福建低空、港数闽算，新质名城、聚力创新

主业房地产再出发，转型布局福建低空和“港数闽算”：公司以房地产为主业，专业从事住宅地产、商业地产的开发,同时涉足工业地产及旅游地产。2023年，公司实现营收116.95亿元；归母净利润2.23亿元。地产业务多次计提存货跌价减值，剩余在手项目主要为华东地区，质地较好，能为转型提供一定资金支持。俞培俤为公司实控人，现担任香港乐群慈善基金会主席、香港福州社团联会主席、香港福建社团联会荣誉顾问、福州市慈善总会永远名誉会长等社会职务。创始人背景雄厚，眼光前瞻，2024年开始布局低空经济和“港数闽算”，开始全面自我转型。 福建低空建设意义重大，大名城掌握枢纽机场，低空运营前景可期：福建省丘陵地貌、海岸线长；紧邻台湾省，边海空防建设需求迫切。枢纽机场是低空产业的关键环节，是后续运营各项服务的基础，谁掌握枢纽机场，谁就有望掌握低空运营主导权。2024年6月，大名城公告拟和航发公司、中航金城成立合资公司布局低空业务，分别持股56%/34%/10%。 中航金城是低空经济国家队，提供技术支持和协调军方、民航。航发公司是国有独资企业，提供地方行政资源。合资公司拟在福州新区投资建设“低空城际智慧枢纽机场”项目，先发优势明显。大名城后续有望在福建多地建设低空枢纽机场，建设选址具有排他性，掌握低空运营核心竞争力。 加码“港数闽算”，为低空业务提供优质现金流：香港算力资源紧张，数据跨境流动政策颁布，福建省算力成本相比香港优势明显，海底光缆直通香港，具备免税、补贴等政策优势，福建可以为香港提供优质算力。 2024年5月，公司公告拟与福建大数据产投、商筹科技成立合资公司，布局“港数闽算”，分别持股44%/51%/5%。商筹科技是商汤科技的合并联属实体，提供技术支持。大数据产投是福建省大数据集团有限公司（福建省国资委100%持股）的控股子公司，提供数据跨境服务和政府资源。 合资公司第一批2000P算力已交付，香港客户已经开始测试，预计项目盈利能力较强，为公司低空业务提供优质现金流。 盈利预测与投资评级：公司主业是房地产业务，现逐步转型低空经济和算力，营收空间和商业模式有望迎来质的变化，基于此，应当给予估值溢价。截至2024年8月11日，大名城PB(LF)估值为0.68倍，略低于可比公司，安全边际较高。公司港数闽算业务第一批2000P算力已交付，香港客户已经开始测试，预计项目盈利能力较强，加上公司在福建省的低空经济中具备明显先发优势和资源优势，若两大新业务开展顺利，公司估值有望提升。基于此，我们给予公司2024-2026年归母净利润预测为2.09/1.61/1.45亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：转型进度不及预期；低空产业政策支持力度不及预期；AI应用发展不及预期。 1.低空和算力业务开启，主业财务质量优化 1.1.主业房地产开发，新布局低空经济和算力 大名城再出发，从房地产开发到低空经济和算力。公司以房地产为主业，专业从事住宅地产、商业地产的开发,同时涉足工业地产及旅游地产。公司成立于1996年，2001年在福州开发首个住宅项目，2013年拓展西北房地产项目，2017年推进全国战略化布局，2024年布局低空经济和算力业务。 图1：大名城发展历程 公司传统主业是房地产，2024年新布局低空经济与算力。 公司以房地产为主业，从事住宅地产、商业地产的开发，同时涉足工业地产及旅游地产。公司至今已拓展上海、福州、兰州等17个城市，开发高尚住宅、城市综合体、5A写字楼、星级酒店、旅游文化园区等多种物业业态，打造了“福州大名城”、“名城港湾”、“东方名城”等数十个精品项目。布局长三角、大福建、大西北、大湾区四大区域。 累计建设面积超千万平方米，土地储备超4万亩。 低空经济业务旨在布局从基建到空域管理、规划和低空运营全产业链业务。2024年6月，大名城公告拟和航发公司、中航金城成立合资公司布局低空业务，分别持股56%/34%/10%。