能源化工月度投资策略：季节性改善支撑价格，长期供需矛盾仍存

投资咨询业务资格：证监许可[2011]1771号 行业研究 东海策略 2024年8月1日季节性改善支撑价格，长期供需矛盾仍存 ——能源化工月度投资策略 投资要点： 能源化工 分析师：王亦路： 从业资格证号：F03089928 投资咨询证号：Z0019740电话：021-68757827 邮箱：wangyil@qh168.com.cn 分析师冯冰 从业资格证号：F3077183投资咨询证号：Z0016121电话：021-68758859 邮箱：fengb@qh168.com.cn 原油：供需季节性好转，至9月上需求仍有计价释放时间，成品去库仍可持续，叠加近期中东地缘政治风险回升，油价8月或维持震荡格局。但低利润问题并未解决，炼厂进料缓慢走低，后续或影响现货买盘，以及中国需求恢复不及预期，如果10月OPEC+不给出超预期退出减产方案，油价长期中枢下行趋势将不会结束。 PTA：短期终端开工淡季走弱，备货节奏放缓，8月累库预期不改，短期价格区间下沿震荡。但后期下游采购或有季节性回升，叠加近期资金卖盘力量开始减少，PTA突破下沿概率较低，窄幅震荡格局持续 乙二醇：8月仍维持去库格局，港口库存持续去化，厂家库存维持低位，7月流动性行情显示乙二醇已具备中枢上行基础。8月后观察终端开工恢复情况，若下游带动开工回升，乙二醇去库状态下远月多配价值将持续增加。 结论：海外成品油需求总体一般，但旺季需求仍有剩余发酵时间，去库仍可给市场信心，原油价格预计短期有支撑，长期过剩问题仍然存在，若OPEC+维持原有退出减产行动，则油价或在9月后面临进一步回调趋势。化工板块整体回调幅度或不及原油，部分品种如乙二醇可适机低位多配。 操作建议：8月原油可进行区间操作，趋势性行情出现概率较低。下游方面乙二醇远月合约可进行逢低多或期权看涨操作，PTA维持区间震荡操作。 风险因素：OPEC+仍维持原有减产政策，北美供应短期受刺激出现增量，地缘政治风险影响生产运输，伊拉克北部供应出现回归，俄罗斯供应再度走高，俄乌冲突缓和影响制裁，化工下游需求弱化程度大幅超预期，以及国内需求恢复水平速度低于预期等。 正文目录 1.策略概述5 2.原油：需求担忧长期存在，季节性恢复短期支撑5 2.1.供应变量不大，现货调整有限5 2.2.旺季中低位需求仍有释放空间，长期矛盾或在持续酝酿9 3.聚酯：终端需求等待恢复，震荡格局不改14 3.1.PTA：供应增量叠加下游弱势，后期累库预期持续14 3.2.乙二醇：显性库存继续去化，远期多配价值持续19 图表目录 图1Brent即期价差4 图2基准油三个月月差4 图3主要油品贴水情况5 图4OPEC配额减产执行情况5 图5OPEC中东主要国家总出口情况6 图6Dubai-Oman价差6 图7俄罗斯原油海运情况6 图8俄罗斯柴油出口情况6 图9北海装载量7 图10圭亚那生产计划7 图11页岩油公司现金流向7 图12美国开钻未完成井(DUC)数量7 图13主要消费地原油库存8 图14主要消费地汽油库存8 图15美国炼厂进料9 图16美国生产汽柴比9 图17美国汽油裂解差9 图18汽油管道运输价-RBOB贴水与表需对比9 图19美国炼厂裂解差10 图20欧洲炼厂裂解差10 图21国营炼厂开工率10 图22地炼开工率10 图23中国汽油库存11 图24中国柴油库存11 图25中国原油进口同比变化11 图26对中国出口油轮量11 图27美国雇佣及劳动参与情况12 图28美国家庭杠杆率12 图29PX-石脑油价差13 图30美湾甲苯调油价差13 图31PTA加工费14 图32PTA开工率14 图33织机开工率14 图34聚酯开工率14 图35POY库存指数15 图36DTY库存指数15 图37FDY库存指数15 图38短纤库存指数15 图39POY现金流16 图40DTY现金流16 图41FDY现金流16 图42瓶片现金流16 图43PTA供需预估16 图44PTA基差情况16 图45乙二醇总开工率17 图46乙二醇煤制开工率17 图47乙二醇华东到港预报18 图48乙二醇供需预估18 图49乙烯制乙二醇利润18 图50煤制乙二醇利润18 图51乙二醇华东港口库存19 图52乙二醇华东港口库存19 1.