聚焦央国企高质量发展，布局新质生产力景气赛道

基建展望：财政有望加码，支撑下半年基建景气延续 我们预计24年广义/狭义基建增速分别为7.88%/5.27%，结构性和区域性特征明显，真实需求主导的水利投资、铁路和航空等重大交通领域建设、城市综合管廊的确定性相对较高，经济发达区域基建仍保持高增长，重视四川、浙江、安徽、江苏等区域性机会。5月首批特别国债已开启审批，“常态化”发行预计年内有望对基建投资形成有力支撑，截止7月中旬，新增专项债发行额度为15736.53亿元，按照全年的发行额度进度来算约为40%左右，整体进度明显慢于22和23年，7-9月新增专项债或将迎来发行高峰期，预计三季度将迎来地方债发行高峰，地方债发行规模或在3万亿元左右，较去年同期增加约3000亿元，财政支持力度进一步加大，资金供给角度我们预计2024年广义基建投资实际到位资金或同比增长8.71%，资金到位缺口有所收窄。 主线一：供需格局优化，央国企蓝筹高质量发展 24年是国企改革深化提升行动的关键之年、攻坚之年，相关政策持续细化。 龙头市占率提升趋势显著，23年以来建筑央企份额提升较快，八大建筑央企营业收入份额从19年19%提升至23年的23%，24Q1继续提升至31%,新签订单市场份额从19年35%提升至23年的47%，24Q1继续提升至60%。 建筑央国企ROE提升思路清晰，内生途径在于提升盈利能力和周转能力，外延途径在于围绕“链主”身份进行产业上下游整合。当前建筑企业中股息率达到5%的已有8家，以传统低估值建筑央国企蓝筹为主，未来在新国九条等的政策引导下，央国企将加大市值管理，重视投资者回报，实现高质量发展，我们认为当前已经回调至较低估值的央国企值得重点关注，推荐四川路桥、中国电建、中国化学、中国建筑。 主线二：围绕新质生产力方向，布局细分高景气赛道 重点关注四个高景气方向：1）低空经济：政策驱动，基础设施贯穿产业链始终，我们测算到24-30年通用机场对应设计+施工年均市场空间有望达1379亿元，其中设计环节年均大约为69-138亿元；2）洁净室：充分受益于半导体、显示面板需求高景气，资本开支提速，国产替代逻辑演绎，行业龙头具备较好的业绩弹性；3）设备更新：重点关注钢铁、陶瓷等传统周期制造业的资本开支节奏，以及城市更新、建筑节能改造需求；4）智能机器人：钢结构切割焊接加速渗透，降本增效前景可期，中长期看好行业智能化改造带动吨净利提升及产能扩张，推荐鸿路钢构、华设集团、柏诚股份。 主线三：聚焦海外高景气区域，重点关注高质量出海国际工程板块 24年M1-5中国新签对外工程承包合同额为873亿美元，同比+21.7%，对外承包工程累计完成额为587.9亿美元，同比+8.8%。全球基建行业2023年的实际年增长率为2.5%，高于2022年的0.9%，与发达市场0.6%的年同比增长率相比，新兴市场的年同比增长率将达到4.6%，重点关注东南亚、中东及非洲地区基建景气度，高质量出海是建筑企业适应当前国际经济形势的重要战略，同时也是企业提升国际竞争力、加强国际合作的关键途径。海外项目整体回款较好，毛利率水平偏高，2023年国际工程板块境外毛利率同比提升1.54pct，高于境内业务毛利率，常规海外EPC项目预付款比例为合同额10%-15%，2023年国际工程板块海外业务占比均值提升5pct，垫资杠杆下滑1.3pct，建筑企业出海或有望带动自身现金流的改善。同时合作海外优质业主有助于提升海外知名度，技术实力和商业模式巩固核心竞争力。推荐中材国际、北方国际、中钢国际、上海港湾和利柏特，建议关注中工国际。 风险提示：基建&地产投资超预期下行；国企改革提效进度不及预期；水利投资、重大交通基础设施进度不及预期；资金落实不到位；国际宏观环境恶化风险；测算具有一定主观性，可能会与实际值有所偏差。 重点标的推荐 1.基建展望：财政有望加码，支撑下半年景气延续 1.1.