24Q2营收/毛利率均超预期，本地化需求加速下全年营收增速可超同业平均
中低端消费电子复苏，客户备货意愿提升，24Q2营收及毛利率均好于指引。 国际会计准则下，24Q2营收19.01亿美元，环比+8.6%(原指引5%~7%)，营收环比增长主要受益于中低端消费电子需求逐步恢复，产业链备货建库意愿上升。24Q2毛利率13.9%(原指引9%~11%)，环比+0.2pct，好于指引，毛利率环比提升主要受益于产能利用率环比提升。 电源管理/射频提前出货致8寸收入占比提升，24Q2晶圆出货量增价跌。 24Q2晶圆出货量211.19万片(约当8英寸)，环比+18%；产能利用率85.2%，环比+4.4pct，其中8英寸产能利用率有所回升，12英寸产能接近满载。但由于电源管理/射频产品(以8英寸为主)提前出货，8英寸晶圆收入占比环比+2pct，致24Q2晶圆ASP环比-8%至1882美元/片(约当12英寸)。 地缘政治下海外客户备货积极，消费/手机领域PMIC/射频收入环比高增。 地缘政治因素影响下，部分海外客户积极建库，24Q2美国/欧亚大陆营收分别环比+17%/15%。且随着中低端消费电子复苏，24Q2消费电子/智能手机领域收入分别环比+25%/11%，其中BCD平台(含电源管理等)收入环比增长超过两成，射频CMOS平台(含蓝牙等)收入环比增长近三成。 本地化需求加速，24Q3营收中值将环比+14%，12英寸投产拉动毛利率。 公司指引24Q3营收环比增长13%~15%，营收中值约21.67亿美元，同比+34%，主要由于地缘政治因素下本地化需求加速提升。同时指引24Q3毛利率区间18%~20%，毛利率中值19%，环比+5.1pct，主要受益于高附加值的新扩产12英寸投产带动晶圆ASP提升。 维持24年营收增速超过可比同行业平均8%不变，扩产节奏或快于预期。 测算24年前三季度营收中值预计同比增长25%，公司认为下半年销售收入好于上半年，维持24年全年营收同比增速高于可比同行业(除台积电和三星)平均增速(约8%)的预期不变。此外，24H1资本支出共44.87亿美元（全年预期74.66亿美元），进度已达到60%，扩产节奏快于预期，预计24年底产能较23年底增加6万片(约当12英寸)。 国内晶圆制造龙头，成熟制程技术领先，维持“买入”评级。 公司作为国内晶圆制造龙头企业，成熟制程技术领先，预计公司24~26年归母净利润分别为33.81/38.17/42.27亿元，对应24/25/26年分别PE为114.1/101.1/91.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险；行业竞争风险；供应链风险；技术迭代风险等。 一、中低端消费电子复苏，24Q2营收/毛利率均好于指引 1、中低端消费电子逐步复苏，24Q2营收环比+8.6%，好于指引 中低端消费电子逐步复苏带动产业链备货建库意愿上升，24Q2营收环比增长8.6%，高于指引。国际会计准则下，24Q2单季度营收19.01亿美元，环比增长8.6%（原指引5%~7%），高于指引，归母净利润1.65亿美元，环比增长129.2%。营收环比增长主要受益于中低端消费电子需求逐步恢复，产业链备货建库意愿上升。 2、受益于产能利用率提升，24Q2毛利率13.9%，亦好于指引 受益于产能利用率提升，24Q2毛利率13.9%，环比提升0.2pct，高于指引。国际会计准则下，24Q2单季度毛利率13.9%（原指引9%~11%），环比提升0.2pct，高于指引，主要受益于24Q2产能利用率环比提升4.4pct。 图表1：24Q2中芯国际营收19.01亿美元，高于指引 图表2：24Q2中芯国际毛利率13.9%，高于指引 3、24Q2晶圆出货量环比高增18%，ASP受8英寸晶圆占比提升环比下降 24Q2晶圆出货量环比高增18%，产能利用率环比提升4.4pct至85.2%。24Q2晶圆出货量211.19万片(约当8英寸)，环比增长18%。