中南传媒(601098)首次覆盖报告：行业龙头业绩稳健，稳定分红回馈股东

行业龙头业绩稳健，稳定分红馈股东 中南传媒（601098.SH）首次覆盖报告 核心结论 证券研究报告 公司深度研究|中南传媒 2024年08月03日 公司评级 增持 股票代码601098.SH 方性出版发行龙头，经营稳健分红率高。公司由湖南出版投资控股集控 前次评级-- 股，是我第一支全产业链整体上市的出版传媒股，业务分为出版、发行、 评级变动首次 印刷、媒体、数字出版及金融六大板。公司业绩稳健增长，2023年营收/ 归母净利润达136.13/18.55亿元，YoY+9%/+33%。重视股东报，2023年年度分红额为9.88亿元，现金分红比例为53.26%。 教材教辅业务：量增价稳，需求稳中有增。公司背靠湖南人口大省，K12学生规模稳中有增，教材教辅需求较为刚性，量增价稳驱动教材教辅收入稳健 增长。“湘版”教材通过教育部审定，目前已覆盖内29个省（市、自治区并销往外。截至2023年，湖南省新华书店共有门店1293家，结合智慧书城APP，打造线上线下融合渠道。 一般书业务：市暖，公司优势显著。公司文学、科普等类目保持领先位，近年来成功打造爆款书籍《长安的荔枝》、《大英儿童漫画百科》等公司顺应短视频销售趋势，官方直播号岳麓书社多次跻身全出版社直播间 20强。23年全综合书零售市实洋占有率为3.80%，排名第二。 新业态：加强数字教育开发，产融结合互促共赢。公司较早推行数智化战略打造了包含天闻数媒、贝壳网、中南讯智等的数字教育体系，其中重点建设产品ECO云开放平台2023年底已包含1257万用户及其数据。公司下设有财务公司与泊富基金，为实体产业提供金融支持和服务，提升资金收益 水平。2023年公司数字出版/金融服务收入分别为0.3/2.2亿元。 投资建议：公司深耕出版发行主业，增长稳健，数字化业务有望充当发展新动力。预计FY24-26公司将实现营收146.8/154.4/163.5亿元，归母净利润15.3/15.7/16.5亿元。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：新业务拓展不及预期，政策风险，学生数量增长不及预期，线上销售利润挤压风险。 核心数据 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 12,465 13,613 14,684 15,437 16,346 增长率 10.0% 9.2% 7.9% 5.1% 5.9% 归母净利润(百万元) 1,399 1,855 1,531 1,571 1,647 增长率 -7.7% 32.6% -17.5% 2.6% 4.8% 每股收益（EPS） 0.78 1.03 0.85 0.87 0.92 市盈率（P/E） 15.0 11.3 13.7 13.4 12.8 市净率（P/B） 1.4 1.4 1.2 1.1 1.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 当前价格11.71 近一年股价走势 中南传媒教育出版沪深300 21% 15% 9% 3% -3% -9% -15% -21% 2023-082023-122024-04 分析师 冯海星S0800524040002 fenghaixing@research.xbmail.com.cn 联系人 唐可馨 13669130839 tangkexin@research.xbmail.com.cn 相关研究 索引 内容目录 投资要点4 关键假设4 区别于市场的观点4 股价上涨催化剂4 投资建议4 中南传媒核心指标概览5 一、中南传媒：扎根湖南的出版行业龙头6 1.1深耕出版发行，布局全产业链6 1.2典型国资控股，股权结构集中7 1.3业绩稳健增长，重视股东回报8 二、教材教辅业务：量增价稳，增长稳健10 2.1供给需求刚性的弱周期赛道10 2.1.1供给端：进入壁垒较高，格局稳定10 