利润连续八年保持双位数增长，派息比例提高到55%

中国联通（0762）更新报告 买入2024年8月19日 利润连续八年保持双位数增长，派息比例提高到55% 利润保持双位数增长，派息比例不断提升：2024年上半年公司营业收入 1973亿元（YoY+2.9%）；服务收入1757亿元（YoY+2.7%）；EBITDA达到 550亿元（YoY+2.7%），股东应占盈利达到138亿元（YoY+11.3%），保 持双位数增长。净资产收益率达到3.7%，同比提升0.26%。上半年资本支出达239亿元，同比下降13.4%，预计24年全年资本开支650亿元，较 罗凡环 852-25321962 simon.luo@firstshanghai.com.hk 李宜格 852-25321962 去年同期的739亿元减少12%。上半年经营活动现金流净额293亿元，资Vicky.li@firstshanghai.com.hk 产负债率持续优化，同比下降1%至45.5%，剔除租赁负债后的带息债务同 比下降3.8%，抗风险能力持续增强。公司重视股东回报，上半年股息(含税)合计每股人民币0.2481元（YoY+22.2%），显著高于每股基本盈利11.3%的增长，派息率达55%。 联网通信业务稳健发展：上半年联网通信服务业务收入实现1251亿元 （YoY+2.1%），占主营业务的四分之三，移动用户规模达到3.4亿户，净 增用户600万户，其中5G套餐渗透率超过80%，用户结构进一步优化；固网宽带用户规模1.17亿户，其中融合用户数突破8000万户，千兆用户渗透率超过25%，同比提升6个百分点；融合用户ARPU达103元。 算网数智业务快速增长：上半年算网数智收入435亿元（YoY+6.6%）， 占主营业务四分之一，为公司带来超过60%新增服务收入。其中联通云收 入317亿元（YoY+24.3%），启动数据中心适智化改造，带动AIDC业务高速增长，IDC业务收入增速领先行业达131亿元（YoY+5.0%）。数据服务业务上半年收入32亿元（YoY+8.6%），数智应用收入37亿元 （YoY+13.5%）。国际业务得益于出国漫游和境外手机业务较高增速，收入达到60亿元（YoY+8.4%），物联网境外连接能力实现突破，收入同比增长93.4%。 维持目标价7.6港元，买入评级：中国联通积极推动网络向新、技术向 新和服务向新，以新融合拓展新场景创造新增长。公司两大业务规模价 值双增长，派息分红比例持续提升，预计未来派息分红比率将逐步提升至70%的水平。考虑到当前宏观经济面临的客观压力，公司产业数字化业务增长放缓，我们下调了公司2024-2026年的营业收入预期，对应3.8%/3.7%/3.6%的增长。考虑到公司基本面稳健、利润持续释放以及潜在的分红比率提高，给予公司2024年利润的10倍估值,对应目标价7.6港元，维持买入评级。 风险提示：ARPU值承压、宏观经济压力加大、资本开支下降不及预期 等。 李京霖 852-25321957 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业电讯服务 股价6.5港元 目标价7.6港元 (+17%) 股票代码762.HK 已发行H股本305.98亿股H股总市值1976亿港元 52周高/低7.8港元/4.3港元 每股净资产13港元 主要股东中国联通(BVI)有限公 司53.52% 中国联通集团(BVI)有限公司26.41% 截至12月31日止财年（中国联通） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 354,944 372,597 386,610 400,944 415,236 变动（%） 8.3% 5.0% 3.8% 3.7% 3.6% 净利润（百万元） 16,837 18,922 21,082 23,441 25,724 EPS(港元) 0.60 0.67 0.74 0.83 0.91 变动（%） 16.5% 11.8% 11.5% 11.3% 9.8% 市盈率（倍，@6.46港元） 10.8 9.7 8.7 7.8 7.1 每股派息（港元） 0.30 0.37 0.45 0.54 0.64 息率（%） 4.6% 5.7% 6.9% 8.3% 9.9% 表：盈利摘要股价表现 8 7 6 5 4 3 2 1 0 资料来源:公司资料、第一上海预测资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 40,000 80.00% 36,380 65.4% 35,000 60.00% 30,000 40.00% 25,000 20.00% 20,300 22,000 8.4% 20,000 0.00% 15,000 13,820 -22.6% 10,700 -20.00% 10,000 -40.00% 5,39-49.6% 0 5,000 -62.0% -60.00% - -80.00% 2019H1 2020H1 2021H1 自由现金流 2022H1 2023H1 2024H1 YOY YOY 2024E 2023 2022 2021 资本开支 2020 2019 -15.0% - -12.0% -10.0% 10,000 -5.0% 20,000 0.0% -0.4% 2.1% 30,000 5.0% 7.5% 40,000 10.0% 50,000 15.0% 56,400 60,000 20.0% 19.9% 65,000 25.0% 67,600 70,000 69,019 25.6% 73,900 74,200 30.0% 80,000 图表1：中国联通资本开支（百万元）图表2：中国联通自由现金流(百万元) 资料来源：公司公告，第一上海整理资料来源：公司公告，第一上海整理 图表3：中国联通每股股息和派息比率 55% 0.34 55% 50% 0.27 40% 