【中泰研究丨晨会聚焦】：煤炭杜冲：政策催化不断，煤企迎来机遇

【中泰研究丨晨会聚焦】煤炭杜冲：政策催化不断，煤企迎来机遇 证券研究报告2024年8月12日 今日预览 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004电话： Email： 晨报内容回顾： 欢迎关注中泰研究所订阅号 今日重点>> 【汽车】何俊艺：智能驾驶行业框架报告（1）：技术视角24年是整车智驾元年，平价智驾有望催生投资新趋势 【煤炭】杜冲：政策催化不断，煤企迎来机遇研究分享>> 【银行】戴志锋：银行2024年2季度经营数据：净息差1.54%，净利润同比+0.36%；息差企稳，不良改善 【宏观】张德礼：食品和旅游支撑CPI环比超预期回升 【传媒】康雅雯：广电、影视公司定增方案有序推进，看好相关领域投资机会 【科技】孙行臻：新型电力系统建设再提速，关注智慧调度与虚拟电厂 今日重点 ►【汽车】何俊艺：智能驾驶行业框架报告（1）：技术视角24年是整车智驾元年，平价智驾有望催生投资新趋势 何俊艺｜中泰汽车行业首席 S0740523020004 前言：基于我们的整车研究框架，当前对整车厂来说智能化能力是和市场需求把控能力同等重要的能力 目前车企核心能力的重要性排序为：智能化能力=市场需求把控能力>电动化节奏。电动化方面，差异性边际减弱（核心电动化技术集中在产业链，消费者体验差异性弱）；智能化方面，平价智驾落地+城市L3车型密集推出，消费者体验差异性提升加速。中长期来看智能化建设能力会成为差异性的核心影响因素。 复盘电动化：核心是①技术进步降本、售价降低（20w主价格带）+②产品具备有效性（解决消费者痛点）→走量 对19年起由电动化带动的汽车行情进行解析，我们发现特斯拉和比亚迪是最重要的两家车企，关键催化在于：①技术降本进入主价格带+②产品供给要“有效”→走量。特斯拉：1）上海工厂投产，M3从40w降至20w+2）产品科技属性强天然有效；比亚迪：1）刀片电池（纯电）+DMi（插混）降本，车型售价接近燃油车+2）纯电解决电池安全问题+插混解决馈电油耗高问题，产品有效性极强。 推演智能化：24年是元年且投资会迁移到整车，基于电动化行情的逻辑推演，我们认为平价智驾放量将提供整车投资新逻辑 我们判断24年是整车智驾元年主要基于1）政策方面支持力度加码、2）技术方面各家端到端方案加速、3）产品方面城区智驾方案开城加速、4）事件方面特斯拉FSD年内入华预期及10月robotaxi发布。参考此前对电动化的复盘，我们认为智能化带动整车行情的关键也在能否走出“①降本+②有效→走量”的逻辑链条，因此需更加关注后续有平价智驾车型发布的车企，如长安、小鹏、比亚迪等。 电动化核心能力（三电）在供应链，智能化（数据+算法）在整车端，因此智能化体验差异性更强，车企将形成梯队和阵营 主机厂智驾能力在技术端趋向自研，终端城市NOA能力呈现差异化。1）技术端：软件端，主流车企皆实现算法自研；硬件端，华为（已落地）和新势力（蔚小理24-25年落地）实现芯片自研。2）终端-城市NOA：华为和小鹏已实现全国推送，多家车企陆续落地多个城市。 风险提示：智驾技术进度不及预期、相关政策法规推进不及预期、供应链芯片短缺的风险、数据更新不及时的风险等 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《智能驾驶行业框架报告（1）：技术视角24年是整车智驾元年，平价智驾有望催生投资新趋势》 发布时间：2024年8月11日 ►【煤炭】杜冲：政策催化不断，煤企迎来机遇杜冲｜中泰煤炭&交运行业首席S0740522040001 煤电“压舱石”及“调峰”作用强化，政策鼓励“煤电联营”融合发展。1）煤电“压舱石”地位十分突出。长期以来，煤电在我国电力体系中占据主导地位。伴随产业结构的不断调整，电力消费弹性呈现逐步扩大趋势，预计全社会用电量仍将保持增长态势。2014-2023火电装机容量十年复合增速4.8%，2001-2023年火电发电量复合增速8.3%。