2.1.2需求端：背靠人口大省，量增价稳11 2.2省外市场开拓顺利，布局线上线下融合渠道13 三、一般图书业务：市场回暖，优势显著14 3.1图书需求承压，短视频渠道崛起14 3.2巩固品类优势，发力直播电商15 四、加强数字教育开发，产品生态布局领先17 五、盈利预测与投资建议19 5.1盈利预测19 5.2投资建议20 六、风险提示21 图表目录 图1：中南传媒核心指标概览图5 图2：公司发展历程6 图3：中南传媒业务布局7 图4：公司股权结构（截至2024年3月31日）7 图5：中南传媒营收及同比增速8 图6：中南传媒归母净利润及同比增速8 图7：中南传媒分业务收入（亿元）8 图8：中南传媒分业务收入占比8 图9：中南传媒分业务毛利率9 图10：中南传媒期间费用率9 图11：中南传媒资产负债率9 图12：中南传媒账上现金（亿元）9 图13：中南传媒现金分红金额10 图14：中南传媒现金分红比例和股息率10 图15：A股教育出版上市公司主营业务总计10 图16：全国及湖南省人口出生率12 图17：湖南省小初高各阶段在校人数（万人）12 图18：中南传媒教材教辅销售量（百万册）12 图19：中南传媒教材教辅均价（元）13 图20：湖南省教育经费13 图21：湖南省新华书店在全省各市州的连锁网点数（家）14 图22：2017-2023年国内图书销售码洋情况14 图23：2023图书码洋分类占比14 图24：2022-2023年主要图书品类码洋增长率15 图25：“岳麓书社”抖音账号16 图26：中南传媒线上销售营业收入及增长率16 图27：中南传媒一般图书发行及出版收入（亿元）17 图28：中南传媒一般图书销量（万册）及同比增长17 图29：中南传媒一般图书销售码洋（亿元）17 图30：中南传媒全国综合图书零售市场占比17 图31：天闻数媒产品布局18 图32：ECO云开放平台18 图33：2019-2023年天闻数媒、贝壳网及中南迅智用户数据（万）19 表1：出版行业政策11 表2：教育出版行业上市企业信息11 表3：各渠道码洋占比及增速15 表4：中南传媒爆款书籍16 表5：中南传媒分业务收入及毛利率预测19 表6：相对估值21 投资要点 关键假设 营业收入：1）发行业务：受益湖南地区在校学生数增长，预计发行业务保持稳定增长，2024-2026年收入增速10.7%/5.9%/6.5%；2）出版业务：发力短视频直播电商推动一般图书销量上涨，预计2024-2026年收入增速5.3%/7.1%/5.5%；3）数字出版业务：具备技术优势，着力探索更加有效的商业模式，预计2024-2026年收入增速10.7%/10.7%/10.8%。其余业务体量较小且未出现明显边际变化，预计保持稳定增长。 毛利率：我们预计公司2024-2026年毛利率保持稳定，将实现42.5%/42.3%/41.9% 期间费用率：公司各项经营稳定，控费能力强，各项费用率保持相对稳定。其中，管理费用率12.50%/12.50%/12.50%；销售费用率16.00%/16.00%/16.00%；研发费用率0.5%/0.5%/0.5%。 区别于市场的观点 财政部等三部门联合发布《关于延续实施文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业有关税收政策的公告》，市场担心新政对公司业绩的影响。我们认为不需多度悲观： 1）目前实际税率尚未定论，且后续可能有税收优惠政策出台：①地方特殊奖励政策；②创新科技企业享受优惠税率，公司旗下如天闻数媒、中南讯智等属于国家需要重点扶持的高新技术企业，按15%税率征收企业所得税。 2）税率调整后，股息率仍然具有性价比。公司在手现金充沛，具备稳定分红能力和较强的分红意愿。按7月31日收盘价计算，公司股息率为4.7%，仍具备较高性价比。24年公司在考虑税率变化的情况下，增加分红频次，宣布24H1拟派发现金红利1.80亿元，彰显了较高的股东回馈意愿。 