AIDC业务持续高增，夯实三大领先地位

2024年08月23日润泽科技(300442.SZ) 证券研究报告 AIDC业务持续高增，夯实三大领先地位 事件概述 2024年8月22日，公司发布2024年中报，上半年实现营业收入35.75亿元，同比增长112.47%，单Q2实现营业收入23.33亿元，同比增长166.86%。2024年上半年实现归母净利润9.67亿元，同比增长37.64%，单Q2实现归母净利润4.92亿元，同比增长32.18%。公司营业收入受益于AIDC业务的驱动实现高速增长，净利润端也保持了良好的增长态势，未来有望进一步巩固公司IDC领先、液冷领先、AIDC领先的行业地位和发展优势，在AI智算的浪潮下继续乘风破浪。 受益于智算产业崛起，AIDC业务高速增长 从收入拆分来看，公司IDC业务上半年实现营业收入15.21亿元，同同比增长0.19%，主要由于公司上半年主动加大存量低功率机柜升级改造力度，使得部分成熟机房贡献的收入有所减少，我们预计伴随存量机柜升级改造工作的完成，后续公司IDC业务仍将重回增长态势。公司AIDC业务上半年实现营业收入20.54亿元，同比增长1147.85%，主要由于人工智能大模型需求的快速增长，推动了算力集群规模的大幅提升。公司敏锐地抓住了AI技术革新为IDC领域带来的机遇，吸引了众多AI头部客户将核心训练模组部署于公司智算中心，取得了大规模AIDC订单，为公司持续高速发展注入新动力。根据中报披露，公司当前存货16.78亿元，同比去年增长118%，存货高增为未来AIDC模组的供货提供有力支撑。 从毛利率来看，公司2024H1综合毛利率34.57%，同比下降17.06%。拆分来看，公司IDC业务毛利率51.36%，同比下降5.48%，主要仍是由于公司存量机柜的改造影响了上架率，从而导致毛利率水平有所降低，未来随着改造结束，毛利率有望恢复；公司AIDC业务毛利率22.14%，同比增加18.57%，但较2023年AIDC业务33.10%的毛利率有所降低，主要由于公司抢抓AI智算需求，通过让利的形式快速吸引众多AI头部客户的模组部署，从而环比影响了AIDC业务的毛利率水平，伴随公司AI客户的布局基本成熟，后续毛利率水平也有望继续提升。因此，公司综合毛利率的下降主要是由于收入结构性的变化、存量机柜改造以及战略客户拓展带来的短期影响，后续仍有提升空间。 赵阳分析师SAC执业证书编号：S1450522040001zhaoyang1@essence.com.cn 夏瀛韬分析师SAC执业证书编号：S1450521120006xiayt@essence.com.cn 相关报告 聚焦智算夯实基座，持续分红回馈股东2024-03-0623H1业绩高增长，积极布局AIDC智算中心2023-08-31业务持续高增长，AI和数据要素带来算力需求2023-04-26业绩预告高增长，经营战略稳步推进2023-01-05业绩持续高增，上架机柜数2022-10-20 机柜和能耗储备充足，前瞻布局智算和液冷夯实三大领先地位 从公司机柜和能耗储备来看，根据半年报披露，公司目前已在京津冀、长三角、大湾区、成渝经济圈、甘肃、海南自贸港等6大核心区域，规划完成了7个AIDC智能算力基础设施集群，累积拥有61栋智算中心、约32万架机柜资源储备，基本完成了全国“一体化算 力中心体系”框架布局。2024年上半年，公司能耗指标显著增长，较2023年末再次增长约60%，为公司长远稳健发展奠定了坚实基础。截至2024年6月30日，公司投产机柜数量约7.6万架，成熟的算力中心上架率超过90%。公司机柜和能耗储备充足，未来发展空间较大。 稳步提升 从智算业务的布局来看，2023年，公司作为智算中心的链主方，牵头在京津冀园区和长三角园区部署了算力模组，以卓越的技术实力赢得AI头部客户的信任。2024年上半年，公司敏锐地抓住了AI技术革新为IDC领域带来的机遇，吸引了众多AI头部客户将核心训练模组部署于公司智算中心，取得了大规模AIDC订单，实现了携手终端大模型起步、成长、壮大的目标，为公司持续高速发展注入新动力。 从液冷业务的布局来看，公司于2023年“液冷元年”成功交付了行业内首例整栋纯液冷智算中心，展现了强大的液冷技术实力。2024年上半年，公司将自研的液冷技术全面应用于全国多园区的下一代新型智算中心项目中，创造性地完成了高功率、高算网、高存储、多模组的多元融合架构智算集群基础设施设计，可实现单体建筑面积约22万平米、IT功率超200MW，在理论距离约束范围内可聚集13万张以上算力卡的集群，为高复杂度、高计算需求的万亿级大模型训练提供全方位的服务支持与技术保障，全面支撑各类人工智能技术的应用和演进。 公司IDC机柜储备丰富，AIDC业务已经吸引较多AI头部客户入驻，液冷数据中心逐渐进入规模交付的周期，未来公司有望继续夯实IDC领先、液冷领先和AIDC领先的三大行业领先地位，充分受益于智算需求的拉动，成长为国内头部的智算基础设施解决方案供应商。 投资建议： 润泽科技是国内超大规模数据中心运营商，采用园区型集中式的开发模式，与运营商展开长期合作，业务布局涵盖京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝经济圈、西部地区、海南等六大区域，兼具区位、规模、客户、运维四大优势，紧抓AIDC和液冷的产业新趋势，夯实IDC领先、液冷领先和AIDC领先的三大行业领先地位，有望充分受益于智 算 产 业的发 展。 我 们预 计公 司2024/25/26年实 现营 业 收 入74.23/90.37/102.20亿元，实现归母净利润22.64/33.06/38.54亿元。维持“买入-A”的投资评级，给予6个月目标价32.89元，相当于2024年25倍的动态市盈率。 风险提示： PUE值不满足政策要求；智算产业发展不及预期；上架率进度不及预期。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券研究中心深圳市地址：深圳市福田区福田街道福华一路119号安信金融大厦33楼邮编：518046上海市地址：上海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编：200082北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034