环保型线缆材料“小巨人”，募投项目助力产能再升级

投资要点 推荐逻辑：1）]环保型线缆材料行业领先企业，国内大型知名电缆企业的主要供应商，公司入选《2018年中国线缆原材料（非金属）行业最具竞争力企业10强》，2023年入选中国电线电缆行业最具竞争力企业前20强中有19家是公司的合作客户；2）下游电线电缆行业稳步增长，带动线缆材料行业发展，根据《中国电线电缆市场2023白皮书》预测，2026年电线电缆总体市场规模预计将达到1.5万亿元，2023-2026年CAGR达5.1%；3）募投扩产打破产能瓶颈，公司募投项目达成后每年将新增500kV及以下过氧化物可交联电缆料2万吨，35kV及以下过氧化物可交联电缆料1.2万吨，新能源特种材料3.8万吨的产能。 国内大型知名电缆企业的主要供应商，多方延长限售彰显长期信心。公司是国内少数实现生产规模化、产品系列化的线缆材料生产企业之一，也是国内大型知名电缆企业的主要供应商之一，入选中国电器工业协会电线电缆分会和线缆信息研究院迄今最近一次评选的《2018年中国线缆原材料（非金属）行业最具竞争力企业10强》。2023年入选中国电线电缆行业最具竞争力企业前20强中有19家是公司的合作客户。控股股东、实际控制人承诺上市后限售24个月，战配投资者长兴虹亮股权投资合伙企业（有限合伙）和北京中科图灵基金管理有限公司获配股份限售18个月，其他战略配售投资者获配股份限售12个月。 公司限售股数量共计3600.6万股，占公司发行后总股本的70.7%，新股上市抛压有限。 下游需求驱动叠加战略导向，线缆用高分子材料市场持续扩张。电线电缆行业的发展既服务于国家战略，又受益于国家战略，下游电力网络、信息网络、交通网络、能源网络等领域的扩张都将带动线缆材料行业市场规模进一步扩大。 根据《中国电线电缆市场2023白皮书》的预测，2024-2026年整体电缆市场规模预期增速分别为5.8%、4.5%、3.1%，至2026年电线电缆总体市场规模预计将达到1.5万亿元。未来电力电缆及电气装备用电线电缆将保持平稳的发展趋势，进而带动线缆材料行业的发展。 募投扩产打破产能瓶颈，开展高压电缆用高分子材料及新能源特种材料新产品的生产销售。尽管自2021年以来公司产能不断提升，但产能依然面对瓶颈，无法满足持续增长的下游需求。公司计划新增500kV及以下过氧化物可交联电缆料2万吨，35kV及以下过氧化物可交联电缆料1.2万吨，新能源特种材料3.8万吨的产能。 投资建议：本次公司发行价为17.00元/股，对应PE为11.2倍（不行使超额配售选择权）。可比公司PE平均值32.8倍。考虑到公司作为国内大型知名电缆企业的主要供应商，受下游电线电缆行业稳步增长带动，募投项目解除产能限制，同时公司高压电缆用高分子材料及新能源特种材料新产品有望开辟全新增长曲线，建议积极关注。 风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧的风险、境外销售风险、产品质量风险、应收类款项回收风险、经营活动现金流的风险、新股发行失败风险、募投项目实施不及预期风险、新增产能消化风险和收益不及预期风险。 1深耕线缆用高分子材料二十载，步入发展跨越期 1.1国内大型知名电缆企业的主要供应商，占据行业重要地位 聚焦线缆用高分子材料行业，产品广泛应用于通信、电力、轨道交通、新能源等众多领域。公司是一家集环保型线缆用高分子材料研发、制造、销售、服务为一体的国家高新技术企业、国家级专精特新“小巨人”企业，主要产品分为硅烷交联聚乙烯电缆料、化学交联聚乙烯电缆料、低烟无卤电缆料和屏蔽料四大类，公司亦可根据客户要求研发具有特殊性能的高分子材料，下游涉及通信、电力、轨道交通、新能源等众多领域。公司是国内少数实现生产规模化、产品系列化的线缆材料生产企业之一，也是国内大型知名电缆企业的主要供应商之一，入选中国电器工业协会电线电缆分会和线缆信息研究院迄今最近一次评选的《2018年中国线缆原材料（非金属）行业最具竞争力企业10强》。 