股价上涨催化剂 出现爆款图书，现金分红额超预期，出版公司所得税政策变化，数字教育业务取得新进展。 投资建议 公司深耕出版发行主业，增长稳健，数字化业务有望充当发展新动力。预计FY24-26公司将实现营收146.8/154.4/163.5亿元，归母净利润15.3/15.7/16.5亿元。公司以教材教辅出版以及一般图书出版为核心业务，我们选取教育出版公司龙头山东出版、南方传媒、凤凰传媒和新华文轩，以及大众出版龙头中信出版作为可比公司，其2024/2025/2026年平均PE为16x/14x/13x。公司为教育出版领域头部公司，在版权储备、品牌影响力和销售渠道上具备领先优势，享有一定估值溢价。首次覆盖，给予“增持”评级。 公司深度研究|中南传媒 西部证券 2024年08月03日 中南传媒核心指标概览 图1：中南传媒核心指标概览图 资料来源：中南传媒财报，国家统计局，西部证券研发中心预测 一、中南传媒：扎根湖南的出版行业龙头 1.1深耕出版发行，布局全产业链 扎根湖南，出版传媒全产业布局龙头企业。中南传媒于2008年由湖南出版集团进行整体 改制重组，联合旗下全资子公司盛力投资共同发起设立，并于2010年挂牌上市，成为我国第一支全产业链整体上市的出版传媒股。 图2：公司发展历程 资料来源：中南传媒官网，中南传媒招股书，《中南传媒关于与湖南教育电视台签署战略合作协议的公告》，西部证券研发中心 以出版发行为主业，覆盖完整产业链。公司业务分为出版、发行、印刷、媒体、数字出版及金融六大板块，涵盖图书、报纸、期刊、音像、电子、网络、动漫、手机媒体、框架媒体等多种媒介，拥有集编辑、印制、发行、物资供应、物流等多环节于一体的完整产业链。 出版发行作为主业势头强劲，商业版图逐年扩张，涵盖海外版权输出，获得良好传播效果。其中： 1.出版业务：1）本版图书（含教材教辅）出版，公司出版自主编写的、具备专有出版权的图书；2）外版教材租型，公司通过支付租型费获取外版教材的重印权、代印权并进行相关的宣传推广、印制、发行和售后服务等工作。 2.发行业务：1）教材教辅发行，主要由湖南省新华书店和新教材公司负责，依靠政府采购、直供、代印和向其他出版社提供“型版”等方式进行；2）一般图书发行，主要通过批发、零售、电商等渠道在湖南省内的实体店连锁经营销售或在省外通过经销商销 售；3）文化用品，通过湖南省新华书店门店代理销售。 3.印刷业务：1）按客户订单生产（如教材教辅、一般图书、报纸、期刊、一般印刷物、防伪标签等），并按照合同直接销售；2）通过招标方式采购或从市场采购以供应图书用纸或社会用纸等印刷物资并向客户销售。 4.媒体业务：1）潇湘晨报经营公司独家负责《潇湘晨报》的广告和发行业务，以及晨视频的广告活动和策划，并支付相关运营和推广费用给潇湘晨报社；2）独家运营长沙地铁、武汉地铁的部分优质广告媒体资源；3）获取《快乐老人报》全部收 入并介入相关产业经营；4）新媒体相关，通过红网PC端、移动端和户外框架媒体（两网四屏）提供内容服务，促进读者订阅无线增值产品与服务，吸引广告商投放广告，以及为政府机构和企业提供舆情监控、技术支持、培训、宣传以及县级融媒体中心建设等服务；5）运用品牌影响力开展长沙车展、教育博览会、草莓音乐节等活动。 5.数字出版业务：1）天闻数媒推出"春耕系列"和"四维解决方案"，参与重点项目；2）贝壳网提供教材数字化服务；3）家校共育网普及家庭教育知识；4）中南讯智打造智能化教辅平台。 6.金融业务：1）财务公司提供存贷款、结算等服务，并与银行等金融机构开展同业往来业务；2）泊富基金主要通过项目投资获取收益。 资料来源：中南传媒官网，西部证券研发中心 1.2典型国资控股，股权结构集中 湖南出版投资控股集团控股，股权结构较为集中。湖南出版投资控股集团有限公司直接及间接持有公司64.69%的股权，为控股股东，湖南省人民政府为公司实际控制人。 图4：公司股权结构（截至2024年3月31日） 资料来源：中南传媒2024年1季报，中南传媒2023年年报，西部证券研发中心 高管团队稳定，相关领域经验