公司8英寸产能利用率有所回升，12英寸产能接近满载状态，整体产能利用率85.2%，环比提升4.4pct。 电源管理/射频产品(以8英寸为主)提前出货带动8英寸晶圆营收占比提升，致晶圆ASP环比下降8%。24Q2晶圆平均单价约1882美元/片(约当12英寸)，环比下降7.8%，主要是由于以8英寸为主的电源管理/射频产品提前出货带动8英寸晶圆收入占比提升。 图表3：24Q2产能利用率环比提升4.4pct至85.2% 图表4：24Q2晶圆ASP环比下降8%（美元/片） 4、电源管理/射频(以8英寸为主)提前出货，24Q2 8英寸营收环比+17% 分晶圆尺寸看，电源管理/射频产品(以8英寸为主)提前出货，24Q2 8英寸营收环比+17%。24Q2单季度12英寸晶圆营收13.00亿美元，占晶圆总营收的73.6%，环比增长5.6%；8英寸晶圆营收4.66亿美元，占晶圆总营收的26.4%(24Q1为24.4%)，环比增长17.4%。公司指出24Q2 8英寸产能利用率有所回升，12英寸接近满载状态。 图表5：24Q28英寸晶圆营收占晶圆收入的26.4% 图表6：24Q28英寸晶圆营收环比增长17.4%（亿美元） 5、电源管理/射频等收入环比高增，驱动Q2消费电子/手机领域收入成长 分下游应用看，电源管理/射频等收入环比高增，驱动24Q2消费电子/智能手机领域环比+25.0%/11.3%。24Q2智能手机领域营收5.65亿美元，占晶圆总收入的32.0%，环比增长11.3%；消费电子营收6.29亿美元，占晶圆总收入的11.0%，环比增长25.0%。 这主要受益于BCD平台(包括电源管理、开关稳压器、LCD驱动等)销售收入环比超过两成，射频CMOS平台(包括蓝牙、WiFi、接收器、收发器等)销售收入环比增长近三成。 此外，24Q2工业和汽车领域营收1.43亿美元，占晶圆总收入的8.1%，环比增长22.1%。 而互联网可穿戴领域营收1.94亿美元，占晶圆总收入的11.0%，环比下降9.6%；电脑和平板营收2.35亿美元，占晶圆总收入的13.3%，环比下降17.5%。 图表7：24Q2消费电子占晶圆总收入的比例环比+4.7pct 图表8：24Q2消费电子营收环比增长25.0%（亿美元） 6、地缘政治致海外客户备货积极，24Q2美国/欧亚大陆环比+17%/15% 分地区看，地缘政治导致海外客户备货积极，24Q2美国及欧亚大陆分别环比增长16.7%/14.8%。24Q2单季度中国区域营收15.27亿美元，占总营收的80.3%，环比增长6.9%；美国区域营收3.04亿美元，占营收的16.0%，环比增长16.7%；欧亚大陆营收0.70亿美元，占总营收的3.7%，环比增长14.8%。美国及欧亚大陆地区营收环比增长，主要由于在地缘政治因素影响下，海外客户备货积极，将下半年部分产品提前到上半年出货。 图表9：24Q2美国营收占比环比提升1.1pct 图表10：24Q2美国区营收环比增长16.7%（亿美元） 二、本地化需求加速提升，指引Q3营收中值环比+19% 1、地缘政治影响下本地化需求加速，指引24Q3营收中值环比增长14% 地缘政治影响下本地化需求加速，指引24Q3营收中值环比增长14%。公司指引24Q3营收环比增长13%~15%，营收中值约21.67亿美元，同比增长34%。这主要是由于在地缘政治因素影响下，本地化需求加速提升，几个主要市场领域芯片产能均供不应求，12英寸产能紧俏、价格向好。 2、新扩产12寸投产后晶圆ASP提升，拉动毛利率区间提升至18%~20% 高附加值的新扩产12英寸晶圆ASP提升拉动毛利率区间提升至18%~20%。公司指引24Q3毛利率区间18%~20%，毛利率中值19%，环比提升5.1pct。这主要受益于2024年新扩产的12英寸产能得到充分利用，高附加值的12英寸晶圆收入提升带动公司整体晶圆平均单价的提升。 