固定收益点评：社融公布，债市调整可能又结束了？

7月新增社会融资规模7708亿元，同比多增2342亿元，同比增速为8.2%，低于市场预期。主要分项中，政府债券增加6911亿元，同比多增2802亿元，是社融增速的主要支撑；企业债券增加2028亿元，同比多增738亿元，形成正向拉动。表外融资存量同比增速跌幅收窄至-0.57%。

7月新增人民币贷款2600亿元，同比少增859亿元，信贷余额同比增速回落至8.70%。分项中，票据融资增加5586亿元，同比多增1989亿元，是信贷增长的主要拉动；居民贷款减少2100亿元，同比多减93亿元；企业短期贷款减少5500亿元，同比多减1715亿元；企业中长期贷款增加1300亿元，同比少增1412亿元。

7月人民币存款减少8000亿元，其中居民户存款减少3300亿元，非金融企业存款减少17800亿元，财政存款增加6453亿元，非银存款增加7500亿元。M1同比增长-6.60%，继续回落至新低，M2同比增长6.30%，小幅回升0.1个百分点。M2-M1增速差走阔至12.9%，为2017年以来新高水平。

纳入现金理财的宽口径M1同比增速为-6.06%，与目前-6.60%的M1增速已较为接近，表明“存款搬家”的影响逐渐减弱。趋势上，宽口径M1同比增速同样下至新低位置，结合偏弱的企业部门信贷，企业预期不足的问题尚存。

总结来看，7月金融数据整体表现略低预期，社融规模、增速均不及预期，信贷增长表现偏弱，政府债融资与票据融资是主要支撑。7月社融分项中，贡献最高增速的仍然是政府债，但其中人民币贷款的首次当月负增值得关注；信贷结构上，居民企业部门贷款表现相对趋弱，企业部门贷款形成主要拖累，票据冲量贡献主要增速；M1增速较前月继续回落，“存款搬家”影响逐渐减弱，M2-M1剪刀差再度走阔至近年新高，表明企业预期尚存不足，资金活化仍然偏弱。

对债市而言，央行调控与弱基本面的博弈短期或仍持续，无论是单边上行还是单边下行短期内可能都难再现，利率或回归震荡下行。大行对于10Y、30Y券可卖出空间已经相对有限，在基本面偏弱局面未发生明显反转情况下，往后看博弈之下基本面逻辑或占上风，利率或回归震荡下行趋势。

风险提示：央行超预期收紧货币政策、理财大规模回表引发市场波动、机构行为大幅趋同形成正反馈。