回顾：基建进度偏缓，结构性特征仍较为明显 基建投资整体保持平稳，增速呈现环比回落的态势。从基建投资数据来看，24年基建投资保持平稳，1-5月广义/狭义基建增速分别为6.68%/5.70%，5月单月广义/狭义基建增速分别为3.78%/4.89%，增速整体走弱，6月狭义基建延续趋缓态势，单月增速4.61%，而广义基建增速反弹，单月增速达10.18%，反映出以中央投资主导的电力、热力、燃气及水的投资是当前基建投资的主要领域，狭义基建的走弱反映出传统基建领域的内生增长动能偏弱，6月PMI数据表现相对较弱，连续2个月跌落在荣枯线之下，基建相关政策落地较慢、财政支出整体进度偏缓导致了二季度的基建趋缓。 图1：22年以来广义/狭义基建累计增速（%） 图2：22年以来广义/狭义基建单月增速（%） 当前发改委项目审批进度偏慢，基建施工端数据亦处于低位。根据发改委的数据，24年1-4月，国家发改委共审批核准固定资产投资项目50个，总投资3207亿元，主要集中在高技术、水利等行业；其中，4月份审批核准固定资产投资项目20个，总投资1152亿元，对比23年数据，23年1-4月发改委共审批核准固定资产投资项目56个，总投资3784亿元，其中审批43个，核准13个，主要集中在高技术、能源、水利等领域。其中，4月份审批核准固定资产投资项目14个，总投资980亿元，今年发改委审批的固定资产投资金额不及往年同期。从基建施工链条的微观数据来看，当前石油沥青装置开工率和挖掘机开工小时数也处于历史同期较低位，表明实际的基建内生增长动能仍不足。 图3：石油沥青装置开工率 图4：挖掘机开工小时数 水利和铁路投资发力，能源类基建仍保持景气。从基建细分领域的数据来看，1-6月交通仓储邮政业投资同比增长6.6%，延续了22年以来平稳的趋势，十四五阶段，传统“铁公基”主导的时代逐渐向更高质量的基础设施建设发展切换，有效投资主导了本轮基建投资的需求。1-6月铁路运输业投资同比增长18.5%，6月单月同比增长11.7%，1-6月全国铁路完成固定资产投资3373亿元，同比增长10.6%，创历史同期新高。航空运输业投资同比增长23.7%，铁路和航空投资发力，1-6月水利环境公共设施投资同比增长0.7%，6月单月同比增长6.3%；其中水利投资同比增长27.4%，6月单月同比增长51.6%，增速环比提升27.3pct，水利投资持续发力。 图5：交通运输、仓储和邮政投资增速及细分项增速 图6：水利、环境和公共设施管理投资增速及细分享增速 “双碳”背景下，电网投资快于电源投资。从广义基建和狭义基建的差距来看，电力、热力、燃气及水的投资始终保持景气，1-6月电力、热力、燃气及水的生产和供应投资同比增长24.2%，其中电力、热力生产和供应投资同比增长29.9%，能源类基建投资自从21年底部触底反弹后保持高景气。从电力投资的电源投资和电网投资数据来看，1-5月电网投资增速明显快于电源投资，电网投资增速为21.6%，电源投资增速仅为6.5%，过去几年风电和光伏的大力发展对于电网提出更高要求，与此同时“双碳”背景下，国家能源局推出的节能减排降碳政策也鼓励加大电网投资。 图7：电力、热力、燃气及水的投资 下半年财政端有望发力，经济增长动能有望复苏。总体来说，二季度基建增长出现边际放缓的态势，6月PMI回落至荣枯线之下，可能与财政支出较慢、政策传导偏缓有关，2024年《政府工作报告》提出：“从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，2024年先发行1万亿元。”中央提出连续几年发行超长期特别国债，此轮超长期特别国债或更突出“常态化”发行，超长期特别国债工作由国家发改委牵头，截至7月5日，财政部已发行7期次超长期特别国债，发行规模合计3080亿元。