Q2兑现符合预期，经营提效仍延续

业绩简评 2024年8月19日，公司披露24年半年报，期内实现营收17.5亿元，同比+15.2%；归母净利2.9亿元，同比+16.0%。单Q2实现营收6.8亿元，同比+7.7%；归母净利0.7亿元，同比+1.9%。 经营分析 公司经营情况符合预期，系控渠道/提价扰动Q2节奏，税费及捐赠影响净利表现，区域动销氛围仍稳步向上 24Q2公司归母净利率同比-0.6pct至10.9%，其中毛利率+2.6pct、销售费用率-0.5pct、管理费用率+1.1pct，毛销差明显提升带动经营利润同比增长40%+，对净利率的扰动主要源于营业外支出 （24H1对外捐赠同比增加约1600万）、所得税费用（公司享受高新技术15%优惠税率，但Q2所得税负约24%，预计系递延所得税费用阶段性影响），实质上经营提效仍在推进。 产品端看，24Q2100元以下/100-300元/300元以上产品分别实现 营收2.0/3.4/1.2亿元，同比分别+13%/+3%/+7%，期内公司对世纪金徽四星、柔和金徽H3/H6产品执行提价、控货，叠加渠道端活动节奏差异，结构提升速率有所趋缓，但成本端优化仍驱动期内毛利率+2.6pct。 区域上，省内节奏略快于省外，24Q2分别实现营收5.0/1.6亿元， 人民币(元)成交金额(百万元) 31.00 1,00900 29.00 800 27.00 700 25.0023.0021.0019.00 600500400300200100 0 同比+8%/+1%，省外占比约24%、Q2净新增经销商130家，区域外拓、招商仍在推进，践行“布局全国、深耕西北、重点突破”的战略路径。 回款端看，24Q2末合同负债余额4.8亿元，环比-1.5亿元，考虑 环比变化后营收-18%，同期高基数也略有影响；24Q2销售收现6.4亿元，同比-13%。考虑逐步进入旺季，叠加省内相对稳健的渠道 17.00 230821 231121 240521 成交金额 240221 金徽酒 0 沪深300 公司基本情况（人民币） 基本面及大众消费氛围、省外点状聚焦突破，预计下半年仍有望加速冲刺全年目标。 盈利预测、估值与评级 考虑行业需求恢复节奏偏弱，我们下调24-26年归母净利6%/7%/11%，预计24-26年收入分别为30.8/36.2/41.7亿元，分别+21%/+18%/+15%；归母净利润分别为4.0/5.0/6.0亿元，分别 +22%/+26%/+20%，对应EPS为0.79/0.99/1.19元，对应PE分别为23/18/15X，维持“买入”评级。 风险提示 区域市场竞争加剧，省内升级不及预期，省外扩张低于预期，政策风险。 项目202220232024E2025E2026E 营业收入(百万元)2,0122,5483,0793,6194,173 营业收入增长率12.5%26.6%20.8%17.6%15.3% 归母净利润(百万元)280329400503604 归母净利润增长率-13.7%17.3%21.8%25.7%20.0% 摊薄每股收益(元)0.5520.6480.7890.9921.191 每股经营性现金流净额0.630.890.951.181.41 ROE(归属母公司)(摊薄)8.90%9.89%11.49%13.65%15.37% P/E48.4237.9822.8718.1915.16 P/B4.313.752.632.482.33 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 1,788 2,012 2,548 3,079 3,619 4,173 货币资金 667 810 1,042 940 903 920 增长率 12.5% 26.6% 20.8% 17.6% 15.3% 应收款项 23 26 43 34 40 46 主营业务成本 -648 -749 -957 -1,114 -1,273 -1,437 存货 1,327 1,512 1,620 1,832 2,093 2,362 %销售收入 36.3% 37.2% 37.6% 36.2% 35.2% 34.4% 其他流动资产 22 37 34 34 36 38 毛利 1,140 1,263 1,591 1,964 2,346 2,736 流动资产 2,039 2,386 2,739 2,839 3,072 3,365 %销售收入 63.7% 62.8% 62.4% 63.8% 64.8% 65.6% %总资产 54.0% 58.3% 62.2% 60.7% 60.4% 60.8% 营业税金及附加 -253 -294 -375 -453 -530 -611 长期投资 1 0 0 0 0 0 %销售收入 14.2% 14.6% 14.7% 14.7% 14.7% 14.7% 固定资产 1,501 1,445 1,366 1,479 1,588 1,682 销售费用 -278 -420 -535 -647 -760 -876 %总资产 39.8% 35.3% 31.0% 31.6% 31.2% 30.4% %销售收入 15.5% 20.9% 21.0% 21.0% 21.0% 21.0% 无形资产 192 213 238 291 344 394 管理费用 -180 -217 -275 -339 -398 -459 非流动资产 1,734 1,710 1,663 1,840 2,010 2,166 %销售收入 10.1% 10.8% 10.8% 11.0% 11.0% 11.0% %总资产 46.0% 41.7% 37.8% 39.3% 39.6% 39.2% 研发费用 -47 -50 -51 -62 -73 -84 资产总计 3,773 4,095 4,402 4,680 5,082 5,531 %销售收入 2.6% 2.5% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 短期借款 17 21 20 0 0 0 