表1：公司主要产品 深耕线缆用高分子材料行业20年，瞄准更广阔市场进入发展跨越期。公司从设立至今的业务发展经历了如下五个阶段： 初创期（2004年-2012年）：公司以标准化程度相对较高的中低压线缆用高分子材料作为切入口，化学交联聚乙烯电缆料和硅烷交联聚乙烯电缆料生产线陆续投产并取得市场认可，同时在2010年扩充了低烟无卤电缆料、聚氯乙烯电缆料等产品。 阵痛期（2012年-2015年）：2012年，公司受被担保对象违约的连带责任影响，资金流动紧张。为破解经营困局，公司集中资源投入到主打产品化学交联聚乙烯电缆料和硅烷交联聚乙烯电缆料之中，控制低烟无卤电缆料的资源配置，并停止了聚氯乙烯电缆料业务。 机遇期（2015年-2019年）：2015年，公司基本偿还了相关债务，各项业务步入正轨。 2016年，电力发展“十三五”规划提出，为公司提供了广阔的市场空间；2017年，西安地铁奥凯电缆事件爆发后，低价恶性竞争的市场环境得以整饬，公司迎来了新的发展机遇。公司制定了硅烷交联聚乙烯绝缘料及化学交联聚乙烯绝缘料规模化、低烟无卤电缆料特色化的竞争策略，产品矩阵不断丰富，在行业内已经形成了较强的竞争优势。 加速期（2019年-2023年）：在前期积累的基础上，2019年公司投资建设新厂区一期工程，线缆用高分子材料规划产能7.8万吨，新厂区一期于2020年开始陆续启用，公司进入了快速发展时期。2022年，公司挂牌新三板。 跨越期（2023年-2027年）：结合国产化率提升战略，以及新能源建设需求，公司围绕“专注、专心、专业”战略方针，提出“打造细分行业具有国际竞争力产品”的愿景目标，确立“紧盯主业、严避风险、缜密规划、精耕细作、夯实能力、稳健增效”的经营理念，努力建设成为线缆用高分子材料制造领域的行业翘楚。在原有业务基础上，公司将超高压系列电缆料、新能源特种线缆料和特定用途高分子材料的研发及生产作为了发展重点。 图1：公司发展历程 1.2股权结构稳定，多方自愿延长锁定期彰显长期发展信心 公司股权结构稳定，赵勇、俞丽琴、以及潘姝君为实际控制人。截至2024年8月9日，公司董事兼总经理赵勇先生持股22.5%；公司董事长俞丽琴女士持股18.1%；公司董事潘姝君女士持股4.1%。俞丽琴女士与赵勇先生为夫妻关系，赵勇先生与潘姝君女士为父女关系。 三人为一致行动人，合计持有公司股份共44.7%，股权较为集中。俞丽琴女士及赵勇先生从业经验丰富，均有多年相关工作经历。 图2：公司股权结构（截至2024年8月9日） 多方延长限售彰显长期信心，限售股占发行后总股本超7成，新股上市抛压有限。公司控股股东、实际控制人承诺公司股票上市后限售24个月，对比北交所规定的实控人限售期12个月，彰显实控人对公司长期发展的充足信心。公司发行前单一或一致行动人合计持股5%及以上等股东承诺如减持公司股份，将严格遵守证监会、北交所的规则及时、准确地履行报告、预先披露及信息披露义务。另外，战配方面，长兴虹亮股权投资合伙企业（有限合伙）和北京中科图灵基金管理有限公司获配股份限售期为18个月，其他战略配售投资者获配股份限售期为12个月，限售期较以往北交所新上市公司战配限售期6个月也有显著提升。 综合来看，公司限售股数量共计3600. 6万股（不包含自愿限售期至上市日股数），占公司发行后总股本的70.7%。 表2：公司股东关于股份锁定的承诺 1.3营收规模稳定提高，盈利能力快速回升 营业收入逐年稳步增长，盈利能力逐步提升。1）从营收端看，受益于下游电线电缆的需求量不断增加，公司积极开拓境外市场，同时新厂房于2020年下半年逐步投入使用，解决了公司产能瓶颈问题，2020年-2023年，公司营收由8.2亿元稳步增长至15.2亿元，2021-2023年复合增长率为23.0%。其中2023年营收增速有所放缓，主要是因为聚乙烯等原材料价格下降影响公司产品平均售价下降，从销量角度看，公司业务仍处于高速增长的发展阶段。