中航金城是低空经济国家队，提供技术支持和协调军方、民航。航发公司是国有独资企业，提供地方行政资源。合资公司拟在福州新区投资建设“低空城际智慧枢纽机场”项目，先发优势明显。大名城后续有望在福建多地建设低空枢纽机场，建设选址具有排他性，掌握低空运营核心竞争力。 算力业务布局“港数闽算”工程，让福建省的算力资源充分支撑香港的数据运算。 2024年5月，公司公告拟与福建大数据产投、商筹科技成立合资公司，布局“港数闽算”，分别持股44%/51%/5%。商筹科技是商汤科技的合并联属实体，提供技术支持。大数据产投是福建省大数据集团有限公司（福建省国资委100%持股）的控股子公司，提供数据跨境服务和政府资源。合资公司第一批2000P算力已交付，香港客户已经开始测试，项目盈利能力较强，为公司低空业务提供优质现金流。 图2：大名城主营业务 俞培俤先生为实控人，在福建和香港具备深厚资源。现担任香港乐群慈善基金会主 席、香港福州社团联会主席、香港福建社团联会荣誉顾问、福州市慈善总会永远名誉会长等社会职务。陈华云女士、俞锦先生、俞丽女士、俞凯先生、俞培明先生分别系俞培 俤先生的配偶、儿子、女儿、儿子、兄弟。 图3：大名城股权结构（截至2024年8月11日） 1.2.地产景气度影响业绩表现，报表质量逐步优化 跌价减值计提导致利润波动，地产景气度下行影响销售规模。2023年，公司实现营收116.95亿元，同比增长58.88%；归母净利润2.23亿元，同比增长29.98%。2020-2023年，公司归母净利润波动较大，主要系公司主要系计提存货减值准备、部分项目土地增值清算带来变动影响等因素（例如2021/2023年分别计提存货跌价金额7.71/3.68亿元）。 房地产仍处于下行周期，企业利润规模和盈利水平继续呈现下降趋势，公司销售规模收缩。 图4：2019-2023年公司营收及同比增速 图5：2019-2023年公司归母净利润及同比增速 公司负债率持续降低，现金流连续三年为正。公司严格遵守房地产企业“三道红线”要求，2021-2023年资产负债率逐步下降，2023年为49%，扣除预收账款资产负债率33.78%，净负债率8.60%。2021-2023年，公司经营性现金流净额连续3年为正，2023年年底，公司货币资金22.20亿元。截至2024年8月，公司在手房地产项目主要来自华东地区，项目质量较高。 图6：2019-2023年公司资产负债率 图7：2019-2023年公司经营性现金流净额 2.福建低空建设意义重大，大名城掌握枢纽机场 2.1.低空经济元年，顶层设计稳步推进 2024年有望成为低空经济发展元年。2010年以来，国家为推动低空经济发展先后颁布了一系列政策法规。2021年2月，中共中央、国务院印发《国家综合立体交通网规划纲要》，提出“发展交通运输平台经济、枢纽经济、通道经济、低空经济。”首次将“低空经济”概念写入国家规划。2023年12月中央经济工作会议指出，打造生物制造、商业航天、低空经济等若干战略性新兴产业。2023年5月31日，国务院、中央军委公布《无人驾驶航空器飞行管理暂行条例》，已经于2024年1月1日起施行，这标志着我国无人机产业将进入规范化发展新阶段，有望成为低空经济的发展元年。 图8：中国低空经济国家层面政策 低空经济纳入新质生产力范畴，首次写入政府工作报告。2024年3月5日，政府工作报告出炉。报告提出，大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力，积极培育新兴产业和未来产业，积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎。本次政府工作报告也是首次将低空经济定义为增长引擎。同时，今年全国各地两会密集召开，各省、市、自治区2024年政府工作报告相继公布，据不完全统计，已有26个省（区、市）将“低空经济”有关内容写入2024年政府工作报告。 低空经济领域持续升温，成为市场焦点。