2024年中报点评：境外市场高增，二季度改善显著

分析师：刘冉 登记编码：S0730516010001 liuran@ccnew.com021-50586281 境外市场高增，二季度改善显著 ——安琪酵母(600298)2024年中报点评 证券研究报告-中报点评增持(下调) 市场数据(2024-08-16) 发布日期：2024年08月19日 收盘价(元) 30.33 一年内最高/最低(元) 36.73/27.88 投资要点： 沪深300指数 3,345.63 公司发布2024年半年报：上半年，公司实现营业总收入71.75亿 市净率(倍) 2.59 流通市值(亿元) 262.65 元，同增6.87%；实现扣非归母净利润5.96亿元，同比降2.47%。 基础数据(2024-06-30) 其中，二季度公司实现营收36.92亿元，同增11.31%；实现扣非 每股净资产(元) 11.72 归母净利润为3.01亿元，同增7.32%。二季度的收入和利润增长 每股经营现金流(元) -0.10 均较一季度有所改善。 毛利率(%) 24.28 净资产收益率_摊薄(%) 6.79 国内市场的销售增长不及1%。上半年国内销售实现收入43.15亿 资产负债率(%) 47.77 元，同比增0.89%。其中，包材业务的收入同比下降9.04%，但 总股本/流通股(万股)86,866.98/86,597.19B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 安琪酵母沪深300 4% 1% -3% -6% -9% -13% -16% -20% 2023.082023.122024.042024.08 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《安琪酵母(600298)年报点评：海外市场持续繁荣，国内市场仍待复苏》2024-03-21 《安琪酵母(600298)年报点评：盈利触底回升，提价拉动酵母收入高增》2023-04-18 《安琪酵母(600298)调研简报：海外市场高增长，高端酵母促结构优化》2023-03-03 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 是考虑到包材业务的收入比重仅有4%至5%，判断上半年国内市场的酵母销售增长有限。根据我们的测算，国内市场的二季度收入为22.11亿元，相比上年同期的20.73亿元增长6.66%，二季度国内市场的销售情况较一季度明显改善。 国外市场的酵母销售保持高增。上半年境外销售实现收入28.24亿元，同比增17.89%。截至中期境外收入比重升至39.36%，同比提升3.68个百分点。其中，埃及工厂的销售额同比增长13.56%，达到5.36亿元。 酵母毛利率上升显著，包材业务的毛利率下降近半。上半年酵母主业的毛利率升至26.26%，同比提升0.75个百分点，在国内糖蜜成本下行的促进下，酵母主业盈利水平回升显著。但是，包材业务的毛利率同比下降7.36个百分点至7.9%，盈利下行的主要原因是销售收入减少导致了规模效应减弱。 随着海外市场扩张以及资产运营规模扩大，公司的财务和销售费率均有所上升。上半年，公司的财务和销售费率分别同比增加0.38和0.11个百分点。由于主要费率上升，销售净利率下降0.51个百分点至9.88%。 投资我评们级预：测公司2024、2025、2026年的每股收益分别为 1.57、1.80和2.05元，参照公司8月16日收盘价，对应的市盈率分 别为19.34倍、16.84倍和14.79倍。我们调降公司评级为“增持”。 风险提示：如糖蜜成本不能持续下行，主业盈利回升将会受限；财务、销售等费率持续升高，将侵蚀公司盈利。下阶段如美国经济走弱，将会影响公司在美业务的发展；经济衰退如波及其它经济体，公司的海外业务将会受到冲击。国内市场的酵母需求恢复较为缓慢。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 12,843 13,581 15,000 16,929 18,999 增长比率（%） 20.31 5.74 10.45 12.86 12.23 净利润（百万元） 1,321 1,270 1,362 1,565 1,781 增长比率（%） 0.97 -3.86 7.24 14.87 13.81 每股收益(元) 1.52 1.46 1.57 1.80 2.05 市盈率(倍) 19.94 20.74 19.34 16.84 14.79 资料来源：中原证券研究所，聚源 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 6,667 8,209 9,053 10,314 11,670 营业收入 12,843 13,581 15,000 16,929 18,999 现金 1,291 1,193 1,194 1,590 2,246 营业成本 9,658 10,296 11,322 12,777 14,354 应收票据及应收账款 1,583 1,547 1,880 2,041 2,209 营业税金及附加 93 107 122 139 158 其他应收款 25 195 50 38 34 营业费用 730 703 768 880 1,007 预付账款 233 422 453 498 545 管理费用 390 459 503 562 627 存货 3,007 3,818 4,212 4,760 5,126 研发费用 536 603 660 745 836 其他流动资产 528 1,035 1,265 1,387 1,510 财务费用 6 16 50 51 46 非流动资产 10,266 11,061 11,989 12,614 13,264 资产减值损失 -60 -39 -39 -36 -32 长期投资 25 22 22 22 22 其他收益 234 136 120 169 228 固定资产 7,066 