债市周观察（08.05-08.11）：回调仍在持续，但卖出是阶段性的

上周，DR007和FR007，R001和DR001一致上行，货币投放快速收紧，央行资金净回笼。8月9日当周，R001从1.65%上升至1.86%，DR001自1.57%上升至1.79%，两者上行速度逐步加快；同期，DR007加速上行，回升至今年以来的均值附近，最终收于1.82%，FR007（回购定盘利率）小幅波动上升，从1.80%攀升至1.86%。公开市场操作方面，上周央行逆回购投放资金212.90亿元，逆回购总到期量7810.50亿元，最终净投放资金为-7597.60亿元。月初投放金额较小，央行资金净回笼。 上周长债收益率一度突破关键点位，随后10年期国债收益率在一周内调整近7BP，8月12日进一步攀升至2.25%的高位。我们分析其大幅回调的原因主要包括两方面：一是央行对长债收益率的强力干预，指导大型银行卖出长期债券，并对江苏省几家农商行启动自律调查；二是理财产品的赎回机制触发了负反馈效应，周四和周五市场恐慌情绪加剧，机构随之采取了止盈操作。在央行压制叠加机构止盈的共同作用下，债市回调幅度超出了市场预期。 总体而言，尽管债市回调仍在持续，但我们认为当前的卖出行为是阶段性的，债券收益率的长期趋势仍是下行的。从基本面来看，经济数据尚未展现出明显的改善迹象，尽管上周公布的CPI数据略有起色，但内需仍然偏弱，出口增速也在下滑。基本面决定了央行调控利率上行的幅度受到限制。另外，如果市场利率回调过多，也是央行不愿看到的情形，因为收益率大幅上行可能再次触发大规模赎回潮，从而酿成新的风险点。 展望后市，目前2.23%的调整点位可能已经在合理区间，如果没有触发大规模赎回，收益率很可能在此区间内得到维持。从央行发布的《二季度货币政策执行报告》来看，央行仍然坚持宽松的货币导向，第三、四季度仍存在降准降息的可能性，在一段时间的多空博弈之后，我们认为利率或许仍有继续下降的空间。 风险提示：国内宏观经济政策不及预期；货币政策超预期；数据提取不及时；财政政策超预期。 1.上周市场数据回顾 利率债：收益率曲线上移，央行资金收拢 上周，DR007和FR007，R001和DR001一致上行，货币投放快速收紧，央行资金净回笼。8月9日当周，R001从1.65%上升至1.86%，DR001自1.57%上升至1.79%，两者上行速度逐步加快；同期，DR007加速上行，回升至今年以来的均值附近，最终收于1.82%，FR007（回购定盘利率）小幅波动上升，从1.80%攀升至1.86%。 公开市场操作方面，上周央行逆回购投放资金212.90亿元，逆回购总到期量7810.50亿元，最终净投放资金为-7597.60亿元。月初投放金额较小，央行资金净回笼。 图表1：逆回购利率和回购定盘利率（%） 图表2：逆回购投放量、回笼量和净投放量（亿元） 图表3：R001和DR001的走势图（%） 中美市场利率对比来看，中债各期限利率上行，美债长端利率上行。8月5日当日，美国6月期LIBOR利率骤跌至5.21%，跨周下跌22BP，之后继续单日下跌13BP后回升，最终收于5.23%。同期，中国6月期SHIBOR利率保持稳定，轻度下降1BP至1.88%。 截止8月9日，中美6个月期利率利差为-335BP，倒挂幅度缩窄18BP；中美债两年期/十年期利差分别为-248BP和-175BP，利差倒挂幅度较8月5日均同步扩大约10BP。 图表4：中美短期利率走势（%） 期限利差方面，中债期限利差小幅增加；美债期限利差倒挂低位维稳。中债两年期收益率8月9日收于1.57%，较8月5日上升5.59BP；十年期收益率收于2.19%，较8月5日上升5.84BP，中债10-2年期利差扩至62BP。8月9日美债两年期收益率较8月4日逐步回升并收于4.05%；美债十年期收益率先升后降，最终收于3.94%，上周美债10-2年期限利差倒挂幅度维持在-11BP。 