政策层面频现利好，三中全会印发的《中共中央关于进一步全面深化改革推进中国式现代化的决定》中明确提到要“发展通用航空和低空经济”；民航局成立促进低空经济发展工作领导小组及工作组。同时，多地政府也在推进各自的低空经济的建设方案/行动计划，对起降点、航线、空域、飞行架次等都提出了明确的量化目标。此外，国内头部企业也在积极探索应用场景/运营牌照的落地。 表1：近期低空重大事件汇总 未来中国低空经济市场6万亿元蓝海。根据云图智行披露的信息，2022年中国低空经济行业市场规模为2.5万亿元，预计到2035年，中央对国家低空经济的产业规模预期达6万多亿元。 图9：中国低空经济市场规模（万亿元） eVTOL是低空经济的关键载体。eVTOL（Electric Vertical Take off and Landing，电动垂直起降飞行器）是指以电力作为飞行动力来源，且具备垂直起降功能的飞行器。相对传统飞行器，eVTOL在安全性、智能性、经济性和环保性等方面优势显著，可在低空快速流动与灵活作业，有效缓解地面交通拥堵问题。随着各类上游材料端和中游配套的不断发展，eVTOL飞行器作为低空经济的首选工具和最重要的载体之一，潜在发展空间巨大。 三大势力布局eVTOL赛道，大部分处于适航取证早期阶段。近年来，中国和欧美国家积极布局eVTOL赛道，参与企业主要包括三类：1）以亿航智能为首的新型科技企业，已逐步成为面向城市空中交通的eVTOL研发主力军；2）汽车企业：吉利、奥迪、现代、丰田、小鹏等汽车企业纷纷加入eVTOL研发行列；3）传统航空巨头：波音、空客、贝尔、巴西航空、中航工业等传统航空企业也在逐步探索eVTOL领域。目前除了亿航智能已取得型号合格证（TC）、标准适航证（AC）和生产许可证（PC）外，大部分企业均处于原型机认证或适航取证早期阶段。 表2：eVTOL竞争格局 2.2.福建低空战略意义重大，枢纽机场是核心 福州市低空规划已于2024年5月推出。2024年5月，福州市发布了《福州市关于加快推动低空产业发展行动方案（2024-2026）》（征求意见稿）。明确提出全方位推进福州市低空产业发展。2024年底，在全省率先开展低空空域管理改革试点，经军方同意，由地方政府发布无人机适飞空域，建设军、地、民低空空域协同管理机制，打造低空经济产业链。2025年底，布局无人机飞行服务站、临时起降点，建设低空产业创新平台，全市低空产业链能级跃升，技术创新能力明显增强，形成低空产业战略性新兴产业集群，争创民用无人驾驶航空器试验基地。2026年底，围绕打造高能级无人机产业体系，飞行服务更加优质。低空经济相关企业数量突破家，组织筛选低空经济大创新场景，争创国家低空经济示范区。 图10：福州市低空产业发展重要目标预期一览表 枢纽机场是福建低空产业的关键环节。枢纽机场是一个城市或者地区的低空基础设施核心，是低空航线的重要节点，以及载人载物的核心中转点。谁掌握了枢纽机场，谁就有望掌握低空运营的主导权。 1）枢纽机场能够提供必要的起降点和维护服务。随着低空飞行活动的日益频繁，无人机物流、空中出租车、紧急医疗服务等新兴业务对起降设施的需求不断增长。枢纽机场可以为这些活动提供安全、高效的起降空间，确保飞行活动的顺利进行。 2）枢纽机场在促进低空经济产业链发展中扮演着关键角色。机场可以成为无人机和eVTOL飞行器的研发、制造、测试和培训中心，吸引相关企业和人才集聚，形成产业集群，推动技术创新和产业升级。同时，枢纽机场还可以提供飞行器的维修、保养、升级等服务，为低空飞行器的长期运营提供保障。 3）枢纽机场对于低空经济的监管和安全至关重要。低空飞行活动的安全监管需要依托于先进的空中交通管理系统，而枢纽机场可以作为这一系统的核心节点，实现对低空飞行器的有效监控和管理。通过在枢纽机场部署先进的雷达、通信和导航设备，可以提高低空飞行的安全性，减少飞行冲突和事故风险。 福建发展低空有两大驱动因素： 福建省丘陵地貌、海岸线长。福建省以山地、丘陵地形为主，丘陵山地面积约占福建省总面积的80%。福建省东部沿海，海岸线十分曲折