策略概述 我们在7月策略中提醒了能化的中枢回调风险，中旬开始盘面也确由原油带领出现下跌，前期由WTI风险共振的硬拉行情转为对基本面需求的担忧，直至7月末，盘面仍然偏弱势震荡。8月我们预计该情况或略有缓和，因为近期海外成品油需求略有恢复，整体去库在9月前或能维持，且目前市场对于今年加息1-2次仍有不小期望，原油价格短期急速大幅下探的概率不高。但降息预期仍然是极大的不稳定因素，且需求预期仍然较差，9月后市场将进入检修季和柴油旺季，以目前的工业需求来看，后期需求弱势可能继续酝酿计价空间，所以仍不对原油做过多看好，短期弱势震荡，且后期仍有下行空间。 聚酯品种价格上，短期跟随原油回调，且7月本身需求淡季，下游前期的挺价行为又造成了一定影响，最终导致终端开工下行，订单走弱，下游备货节奏大幅放缓，开工大幅走低。另外PTA装置近期恢复后供应压力陡增，累库持续，叠加资金持续加空，中枢不断下移，8月需求或有小幅好转，但PTA累库预期不改，预计仍偏弱势震荡。乙二醇库存不断去化，虽然终端需求弱势，但长期产能出清已经到了后半阶段，乙二醇逢低多的性价比继续在抬升。 2.原油：需求担忧长期存在，季节性恢复短期支撑 2.1.供应变量不大，现货调整有限 7月原油的变动并不来自供应，更多是需求问题，上旬的价格上升主要来自于海外通胀的超预期下行所带来的降息预期，以及由此带来的风险共振支撑。而在美股出现下行之后，原油的风险支撑也随即走弱，月余持续被压制的弱基本面逻辑开始计价，原油价格崩塌。上旬开始我们在日度策略中就及时进行了风险警示，8月我们对后期原油价格仍不作看好，但短期价格已进入超卖，且月差回调后仍保持偏强态势，价格若要继续走弱需要更多时间兑现。 图1Brent即期价差图2基准油三个月月差 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 简单复盘此轮价格下跌，我们可以发现是有迹可循的。首先7月上旬的上涨行情中，WTI月差带动更多，B-W价差急剧缩小，最低到2.3美金，两大基准原油的运行逻辑分化明显，Brent被拖动上行的效果是越来越差的；其次，Brent在上旬的上行中，月差虽然也跟随小幅走强，但近月价拉涨一般，远月价甚至小幅下跌，这并不是价格能够维持稳定的信号，明显市场开始对远期开始需求担忧计价；最后，Brent的即期价差也显示当时的价格处在超买阶段，基本面变动不大的情况下，即期价差上行过快且到达了比价去年9月末，今年4 月末的高点，和过去时点后价格大幅下跌相类似，溢价回吐的风险较大。所以WTI支撑走弱后，16号左右往常波动较低的亚盘时间也开始出现下行压力，2天后价格全面回调，这与前期释放信号以及过去类似特征时点价格的运行是一致的。 但从现货情况来看，走弱并不十分明显。前期7月上旬，北海油品贴水确实略有走弱，但下旬买盘重新回归，近期贴水仍有支撑，其他的地中海以及西非油品贴水总体走弱幅度也有限，由于价格中枢下行，现货市场总体小幅转好，叠加近期仍然是需求旺季，海外炼厂进料增加，即便目前水平也只有中性，且后期仍有可能回落，但短期支撑是仍然存在的，这点需要正视。近期油价在79-81区间左右得到一定支撑，也是因为短期基本面有所持稳。 图3主要油品贴水情况图4OPEC配额减产执行情况 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 短期OPEC的内部产量与其减产配额基本符合，季度内产量预计都将维持在2700万桶 /天左右，供应变量有限。后期OPEC内部供应风险可能会兑现的地方，仍然在于伊拉克，伊朗以及委内瑞拉。伊拉克北部40万桶/天产能的库尔德自治政府辖区油田，目前仍在停产 中，自治政府与中央政府的谈判在6月再度陷入停滞，后期仍有可能回归。