图表11：指引24Q3营收中值环比增长14%，毛利率中值环比提升5.1pct 三、维持24年全年营收增速超过8%不变，扩产或快于预期 1、维持24年营收同比增速高于可比同行业平均值8%的预期不变 维持24年营收同比增速高于可比同行业平均值8%的预期不变。24H1公司营收36.5亿美元，同比增长21%。公司认为24H2表现将好于24H1，预计24年全年营收同比增速高于可比同行业(除台积电和三星)的平均增速(约8%)。 2、24H1资本支出完成率已达60%，扩产节奏或快于预期 24H1资本支出完成率已达60%，扩产节奏快于预期，预计至年底新增6万片12英寸产能。24Q2资本支出22.52亿美元，环比增长0.74%，24H1资本支出共44.87亿美元（全年预期74.66亿美元），进度达到60%。从扩产产能看，24Q2月产能环比增加2.25万片/月至83.70万片/月(约当8英寸)，预计24年底产能较23年底增加6万片(约当12英寸)。 图表12：维持24年全年资本开支同比基本持平的预期不变（23年资本开支74.66亿美元） 四、投资建议 中芯国际是世界领先的集成电路晶圆代工企业之一，是中国大陆技术最先进、规模最大、配套服务最完善、跨国经营的专业代工企业。（1）在逻辑工艺领域，公司是中国大陆第一家实现14nm FinFET量产的集成电路晶圆代工企业，代表中国大陆自主研发集成电路制造技术的最先进水平；（2）在特色工艺领域，公司陆续推出中国大陆最先进24nm NAND、40nm 高性能图像传感器等特色工艺，与各领域龙头合作，实现在特殊存储器、高性能图像传感器等细分市场的持续增长。 公司作为国内晶圆制造龙头企业，成熟制程技术领先，随着下游终端市场逐步复苏，公司有望优先受益，预计公司24~26年归母净利润分别为33.81/38.17/42.27亿元，对应24/25/26年分别PE为114.1/101.1/91.3倍，维持“买入”评级。 五、风险提示 宏观经济风险。受到全球宏观经济的波动、行业景气度等因素影响，集成电路行业存在一定的周期性。因此，集成电路行业的发展与宏观经济整体发展亦密切相关。如果宏观经济波动较大或长期处于低估，集成电路行业的市场需求也将随之受到影响。另外，下游市场需求的波动和低迷亦会导致集成电路产品的需求下降，或由于半导体行业出现投资过热、重复建设的情况进而导致产能供应在景气度较低时超过市场需求，进而影响集成电路晶圆代工企业的盈利能力，将可能对公司的经营业绩造成一定的影响。 行业竞争风险。从全球范围来看，晶圆代工市场竞争激烈，公司与全球行业龙头相比技术差距较大，目前市场占有率不高。随着物联网、人工智能和云计算等新应用领域的不断涌现，芯片发展的热点领域在不断丰富，广阔的市场前景及较为有利的产业政策吸引了诸多境内外集成电路相关企业布局集成电路晶圆代工行业，可能将导致市场竞争进一步加剧。未来，如果公司无法及时开发和引进最新的制造工艺技术，或推出能够更好地满足客户需求的工艺平台，将削弱公司的竞争优势，并对公司的经营业绩产生不利影响。 供应链风险。集成电路晶圆代工行业对原材料、零备件、软件和设备等有较高要求，部分重要原材料、零备件、软件及核心设备等在全球范围内的合格供应商数量较少，且大多来自中国境外。未来，如果公司的重要原材料、零备件、软件或者核心设备等发生供应短缺、延迟交货、价格大幅上涨，或者供应商所处的国家和/或地区与他国发生贸易摩擦、外交冲突、战争等进而影响到相应原材料、零备件、软件及设备等管制品的出口许可、供应或价格上涨，将可能会对公司生产经营及持续发展产生不利影响。 技术升级迭代风险。集成电路晶圆代工的技术含量较高，需要经历前期的技术论证及后期的不断研发实践，周期较长。如果公司未来不能紧跟行业前沿需求，正确把握研发方向，可能导致工艺技术定位偏差。同时，新工艺的研发过程较为复杂，耗时较长且成本较高，存在不确定性。而且集成电路丰富的终端应用场景决定了各细分领域芯片产品的主流技术节点与工艺存在差异，相应市场需求变化较快。如果公司不能及时推出契合