新增装机不足导致装机规模占比呈现下行趋势（2023年 占比47.6%），但发电量占比依然维持在高位（2023年占比69.9%），电力供应的主体地位不变，“压舱石”作用凸显。2）煤电“调峰”角色日益凸显。一方面，政策积极推进煤电机组参与电网深度“调峰”。伴随新能源装机规模的不断扩大，我国电力系统面临调节能力不足和保供压力较大双重考验。煤电作为供电系统中最稳定的电源，煤电调峰可以维持电网功率平衡，同时作为供应相对充足的发电主体，可以调节各类发电机组以适应不同负荷需求。因此，国家发改委提出“各地要加大火电机组灵活性改造力度”，“提高火电机组参与调峰积极性”，鼓励火电参与调峰。2024年《加快构建新型电力系统行动方案（2024—2027年）》的通知发布，明确提出“推动煤电机组深度调峰、快速爬坡等高效调节能力进一步提升，更好发挥煤电的电力供应保障作用，促进新能源消纳”。另一方面，最高用电负荷连年增长、冗余容量不断下降，火电“调峰”需求增加。2023年电网最高用电负荷达到133914万千瓦，为近年来新高。而冗余容量6426万千瓦，为近年来相对较低值。电网最高用电负荷不断走高与冗余容量逐步下降，昭示电网调峰压力逐步增大。一方面水电和核电由于受制于地理位置因素，其发展存在上限；另一方面风电和光伏存在波动性、间歇性和不稳定性的缺点，容量有效性较差。因此，为了满足不断增长的最高用电负荷需求，亟需容量有效性较高的火电装机容量来补充。3）煤电联营缓解产业链矛盾。煤、电上下游盈利“跷跷板效应”明显，煤企的利润水平跟随煤炭价格的波动而涨跌，即高煤价高利润、低煤价低利润；而电力企业则相反，则是高煤价低利润、低煤价高利润。以2022年为例，秦皇岛港Q5500价格达到新高1270元/吨，申万煤炭板块归母净利润率15.43%，而申万火电板块归母净利润率-0.65%。煤电联营可以有效缓解上下游矛盾，政策鼓励“煤电联营”。供给侧改革以来，国家相继出台多个文件，鼓励“煤电联营”、“煤电一体化”发展，促进上下游产业融合发展，提高能源供应保障水平。自2016年《关于煤电联营的指导意见》出台后，“煤电联营”模式进入快速发展期，煤企参股、控股电厂权益装机容量规模大幅增长，2016-2021年复合增速14.6%，2021年达到3.4亿千瓦，占火电装机比例31%。“煤电联营”企业单位燃煤火电燃料成本较低，具备明显的成本竞争优势，因此包括中国神华、新集能源等代表央企，积极参与“煤电联营”。 催化剂：控煤价、浮电价，煤电联营延长产业链利润。1）中长期合同制度强化，煤企盈利空间受限。长协监管趋严，市场煤占比减少。自2021年煤价大幅上涨以来，中长期合同监管逐年趋严，尤其在中长期合同履约以及签订量方面，监管逐渐清晰且要求明确，进而导致煤炭企业电煤供应比例提高，化工、水泥等非电行业的市场煤供应量下降。各地限价政策出台，煤企盈利空间受限。根据国家发改委2022年5月1日发布的《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》，明确中长期交易价格的合理区间，确定秦皇岛港下水煤（5500大卡）价格合理区间为570-770元/吨，各省市区也相继制定相关中长期交易价格合理区间。限价政策出台，叠加长协监管趋严所带来的市场煤销售减少，市场煤价超过长协煤价背景下，煤炭企业利润空间受到挤压。2）燃煤电价市场化改革，打开电厂盈利空间。2021年10月11日发改委发布《进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知》，要求燃煤发电电量原则上全部进入电力市场，通过市场交易在“基准价+上下浮动”范围内形成上网电价，并将燃煤发电市场交易价格浮动范围扩大为上下浮动原则上均不超过20%。电价上浮后，火电行业盈利空间明显提升。2023年11月8日能源局发布《关于建立煤电容量电价 机制的通知》，自2024年1月1日起建立煤电容量电价机制，燃煤电价由单一制电价调整为由容量电价与电量电价构成的两部制电价。容量电价对冲电价下滑风险，或对火电企业带来增量收益。