图表5：各期限中债收益率走势（%） 图表6：各期限美债收益率走势（%） 8月9日当周，中国收益率曲线平行上移，长短端利率全面上行，债市利空因素有一定的集中释放。美国收益率曲线平坦化上移，7月31日美联储暗示9月降息预期后，美国各期限利率经历约一整周的下滑，上周各期限收益率止降回升，且长端利率上涨更加明显。 上周长债收益率一度突破关键点位，随后10年期国债收益率在一周内调整近7BP，8月12日进一步攀升至2.25%的高位。我们分析其大幅回调的原因主要包括两方面：一是央行对长债收益率的强力干预，指导大型银行卖出长期债券，并对江苏省几家农商行启动自律调查；二是理财产品的赎回机制触发了负反馈效应，周四和周五市场恐慌情绪加剧，机构随之采取了止盈操作。在央行压制叠加机构止盈的共同作用下，债市回调幅度超出了市场预期。 总体而言，尽管债市回调仍在持续，但我们认为当前的卖出行为是阶段性的，债券收益率的长期趋势仍是下行的。从基本面来看，经济数据尚未展现出明显的改善迹象，尽管上周公布的CPI数据略有起色，但内需仍然偏弱，出口增速也在下滑。基本面决定了央行调控利率上行的幅度受到限制。另外，如果市场利率回调过多，也是央行不愿看到的情形，因为收益率大幅上行可能再次触发大规模赎回潮，从而酿成新的风险点。 展望后市，目前2.23%的调整点位可能已经在合理区间，如果没有触发大规模赎回，收益率很可能在此区间内得到维持。从央行发布的《二季度货币政策执行报告》来看，央行仍然坚持宽松的货币导向，第三、四季度仍存在降准降息的可能性，在一段时间的多空博弈之后，我们认为利率或许仍有继续下降的空间。 2.上周重点债市事件 （1）7月全球制造业PMI降至48.9%，经济复苏动力趋弱 7月份全球制造业采购经理指数(PMI)为48.9%，较上月下降0.6个百分点，降幅较上月扩大，连续4个月环比下降。分区域看，美洲制造业PMI为47.5%，较上月下降1.4个百分点，降幅较上月扩大1.2个百分点，创出年内新低。7月份，非洲制造业PMI为50.1%，较上月上升1.5个百分点，结束连续两个月环比下降走势，重回50%以上。 显示非洲制造业恢复力度较上月有所回升，但今年以来非洲经济恢复波动性较大，稳定性仍待提升。(来源：中国新闻网) （2）央行发布《2024年第二季度中国货币政策执行报告》，货币政策宽松空间打开，有力支持经济回升向好 8月9日，央行发布《2024年第二季度中国货币政策执行报告》（以下简称《报告》）。 《报告》在总结今年上半年货币政策执行情况、全面分析当前经济金融形势的基础上，明确了下一阶段货币政策的主要思路，释放了积极信号。 一是保持货币信贷合理增长。二是推动社会综合融资成本稳中有降。三是引导信贷结构调整优化。四是保持汇率基本稳定。五是加强风险防范化解。总体看，今年以来货币政策立场是支持性的，为经济持续回升向好提供了金融支持。（来源：中国基金报，中国人民银行） （3）前7个月我国货物贸易进出口总值24.83万亿元 据海关统计，2024年前7个月，我国货物贸易（下同）进出口总值24.83万亿元人民币，同比（下同）增长6.2%。其中，出口14.26万亿元，增长6.7%；进口10.57万亿元，增长5.4%；贸易顺差3.69万亿元，扩大10.6%。按美元计价，前7个月，我国进出口总值3.5万亿美元，增长3.5%。其中，出口2.01万亿美元，增长4%；进口1.49万亿美元，增长2.8%；贸易顺差5180亿美元，扩大7.9%。（来源：海关总署网站） 3.长城证券债券组合指数走势 图表7：长城证券债券组合指数 截止8月9日，长城证券债券组合指数为104.17（2024年1月2日作为100），保持稳定（8月5日为104.50）。中债-新综合财富（总值）指数（CBA00101.CS）为104.62，中债总全价指数（CBA00303.CS）为102.88。 风险提示 国内宏观经济政策不及预期；货币政策超预期；数据提取不及时；财政政策超预期。