新业务主要包括非学科培训、智能学习硬件、研学游、2B解决方案等内容。此外，由教育品牌力延伸出的东方甄选电商平台、文旅等新业务亦具备增长潜力。 业务属性新开发业务 图表6：新东方业务板块与收入构成图表7：新东方新业务梳理 Non-AcademicTutoringBusiness非学科培训 教育新业务 成人与大学生业务 东方甄选、文旅及其他业务 IntelligentLearningSystemandDevice智能学习硬件 SmartEducationBusiness2G/2B智能教育服务 EducationalMaterialsandDigitalSmartStudySolutions 教材与数字化解决方案 ExamPreparationCoursesforJuniorCollegeDiplomasStudentstoObtainBachelor'sDegrees专升本考试培训 EastBuyE-CommercePlatform东方甄选电商平台 Tourism-RelatedBusiness学生研学游与中老年旅游 NewEducation Business教育新业务 OverseasTest Prep&Consulting留学考试培训与咨询业务 Adultsand University StudentBusiness内圈：FY2023 成人与大学生业务外圈：FY2024 EastBuy, Tourism-RelatedHighSchoolTutoring Business&Others高中培训 东方甄选、文旅及 其他业务 资料来源：公司EarningsRelease，国联证券研究所资料来源：公司EarningsRelease，国联证券研究所 新东方公司营收规模实际已超越双减前峰值，FY2024预计实现43.1亿美元，相当于FY2021的101%。仅从校外培训业务规模来看，FY2024K9非学科、高中、智能硬件收入总额约达20亿美元，近似相当于FY2021的六至七成。评估产能恢复，截至2024 年5月31日，新东方全国城市学校与教学点数约1,025家，约为2021年的61%，其 中学校数为81家，约为2021年的66%；全职教师人数约3.6万，约为2021年的66%。 图表8：新东方历年净收入图表9：新东方历年（测算）校外培训业务收入 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 EDUNetRevenues(Mn$)yoy(%) 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% FY2005FY2006FY2007FY2008FY2009FY2010FY2011FY2012FY2013FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023 FY2024 -40% 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 - NetRevenuesest.(Mn$)-K-12AST(U-CAN+POPKids) NetRevenuesest.(Mn$)-HighSchoolTutoring+NewEducationalBusiness(Non-academicTutoringBusiness,IntelligentLearningSystemandDevice,etc.)