而伊朗和委内瑞拉在制裁下的产能短期变化有限。总体来看OPEC供应变量有限，出口方面，沙特，两伊，阿联酋和科威特的总出口持续保持在1600万桶左右/水平，近期甚至有小幅下降，但更多是亚太需求弱势导致，并非主动减量。 但OPEC在10月是否能给出超预期减产，仍是3-4季度的关键。伊拉克等国的补偿减产大概率是得不到实施的，市场焦点将集中在10月OPEC是否会正常退出减产，抑或是继续给出超预期减产。目前中东出口需求整体也较为一般，这点从Dubai-Oman价差也可以看出，不过7月末油价持稳后，部分信源传沙特将会提高对亚官价，如果属实则可侧面反映其对需求确实仍有较强信心，近期市场预计OPEC或将在10月正常退出减产，届时确实可能有概率发生，而盘面可能会出现类似6月初的悲观情绪。 图5OPEC中东主要国家总出口情况图6Dubai-Oman价差 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 另外俄罗斯方面，近期受到了欧美进一步的制裁，包括石油天然气制品，金属矿及加工品等工业品的出口制裁被收紧，同时欧美对与俄交易的次级金融机构提出具体制裁措施。叠加近期对俄罗斯船运公司施加的深度结算制裁，俄罗斯近期出口可能受到一定制裁影响，7月中下旬的海运出口装载下降至不足310万桶/天。在东向供应增加但短期亚太需求低迷的情况下，俄罗斯供应被动实现了其承诺的“自愿减产”，成品油出口方面增量也较为有限。但长期来看，需要注意若特朗普上台可能出现的政策转向，且拜登政府也亟需选前控制能源价格，俄出口短期大幅收紧的概率也不高。 图7俄罗斯原油海运情况图8俄罗斯柴油出口情况 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 另外北海装载在经历了3季度的检修后，供应将会稳步恢复，恢复量预计在15万桶/天，对市场冲击有限。另外圭亚那的生产计划在2024年并无释放，下一阶段的Payara油区产量释放会在2025年，所以非传统产区新增产能仍然较为有限。 图9北海装载量图10圭亚那生产计划 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 美油的供应在短期变量仍然有限，虽然近期整体页岩油公司并购不断，主要页岩油产地以及海外新产地的资源都在被头部E&P公司不断整合，但是目前的勘探费用仍然仅维持在保持目前产量的基准上，上游开支相比于去年的增量相对有限，仍然大幅低于19年以前的高位水平。除非短期内油价再度出现10美金以上的增幅，否则依靠目前消耗DUC的形势，美油产量今年短期内大幅增长的难度仍然是极高的，页岩油公司策略更多是维持现有产量，而非增产。 图11页岩油公司现金流向图12美国开钻未完成井(DUC)数量 资料来源：RBN资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 近期计价关键并非供应，且供应层面上，近期变量较少，传统产区增减互补，总体保持平稳，另外补偿减产大概率实施不到位，后期关键点仍在于10月OPEC是否会按原计划逐渐退出减产，鉴于10月后炼厂逐渐进入检修季以及柴油需求旺季，考虑到柴油可能的外推需求弱势，如果OPEC不继续做出超量减产，而是逐渐退出减产，供应压力很可能会在4季度前夕成为大幅压制价格中枢的因素。 2.2.旺季中低位需求仍有释放空间，长期矛盾或在持续酝酿 需求忧虑是盘面持续博弈的计价逻辑中心，6月至7月初，市场持续给出较高的海外旺季消费预期，但是从目前看，今年旺季需求水平基本可以盖棺定论，属于近年来的中下水平。整体乏善可陈。并且9月后将淡出需求旺季，留给汽油库存去化带动价格逻辑的时间已经不多了。 不过在临近8月时点，需求环比确实有所好转，从主要消费地的库存总览上可以看出， 在原油汽油库存最终有所去化的基础下，叠加中东地缘政治再生波澜，使得油价在79左右支撑位稳定。 图13主要消费地原油库存情况图14主要