电商渠道带动营收稳健增长，全渠道库存处于健康可控水平

公司研究/公司快报 2024年8月19日 电商渠道带动营收稳健增长，全渠道库存处于健康可控水平 买入-A(维持) 李宁（02331.HK） 公司近一年市场表现 资料来源：最闻，山西证券研究所 市场数据：2024年8月16日 收盘价（港元）：13.100 年内最高/最低（港元）：40.650/12.880流通A股/总股本（亿）：25.84/25.84流通A股市值（亿港元）：338.57 总市值（亿港元）：338.57 资料来源：最闻，山西证券研究所 分析师：王冯 执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 孙萌 执业登记编码：S0760523050001邮箱：sunmeng@sxzq.com 事件描述 8月16日，公司披露2024年上半年业绩，2024H1，公司实现营收143.45亿元，同比增长2.3%，实现归母净利润19.52亿元，同比下降8.0%。董事会建议派发2024年中期股息37.75分/股，派息率50%。 事件点评 2024H1公司营业收入稳健增长，零售流水同比下降低单位数。营收端，2024H1，公司实现营收143.45亿元，同比增长2.3%，上半年公司聚焦于夯实基础、务实发展、稳健为先，实现营业收入正增长，主要为电商渠道及线下直营渠道收入增长带动。从零售流水角度看，2024Q2，公司整体零售流水同比下降低单位数，其中线下直营零售流水同比持平、线下批发零售流水同比下降高单位数、电商渠道零售流水同比增长高单位数。业绩端，2024H1，公司实现归母净利润19.52亿元，同比下降8.0%。2024H1，公司营收增长、但业绩下滑，主因公司增加市场推广、产品宣传的投入及直营店铺的持续调整布局带来的租金上升，使得销售费用率上升。 跑步及健身品类零售流水表现优异，公司主动控制发货致篮球品类零售流水下滑。分产品看，2024H1，鞋、服装、配件和器材收入分别为78.44、53.75、11.26亿元，同比增长4.4%、-4.7%、30.3%，收入占比为54.7%、37.5%、7.8%，鞋类产品继续保持优势占比。2024H1，跑步、健身、篮球、运动生活四大品类零售流水占比分别为30%、14%、22%、33%，零售流水同比增长25%、7%、-20%、-7%。今年上半年，超轻、赤兔、飞电三大系列跑鞋销量达500万双，为跑步品类流水增长提供有力支撑。篮球品类零售流水下滑，主因公司为保证渠道库存水平健康，主动减少发货。童装业务方面，2024H1，童装零售流水同比增长中单位数，其中平均件单价提升中单位数，连带率下降高单位数，童装门店1438家，较期初净开10家，平均月店效13万元。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 线下渠道致力于经营效率改善，电商渠道零售流水增长中双位数。分渠道看，直营渠道方面，2024H1，公司致力于提升高层级市场门店经营效率，直营店铺延续布局调整，整体零售流水趋于稳定，高层级市场流水贡献保持稳定，直营收入同比增长2.7%，直营门店1495家，较期初净关闭3家，同比增长5.1%。批发渠道方面，2024H1，为保证渠道存货的健康，公司强化经销商发货节奏管理，批发收入同比下降2.0%。批发门店4744家，较期初净开2家，同比持平。电商渠道方面，2024H1，电商渠道收入同比增长11.4%，电商零售流水同比增长中双位数，其中电商客流提升中双位数、生意转化率保持稳定、平均折扣改善低单位数。 零售折扣改善带动毛利率提升，全渠道库存周转保持健康水平。盈利能力方面，2024H1，公司毛利率为50.4%，同比提升1.6pct，主要受益于电商渠道毛利率提升、直营渠道销售效率提升、DTC渠道占比提升。2024H1，公司销售费用率为30.2%，同比提升2.0pct，其中广告及市场推广费用率同比提升1.3pct至8.7%。公司管理费用率为4.7%，同比提升0.5pct，其中研发费用率同比提升0.1pct至2.2%。综合影响下，2024H1，经营利润率同比下滑1.0pct至16.7%，归母净利率同比下滑1.5pct至13.6%。存货方面，截至2024H1末，公司存货金额23.13亿元，同比增长9.1%，全渠道库销比3.9个月，同比增加0.1个月，6个月或以下的新品库存占比83%，同比下滑4pct。经营活动现金流方面，2024H1，公司经营活动现金流净额为27.30亿元，同比增长40.6%，主要受益于收入同比正增、回款效率保持稳定、合理安排采购及付款计划。 投资建议 2024年上半年，公司以“稳健经营、务实发展”为核心，为保证健康的渠道库存水平，主动减少对批发渠道发货，受益于直营门店及电商渠道零售折扣的改善，上半年收入实现稳健增长。体育大年背景下，公司加强品牌投入，提升品牌专业运动形象，广告及宣传开支增加，上半年业绩发生下滑。考虑下半年以来，国内消费市场持续承压，对公司门店客流及零售折扣持续改善或造成负面影响，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入为286.01/310.55/334.18亿元，同比增长3.6%/8.6%/7.6%，归母净利润为33.14/36.87/39.66亿元，同比增长4.0%/11.3%/7.6%，8月15日收盘价对应公司2024-2026年PE为9.4/8.5/7.9倍，维持“买入-A”建议。 风险提示 国内消费市场恢复不及预期；电商渠道增长不及预期；行业竞争加剧；下沉市场拓展不及预期。