2024年上半年营业收入为7.6亿元，同比增长4.4%。 2）从利润端看，公司归母净利润占营业收入的比例基本稳定，得益于公司营业收入的快速增长，公司盈利情况亦相应提升增速较快，由2020年的37.2百万元上升至2023年的77.5百万元；2021-2023年复合增长率为27.7%。公司2024年上半年归母净利润为38.1百万元，同比增长0.8%。 图3：2020-2024H1公司营业总收入及增速 图4：2020-2024H1公司归母净利润及增速 核心产品销售稳定，境外销售不断增速。公司的核心产品硅烷交联聚乙烯电缆、化学交联聚乙烯电缆料、低烟无卤电缆料、以及屏蔽料自2021年来销售占比变化不大。2023年，公司硅烷交联聚乙烯电缆料、化学交联聚乙烯电缆料收入占比分别为42.8%、33.9%，是公司的主要收入来源。分区域来看，公司境外销售占比提升速度较快，由2020年的4.5%增加到2023年的11.3%。 图5：2020-2024H1公司分产品营收情况 图6：2020-2024H1公司分区域营收情况 整体利率保持稳定，期间费用率稳步下降。2020-2023年公司毛利率由11.8%下降至10.77%，主要是由于宏观经济影响下游市场需求，公司产品价格有所下降。2024年H1，受原材料价格上涨、销售单价调整相对滞后影响，同时毛利率相对高的外销占比下降，综合导致毛利率降至9.9%。从费用端看，随着公司经营规模扩大，2020-2024H1公司期间费用率由6.4%稳定下降至4.7%，其中，销售费用率 、管理费用率、 以及财务费用率分别从2.2%/1.6%/1.5%下降至1.5%/1.3%/0.5%；研发费用率不降反增，由1.1%增加至1.6%。得益于费用摊薄，2020-2024年H1，公司净利率由4.6%上升至5.0%。 图7：2020-2024H1公司毛利率及净利率情况 图8：2020-2024H1公司各项费用率 2线缆用高分子材料下游应用广泛，多领域需求稳步扩张 2.1多政策利好行业发展，未来将持续扩容 上游为石油化工行业，下游为电线电缆行业。线缆用高分子材料的上游行业包括石油化工行业以及添加剂制造业；下游为电线电缆，下游需求变化直接决定线缆用高分子材料行业的发展。我国线缆产品主要包括裸电线与裸导体制品、电力电缆、通信电缆与光缆、电气装备用电线电缆、绕组线五类，而线缆用高分子材料主要应用于电力电缆、通信电缆与光缆、电气装备用电线电缆中，为除金属导体、光纤外的主要原材料之一，包括绝缘材料、屏蔽料和护套料。 图9：线缆用高分子材料主要应用于各类线缆产品中 图10：线缆用高分子材料行业上下游 多项政策利好为线缆用高分子材料行业发展提供多方面支持，行业持续扩容。自2016年来，国家出台了一系列政策利好线缆用高分子材料行业的发展。在上游行业，国家鼓励推动石油化工产业的优化升级，以提高线缆用高分子材料行业原材料的质量。在下游行业，国家推出了一系列电网建设政策，包括建设智慧电网和超远距离电力输送网，以及推进风电、太阳能发电大规模开发和高质量发展。随着国家不断建构以新能源为主的电力系统，作为国民经济建设基础的电线电缆行业的市场体量将保持较高增长，而线缆用高分子材料行业作为电线电缆行业的供给端未来也将不断扩容。 表3：线缆用高分子材料相关行业主要法律法规及其政策 2.2下游需求驱动叠加战略导向，线缆用高分子材料市场持续扩张 社会用电量稳步提升，电网工程建设持续加码。根据国家能源局发布全国电力工业统计数据，2023年全社会用电量9.2万亿度，同比增长6.7%。2023年全国主要发电企业电源工程建设投资完成9675亿元，同比增长30.1%，其中电网工程建设投资完成5275亿元，同比增长5.4%。此外，根据南方电网公司印发的《南方电网“十四五”电网发展规划》及国家电网公司在能源电力转型国家论坛上发布的未来五年计划投资规模约为3500亿美元，“十四五”期间，我国电网计划投资额将接近3万亿元，较“十三五”时期整体增加约3000亿元