8,615 9,128 9,412 9,911 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 610 663 708 753 793 投资净收益 6 -2 8 8 9 其他非流动资产 2,566 1,761 2,131 2,427 2,538 资产处置收益 1 52 0 0 0 资产总计 16,933 19,270 21,042 22,928 24,934 营业利润 1,581 1,509 1,628 1,879 2,138 流动负债 6,705 6,237 6,541 7,082 7,702 营业外收入 18 27 24 22 20 短期借款 2,515 2,904 3,164 3,384 3,624 营业外支出 4 9 13 18 15 应付票据及应付账款 1,923 1,893 2,132 2,328 2,604 利润总额 1,595 1,526 1,639 1,883 2,143 其他流动负债 2,267 1,440 1,244 1,370 1,474 所得税 246 215 234 273 315 非流动负债 620 2,437 2,969 3,268 3,466 净利润 1,349 1,312 1,404 1,610 1,828 长期借款 310 2,020 2,520 2,820 3,020 少数股东损益 28 42 42 45 48 其他非流动负债 310 417 449 448 446 归属母公司净利润 1,321 1,270 1,362 1,565 1,781 负债合计 7,325 8,674 9,510 10,350 11,168 EBITDA 2,203 2,243 2,340 2,571 2,828 少数股东权益 351 522 565 610 657 EPS（元） 1.52 1.46 1.57 1.80 2.05 股本 869 869 869 869 869 资本公积 2,373 2,440 2,454 2,454 2,454 主要财务比率 留存收益 6,671 7,501 8,381 9,382 10,523 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益9,257 10,074 10,967 11,969 13,109成长能力 负债和股东权益 16,933 19,270 21,042 22,928 24,934 营业收入（%） 20.31 5.74 10.45 12.86 12.23 营业利润（%） 5.46 -4.57 7.87 15.43 13.82 归属母公司净利润（%） 0.97 -3.86 7.24 14.87 13.81 获利能力毛利率（%） 24.80 24.19 24.52 24.53 24.45 现金流量表（百万元） 净利率（%） 10.29 9.35 9.08 9.24 9.37 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 14.27 12.61 12.42 13.07 13.58 经营活动现金流 1,069 1,321 1,816 1,894 2,350 ROIC（%） 9.65 7.96 8.31 8.71 9.07 净利润 1,349 1,312 1,404 1,610 1,828 偿债能力 折旧摊销 617 758 652 637 638 资产负债率（%） 43.26 45.01 45.20 45.14 44.79 财务费用 56 48 178 200 216 净负债比率（%） 76.23 81.86 82.47 82.29 81.12 投资损失 -6 2 -8 -8 -9 流动比率 0.99 1.32 1.38 1.46 1.52 营运资金变动 -1,023 -791 -464 -615 -389 速动比率 0.46 0.51 0.51 0.56 0.62 其他经营现金流 76 -9 53 70 65 营运能力 投资活动现金流 -2,514 -1,725 -1,658 -1,253 -1,276 总资产周转率 0.85 0.75 0.74 0.77 0.79 资本支出 -2,512 -1,706 -1,464 -1,161 -1,245 应收账款周转率 9.49 8.68 8.76 8.64 8.94 长期投资 -2 -19 -100 -100 -40 应付账款周转率 6.26 5.97 6.35 6.48 6.57 其他投资现金流0 0 -94 8 9每股指标（元） 筹资活动现金流 1,411 287 -166 -245 -418 每股收益（最新摊薄） 1.52 1.46 1.57 1.80 2.05 短期借款 480 389 260 220 240 每股经营现金流（最新摊薄） 1.23 1.52 2.09 2.18 2.70 长期借款 -1,158 1,711 500 300 200 每股净资产（最新摊薄） 10.66 11.60 12.63 13.78 15.09 普通股增加 36 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 1,445 67 13 0 0 P/E 19.94 20.74 19.34 16.84 14.79 其他筹资现金流 608 -1,880 -940 -765 -858 P/B 2.85 2.62 2.40 2.20 2.01 现金净增加额 -6 -98 1 396 656 EV/EBITDA 19.20 15.52 13.26 12.12 10.94 资料来源：中原证券研究所，聚源 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅－10％至10％之间； 弱于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对沪深300涨幅15％以上；增