行业盈利承压，底部拐点渐近
经纪业务
- 2024年7月：全市场日均股基成交额同比减少17.83%至7,842亿元，为近五年最低。
- 投行业务
- 2024年上半年：股权融资规模大幅缩水，IPO和再融资规模分别同比减少85%和60%至325亿元和1,405亿元，处于历史极低水平。
下半年展望
- 预计高基数压力有所缓解，行业业绩增速将有所回暖。
- 悲观、中性、乐观预期下，预计2024年上市券商合计归母净利润分别为1,067亿元、1,326亿元、1,561亿元，对应增速分别为-21.99%、-3.05%、14.10%，对应ROE分别为4.09%、5.06%、5.89%。
- 假设2024年券商各项业务经营情况回归至2020-2023年均值，则营收和归母净利润将分别同比增长8%和14%。
券商整体业务风险相对可控，净资产受侵蚀概率较低
两融规模
- 截至2024年8月15日，全市场两融余额14,178亿元，较上年末减少14%。
- 全市场两融平均担保比例239.80%，较2月低点有所提升，仍远高于130%平仓线。
股票质押规模
- 截至2024年8月9日，市场质押股数3,457亿股，较2021年初减少21%。
- 从券商角度来看，近年上市券商合计买入返售金融资产呈现波动下滑趋势，2024Q1下降20.39%，占净资产比重15.47%。
- 根据部分样本券商年报披露，2023年股票质押履约保障比例仍保持在200%以上，担保品仍能充分覆盖风险敞口。
计提减值损失
- 24Q1上市券商合计计提减值损失-0.51亿元，较2019-2021年显著降低。
- 2022年后券商计提减值损失规模逐渐回归合理区间，预计当前行业整体资产负债表相对稳健。
券商板块估值探底，体现过度悲观预期
估值水平
- 2024年7月，券商板块日均PB估值仅为0.98x，为2000年以来最低。
- 截至2024年8月15日，SW证券Ⅱ指数PB(LF)估值为1.02x，估值历史分位数仅为0.61%。
- 相较其他申万一级行业，券商板块的PB估值历史分位数排名靠前，排名第6。
历史对比
- 2012-2013年：IPO公司财务大检查导致估值最低达1.49x。
- 2015-2016年：股灾导致估值最低达1.65x。
- 2018-2019年：资管新规出台导致估值最低达1.02x。
H股情况
- 截至2024年8月15日，14只A+H券商股的H股平均PB（MRQ）估值仅为0.40x，平均历史估值分位数为3.36%，平均AH股溢价率为191%。
投资建议
- 当前券商板块估值已处于历史底部，盈利下行空间锁定，上行弹性较大，在长期估值修复的假设下迎来了较好的左侧配置窗口。
- 推荐两个方向：
- 估值远低于1倍，经营没有重大风险的传统券商：建议关注【国泰君安】、【华泰证券】。
- 盈利修复弹性较大的互联网零售证券：推荐【东方财富】、【同花顺】。
风险提示
- 权益市场大幅波动：若权益市场大幅波动、市场行情持续下行，则雪球、两融、股票质押等资金层面风险或将集中暴露。
- 历史经验不代表未来：本文部分结论由历史数据推算得出，若后续发生大规模系统性风险，则实际情况或将与推算结果存在较大出入。
