多晶硅龙头地位稳固，电池片收购“逆周期”扩张

核心观点与关键数据

转型光伏硅料龙出西南，一体化业务迅猛增长
公司由水产饲料起家，收购永祥股份后进军高纯晶硅行业，逐步形成光伏产业链一体化布局。2023年营收1,391亿元（同比-2%），归母净利润136亿元（同比-47%），受产业链价格下滑影响。高纯晶硅产能45万吨（在建40万吨），销量39万吨（同比+51%），市占率超25%；连续7年全球太阳能电池出货量第一，出货量81GW（同比+68%）；组件业务2023年销量31GW（同比+292%），进入全球前列。

产能建设稳步扩张，市场地位持续巩固
永祥能源科技12万吨高纯晶硅项目于2023年四季度投产，全球首批20万吨级项目2024年陆续投产，届时高纯晶硅总产能达85万吨。太阳能电池产能95GW（预计2024年底超100GW），组件产能75GW（南通25GW项目部分投产，扩建部分推动产能扩张）。未来三年规划：高纯晶硅产能80-100万吨，电池产能130-150GW，组件产能80-100GW，规模效应与一体化优势持续强化。

行业底部收购一鸣惊人，“逆周期”扩张格局高远
公司拟收购润阳股份51%以上股权，实现控股。润阳股份电池片销量全球第三（2020-2022上半年），总产能超40GW（含14GW TOPCon线，海外超5GW大尺寸产能）。此次收购为行业最大交易，将使公司成为电池片巨头，对行业产能出清和结构优化意义重大。公司强调此举响应政策并符合商业布局，体现头部企业担当。

投资建议与风险提示
预计2024-2026年收入1,102/1,382/1,619亿元（增速-21%/25%/17%），净利润-31/37/60亿元（增速-123%/217%/65%）。2024年业绩承压，预计2025年扭亏。维持买入-A评级，给予2024年1.7倍市净率，6个月目标价21.33元。风险提示包括硅料产能出清不及预期、组件单瓦净利下降、国际贸易壁垒、终端装机需求不及预期。