RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2024年08月19日 【资产配置快评】 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 投资摘要： Ionlywantpeoplearoundmewhocandotheimpossible. 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2024年第35期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-08-12 《全球市场的拐点来临了吗——总量“创”辩第 88期》 2024-08-12 《资产配置快评2024年第34期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-08-05 《资产配置快评2024年第33期：“数据依赖”策略或放大美联储货币政策波动——7月美联储议息会议点评2024年第5期》 2024-08-01 《三中行业配置线索——总量“创”辩第87期》 2024-07-29 —ElizabethArden 1.长端美债利率下行并非源自美国经济衰退预期 2.投机者的各个期限美债期货净空头均再创历史新高 3.超长期美债ETF期权偏斜度暗示长端美债利率上行风险 4.低杠杆和强监管阻止日元套利解除冲击美国金融周期 5.二手车价格跌幅持续收窄或削弱美国通胀水平下行动能 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险 7月份以来，10年期美债利率从4.5%降至3.9%，最低一度下探3.7%。从结构上看，10年期美债利率下行的主要贡献是2年期美债利率从4.8%降至4.1%，期限溢价水平保持稳定，这说明针对美联储货币政策的预期转向是10年期美债利率下行的主因，经济衰退风险或者说针对经济基本面的担忧仅仅是金融市场的一种叙事。 图表1长端美债利率下行并非源自美国经济衰退预期 资料来源：Bloomberg,华创证券 尽管美债利率曲线大幅度牛陡，但是投机者的各个期限美债期货净空头持仓还在创新高。截止8月13日，2年期美债期货投机净空头持仓升至228.6万，5年期美债期货投机净 空头持仓升至311.4万，长期美债期货投机净空头持仓升至269.8万，均处于历史新高的水平，这或许说明金融市场对于美国通胀前景的定价处于高度不确定的状态。 图表2投机者的各个期限美债期货净空头均再创历史新高 资料来源：Bloomberg,华创证券 截止8月16日，安硕旗下超长期美债ETF（TLT）的期权偏斜度反弹至-0.66，此前一度 触及-1.6，触及2021年4月份以来最低水平，显示投资者对于长端美债利率上行的对冲力度降至较低水平。考虑到未来两个月核心PCE同比存在上行风险，因而针对长端美债利率上行的对冲力度或再度加强，从而推升10年期以及其他超长期美债利率。 图表3超长期美债ETF期权偏斜度暗示长端美债利率上行风险 资料来源：Bloomberg,华创证券 7月份以来，日元大幅度升值的冲击，引发了VIX指数飙升，但是没有推升信用利差，也没有持续压低美股股指，对于美国信用环境的影响微乎其微，这有赖于目前美国私人部门较低的债务杠杆，还有房屋所有者权益与住房市值之比，核心资本杠杆率双双走高，呈现的房地产市场和银行体系更低的债务杠杆，阻断了流动性冲击向金融周期的传导。 图表4低杠杆和强监管阻止日元套利解除冲击美国金融周期 资料来源：Bloomberg,华创证券 二手车价格跌幅不断扩大，是今年上半年带动核心CPI和核心PCE下行的重要力量，因为它会明显拉低核心商品和个人耐用品的价格同比增速，但是这个力量难以持续到下半年，截止7月份曼海姆二手汽车价格同比为-4.8%，处于2023年10月份以来最高水平，比今年3月份的极低水平要高9.9%。 图表5二手车价格跌幅持续收窄或削弱美国通胀水平下行动能 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止8月16日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为6.3%，高于16年平均值以上1倍标准差，仍然处 于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止8月16日，中国10年期国债远期套利回报为43个基点，比2016 年12月的水平高73个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止8月16日，美元兑一篮子货币互换基差为-6.2个基点，Libor-OIS利差为29个基点，显示美股下跌与美股波动率走高，开始冲击离岸美元融资环境。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止8月16日，铜金价格比升至3.6，离岸人民币汇率升至7.2；二者背离收窄，近期人民币和伦铜走势发出一致的信号。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止8月16日，国内股票与债券的总回报之比为20.8，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 首席经济学家、总量及地方资产负债研究中心负责人：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：邱弘奥 加州大学圣地亚哥分校硕士，曾任职于中金公司固定收益部，2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 资深销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 资深销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 资深销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com �春丽 高级销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 资深销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 高级销售经理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 高级销售经理 likaiyue@hcyjs.com 易星 销售经理 yixing@hcyjs.com 张玉恒 销售经理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 副总监 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资