40% 40% 46% 0.25 0.22 0.16 0.15 0.13 0.4060% 0.35 50% 0.30 40% 0.25 0.2030% 0.15 0.10 0.05 20% 10% 0.000% 2018201920202021202220232024H1 股息（人民币）派息比率（右轴） 资料来源：公司公告，第一上海整理 图表4：中国联通核心财务数据 中国联通（百万元） 2021H1 2022H1 2023H1 2024Q1 2024Q2 2024H1 营运收入 164,174 176,261 191,833 99,496 97,845 197,341 YOY 9.16% 7.4% 8.8% 2.3% 3.4% 2.9% 其中：通信服务收入 148,674 160,971 171,045 89,043 86,613 175,656 YOY 7.47% 8.3% 6.3% 3.4% 2.0% 2.7% EBITDA 49,489 51,412 53,546 26,611 28,400 55,011 YOY 1.18% 3.9% 4.2% 3.4% 2.1% 2.7% EBITDA率 30.14% 29.2% 27.9% 26.7% 29.0% 27.9% EBITDA占通信服务收入比 33.29% 31.9% 31.3% 29.9% 32.8% 31.3% 归母净利润 9,167 10,957 12,391 5,613 8,180 13,793 YOY 20.65% 19.5% 13.1% 8.9% 13.0% 11.3% 净利润率 5.58% 6.2% 6.5% 5.6% 8.4% 7.0% 资料来源：公司公告，第一上海预测 附录1：主要财务报表 资产负债表利润表 <人民币百万元>，财务年度截止<十二月><人民币百万元>，财务年度截止<十二月> 2022年历史 2023年历史 2024年预测 2025年预测 2026年预测 2022年历史 2023年历史 2024年预测 2025年预测 2026年预测 +固定资产 352,433 355,995 342,077 328,605 312,515 营业收入 354,944 372,597 386,610 400,944 415,236 +其他非流动资产 143,987 146,955 146,955 146,955 146,955 -营业成本 -342,604 -357,632 -367,402 -378,458 -389,519 非流动资产 496,420 502,950 489,032 475,560 459,470 营业利润 12,340 14,965 19,208 22,486 25,716 +现金及等价物 55,297 47,733 70,500 92,593 116,817 营业利润率 3.48% 4.02% 4.97% 5.61% 6.19% +应收账款 26,331 38,692 39,466 40,255 41,060 +存货 1,882 2,217 2,233 2,248 2,264 +财务费用 -1,095 -1,981 -2,056 -2,132 -2,208 +其他流动资产 62,733 69,459 69,983 70,518 71,063 +其他利润 9,343 9,961 8,557 8,233 7,862 流动资产 146,243 158,101 182,182 205,614 231,204 税前利润 20,588 22,945 25,709 28,587 31,371 总资产 642,663 661,051 671,214 681,174 690,674 +所得税 -3,751 -4,023 -4,628 -5,146 -5,647 +长期借款 1,528 1,252 1,252 1,252 1,252 所得税率 18.22% 17.53% 18.00% 18.00% 18.00% +其他非流动负债 46,729 42,249 42,249 42,249 42,249 非流动负债 48,257 43,501 43,501 43,501 43,501 净利润 16,837 18,922 21,082 23,441 25,724 短期借款 5,724 1,035 1,035 1,035 1,035 净利润率 4.74% 5.08% 5.45% 5.85% 6.20% 其他流动负债245,146 262,617 264,230 265,859 267,504 流动负债 250,870 263,652 265,265 266,894 268,539 归母净利润 16,745 18,726 20,886 23,245 25,528 总负债 299,127 307,153 308,766 310,395 312,040 非控制权益 92 196 196 196 196 归母所有者权益 341,619 351,474 362,448 370,780 378,634 EBITDA 99,169 99,812 102,715 103,316 106,168 总权益及负债 642,663 661,051 671,214 681,175 690,674 EBITDA率 27.94% 26.79% 26.57% 25.77% 25.57% 现金流量表财务分析 <人民币百万元>，财务年度截止<十二月> 2022年历史 2023年预测 2024年预测 2025年预测 2026年预测 2022年历史 2023年历史 2024年预测 2025年预测 2026年预测 +税前利润 20,588 22,945 25,709 28,587 31,371 成长能力 +折旧及摊销 86,829 84,847 83,508 80,830 80,452 营业收入 8.3% 5.0% 3.8% 3.7% 3.6% +营运资金变动-7,777 -4,288 299 289 279 EBI