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 25,803 27,598 28,601 31,055 33,418 YoY(%) 14.3 7.0 3.6 8.6 7.6 净利润(百万元) 4,064 3,187 3,314 3,687 3,966 YoY(%) 1.3 -21.6 4.0 11.3 7.6 毛利率(%) 48.4 48.4 48.9 49.2 49.4 EPS(摊薄/元) 1.57 1.23 1.28 1.43 1.53 ROE(%) 16.7 13.1 12.5 12.7 12.5 P/E(倍) 7.7 9.8 9.4 8.5 7.9 P/B(倍) 1.3 1.3 1.2 1.1 1.0 净利率(%) 15.7 11.5 11.6 11.9 11.9 数据来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 12395 13653 17762 18160 22859 营业收入 25803 27598 28601 31055 33418 现金 8026 8938 13855 12682 18276 营业成本 13319 14246 14615 15776 16909 应收票据及应收账款 1020 1206 925 1449 1128 营业税金及附加 0 0 0 0 0 预付账款 0 0 0 0 0 营业费用 7314 9080 9381 10155 10894 存货 2428 2493 2139 2994 2566 管理费用 1113 1256 1301 1413 1520 其他流动资产 921 1017 844 1035 889 研发费用 0 0 0 0 0 非流动资产 21252 20555 19395 20985 20570 财务费用 -327 -319 -395 -455 -526 长期投资 1369 1607 2153 2700 3270 资产减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 5257 6308 5734 5437 5064 公允价值变动收益 24 20 20 20 20 无形资产 376 376 328 283 232 投资净收益 0 0 132 103 78 其他非流动资产 14249 12265 11180 12565 12003 营业利润 4610 3733 3850 4289 4718 资产总计 33647 34208 37158 39145 43429 营业外收入 805 524 576 635 578 流动负债 7241 7268 8598 7897 9355 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 5415 4256 4426 4924 5296 应付票据及应付账款 5233 5046 6658 5599 7335 所得税 1351 1069 1112 1237 1330 其他流动负债 2008 2223 1940 2299 2020 税后利润 4064 3187 3314 3687 3966 非流动负债 2074 2533 2024 2210 2256 少数股东损益 -0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 4064 3187 3314 3687 3966 其他非流动负债 2074 2533 2024 2210 2256 EBITDA 6567 3988 4900 5385 5751 负债合计 9315 9801 10622 10108 11611 少数股东权益 2 0 0 0 0 主要财务比率 股本 240 240 240 240 240 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 24270 25205 25205 25205 25205 成长能力 留存收益 0 0 1657 3501 5483 营业收入(%) 14.3 7.0 3.6 8.6 7.6 归属母公司股东权益 24329 24407 26536 29037 31818 营业利润(%) -6.5 -19.0 3.1 11.4 10.0 负债和股东权益3364734208371583914543429 归属于母公司净利润(%) 1.3 -21.6 4.0 11.3 7.6 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 48.4 48.4 48.9 49.2 49.4 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率(%) 15.7 11.5 11.6 11.9 11.9 经营活动现金流 3914 4688 5680 1723 6610 ROE(%) 16.7 13.1 12.5 12.7 12.5 净利润 4064 3187 3314 3687 3966 ROIC(%) 15.0 11.4 10.9 11.1 10.8 折旧摊销 1140 0 816 859 919 偿债能力 财务费用 -327 -319 -395 -455 -526 资产负债率(%) 27.7 28.7 28.6 25.8 26.7 投资损失 0 0 -132 -103 -78 流动比率 1.7 1.9 2.1 2.3 2.4 营运资金变动 791 0 2137 -2270 2352 速动比率 1.3 1.4 1.7 1.8 2.1 其他经营现金流 -1754 1820 -61 5 -23 营运能力 投资活动现金流 -9481 -2449 428 -2318 -390 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 筹资活动现金流 -1887 -4217 -1191 -578 -627 应收账款周转率 26.8 24.8 26.8 26.2 25.9 应付账款周转率 2.5 2.8 2.5 2.6 2.6 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.57 1.23 1.28 1.43 1.53 P/E 7.7 9.8 9.4 8.5 7.9 每股经营现金流(最新摊薄) 2.52 1.51 2.20 0.67 2.56 P/B 1.3 1.3 1.2 1.1 1.0 每股净资产(最新摊薄) 9.41 9.44 10.27 11.24