息税前利润（EBIT） 382 281 354 465 585 705 应付款项 165 184 239 244 276 308 %销售收入 21.4% 14.0% 13.9% 15.1% 16.2% 16.9% 其他流动负债 569 700 770 904 1,069 1,241 财务费用 7 13 20 20 18 18 流动负债 751 905 1,029 1,148 1,345 1,549 %销售收入 -0.4% -0.6% -0.8% -0.6% -0.5% -0.4% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -1 -1 0 0 0 其他长期负债 40 39 51 54 63 72 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 792 944 1,080 1,202 1,408 1,621 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 2,981 3,150 3,326 3,486 3,687 3,929 %税前利润 n.a 0.0% 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 507 507 507 507 507 507 营业利润 401 314 397 503 626 748 未分配利润 1,404 1,532 1,694 1,854 2,056 2,297 营业利润率 22.4% 15.6% 15.6% 16.4% 17.3% 17.9% 少数股东权益 0 1 -3 -8 -13 -19 营业外收支 -11 -11 -17 -38 -40 -44 负债股东权益合计 3,773 4,095 4,402 4,680 5,082 5,531 税前利润利润率 39021.8% 30315.1% 38014.9% 46515.1% 58616.2% 70416.9% 比率分析 所得税 -65 -24 -57 -70 -88 -106 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 16.8% 7.8% 15.0% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 325 279 323 395 498 598 每股收益 0.640 0.552 0.648 0.789 0.992 1.191 少数股东损益 0 -1 -6 -5 -5 -6 每股净资产 5.877 6.210 6.557 6.873 7.269 7.746 归属于母公司的净利润 325 280 329 400 503 604 每股经营现金净流 0.551 0.629 0.887 0.947 1.179 1.409 净利率 18.2% 13.9% 12.9% 13.0% 13.9% 14.5% 每股股利 0.220 0.300 0.389 0.474 0.595 0.714 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 10.90% 8.90% 9.89% 11.49% 13.65% 15.37% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 8.61% 6.84% 7.47% 8.56% 9.90% 10.92% 净利润 325 279 323 395 498 598 投入资本收益率 10.52% 8.13% 8.94% 11.28% 13.41% 15.16% 少数股东损益 0 -1 -6 -5 -5 -6 增长率 非现金支出 111 116 125 114 130 146 主营业务收入增长率 3.34% 12.49% 26.64% 20.85% 17.57% 15.29% 非经营收益 2 -22 -17 35 41 44 EBIT增长率 -7.73% -26.39% 25.79% 31.40% 25.91% 20.53% 营运资金变动 -159 -54 19 -65 -71 -73 净利润增长率 -1.95% -13.73% 17.35% 21.75% 25.69% 20.01% 经营活动现金净流 279 319 450 480 598 715 总资产增长率 6.83% 8.54% 7.49% 6.30% 8.59% 8.84% 资本开支 -58 -57 -66 -322 -331 -335 资产管理能力 投资 0 -1 1 0 0 0 应收账款周转天数 1.7 1.4 1.0 1.0 1.0 1.0 其他 23 1 0 0 0 0 存货周转天数 693.4 692.1 597.3 600.0 600.0 600.0 投资活动现金净流 -35 -57 -65 -322 -331 -335 应付账款周转天数 92.6 64.5 61.0 60.0 59.0 58.0 股权募资 1 0 2 0 0 0 固定资产周转天数 304.2 261.8 195.5 172.8 154.9 140.0 债权募资 -10 0 0 -20 0 0 偿债能力 其他 -128 -121 -164 -241 -303 -363 净负债/股东权益 -21.78% -25.04% -30.78% -27.01% -24.59% -23.52% 筹资活动现金净流 -138 -121 -162 -260 -303 -363 EBIT利息保障倍数 -52.6 -22.4 -17.6 -23.3 -31.6 -38.5 现金净流量 107 142 223 -102 -36 16 资产负债率 20.98% 23.06% 24.52% 25.68% 27.70% 29.31% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 买入 0 4 7