根据测算，假设电厂用煤100%长协覆盖，各省市煤电上网基准价/基准价+10%/基准价+20%三种情形下计算对应煤炭价格与Q5500长协价格上限差额平均值分别为3/73/142元/吨，燃煤发电上网电价上浮显著提升了电厂的盈利空间。 投资建议：政策催化不断，煤企迎来机遇。伴随我国产业结构的不断转型升级，以及人均用电量的不断增长，全社会用电量预计保持长期增长趋势。新能源装机规模的扩大，“调峰”需求不增增加、压力不断加大，煤电“压舱石”作用或将进一步强化，燃煤发电有望迎来新一轮装机浪潮。当前，政策催化“煤电联营”发展，“煤电联营”盈利模式确定性大幅增强。因此，煤炭企业尤其是动力煤企业，凭借自身资源优势，积极发展火电业务，实现长期盈利的稳定和增长。重点推荐中国神华 （煤炭自供）、淮河能源（集团供煤为主），建议关注新集能源（煤炭自供）、电投能源（煤炭自供）。 风险提示：政策落地不确定、新能源冲击、研报使用信息数据更新不及时风险。摘要选自中泰证券研究所研究报告：《政策催化不断，煤企迎来机遇》 发布时间：2024年8月11日研究分享 ►【银行】戴志锋：银行2024年2季度经营数据：净息差1.54%，净利润同比+0.36%；息差企稳，不良改善 资产质量：行业不良贷款额率双降，不良净生成率环比改善，关注类占比有所提升。2Q24末全银行业不良贷款规模为3.34万亿，环比1Q24末下降272亿元，主要源于二季度不良生成的下行以及核销力度的提升；不良率1.56%，环比下行3bp；各类银测算2Q24银行业加回核销后单季不良净生成率和全年累计不良净生成率分别为0.58%/0.69%，较1Q24环比-20bp/-9bp。行业拨备覆盖率有所提升，主要源于国有行和城农商行的贡献。2Q24末，银行业整体拨备覆盖率209.32%，环比提升4.78个百分点；拨贷比3.26%，环比持平。 净息差：环比企稳，负债端贡献逐渐显现。2Q24行业净息差1.54%，环比持平；负债端贡献逐渐显现。预计年内下行压力逐季减轻，2024年来看，资产端重定价压力逐季好转，负债端对息差贡献逐渐体现。存款利率下调效能释放+主动负债成本下行，推动负债端对上市银行息差支撑，且禁止“手工补息”有望进一步规范揽储市场竞争，降低行业存款成本。 规模：增速下降，二季度“挤水分”，国有行受冲击更为明显。2Q24，受政策面“挤水分”影响，行业资产和信贷增速下行明显。2Q24行业资产同比增速环比下降1.9个百分点至7.3%，信贷同比增速环比下降1.2个百分点至8.7%；行业单季新增信贷规模2.47万亿，同比少增1.94万亿。 净利润：行业整体增速在0左右，板块间差异收敛。1H24商业银行净利润同比增0.36%（1Q24同比增0.66%），板块间差异有所收敛。分板块看，国有行、股份行、城商行、农商行净利润同比增速分别为-2.87%、+1.41%、+4.35%、+5.92%。各类银行收入压力、资产质量压力处于不同阶段，对应的利润释放策略也不一致；大行维持着一季度以来较强的拨备计提力度，股份行低基数效应开始显现，城商行维持着一定的利润释放节奏，而农商行由于经营贷资产质量压力的抬头、利润释放节奏有所放缓。 资本：资本充足率继续提升。随着扩表的放缓和资本新规的支持，行业资本充足率保持继续回升态势。2Q24末商业银行（不含外国银行分行）核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为10.74%、12.38%、15.53%，环比1Q24末-3bp、+3bp、+10bp。 投资建议：银行股具有稳健和防御性、同时兼具高股息和国有金融机构的投资属性；投资面角度对银行股行情有强支撑，同时银行基本面稳健，详见报告：《银行资金面专题研究|哪些机构在推动银行股涨跌？》、年度策略《稳健中有生机——宏观到客群，客群到收入》。 风险提示：经济下滑超预期；金融监管超预期。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《银行2024年2季度经营数据：净息差1.54%，净利润同比 +0.36%；息差企稳，不良改善》发布时间：2024年8月11日 报告作者：戴志