目前，2023年增发国债1.5万个项目已经全部开工建设，预计下半年对于基建实物量产生有力支撑，近期三中全会召开之后，锚定2035年基本实现社会主义现代化目标，重点部署未来五年的重大改革举措，我们判断后续政策会在短期防风险和稳增长、中长期改革之间做出动态平衡，经济增长动能有望复苏。 1.2.需求端：水利投资持续加码，重视结构性和区域性机会 基建增速或逐渐回归平稳，重视基建结构性和区域性机会。考虑到当前地产实物量的景气复苏仍然缓慢，我们认为下半年经济的发展仍需要依靠基建的托底，万亿特别国债和专项债发行进度偏慢，表明下半年的政策仍延续对于基建发力的支持，中央财政扩张或成为下半年拉动基建投资的重要助推力。我们预计24年广义/狭义基建增速分别为7.88%/5.27%，其中结构性和区域性特征明显，真实需求主导的水利投资、铁路和航空等重大交通领域建设、城市综合管廊的确定性较高，结构性和区域性机会值得重点关注。 其中，我们预计24年基建增速预测主要基于以下假设： 1）交通水利类： 根据中国公路网数据，23年1-9月中国公路完成固定资产投资21447亿元，同比增长4.3%，1-11月中国公路完成固定资产投资26487亿元，同比增长1.22%，24年1-5月中国公路完成固定资产投资9479亿元，同比下降10.44%，上半年公路建设受到高基数的影响，预计下半年公路建设有望在低基数基础上实现向上修复，我们预计24-25年公路建设投资整体保持平稳增长态势，对应增速为3%/3%。 根据国家铁路局数据，23年我国铁路投资完成7645亿元，同比增长7.54%，进入24年，铁路投资仍保持高强度，上半年我国铁路固定资产投资完成3373亿元，同比增长10.63%，我们预计24年全国铁路投资仍有望保持该趋势达到8%左右的增长，而25年铁路投资在高基数基础上维持5%左右的增长；机场建设在经历了2020-2021年超过10%的快速增长后，2023年机场投资完成1241亿元，增速仅为0.8%，24年机场建设加速，根据民航局数据，截至6月底，全行业完成固定资产投资615.2亿元，同比增长33.2%，民航局以推进“十四五”规划102项重大工程实施为重点，制定印发了《民航重大基础设施项目实施方案（2023年）》，我们预计24年民航建设有望恢复较高增长，预计增速保持10%左右； 水利投资角度而言，23年水利投资同比增长5.2%，考虑到万亿国债重点支持的领域即为水利投资领域之一，从24年上半年数据来看，1-6月水利投资同比增长27.4%，我们预计24年水利投资景气度仍有望较高，预计24-25年水利投资增速为22%/20%左右。 2）偏市政类： 由于偏市政类的投资大多由地方政府主导，考虑到当前地方政府防风险以及控制负债比例是当前工作的重点，因此偏市政类的投资受到资金压制增速逐渐趋缓，而真实需求主导的能源基建、民生基建则是这几年的发展重点，电源、电网的建设支撑了广义基建的景气 。 1-6月水的生产和供应投资同比+7.5%，预计24全年有望维持上半年的增长趋势，保持8%左右的增长；1-6月燃气的生产和供应投资同比+0.6%，考虑到23年燃气投资基数较高，预计24-25年燃气投资同比增长4%/3%左右；1-6月电力热力生产供应投资同比+29.9%，预计24-25年有望保持高景气，预计增速为18%/15%；而在防风险的政策基调以及地方政府主导的公共设施管理类的投资仍受到资产掣肘和高基数的影响，1-6月公共设施管理投资同比-4.5%，预计下半年有望在低基数基础上实现修复，24-25年公共设施投资保持3%左右的增长。 3）生态环保及城市轨交： 1-6月生态环保投资同比+1.4%，考虑到下半年专项债加速发行，对于生态环保领域投资有望形成支撑，全年增速有望小幅回升至5%；城市轨交增速，由于wind不披露详细的单月和累计月份数据，22年轨交投资整体负增长，在低基数以及经济复苏的支撑下，我们预计23-25年的增速有望逐步恢复至21年的水平，保持5%/6%/6%左右的增速。 表1：2024-2025年基建投资分行业预测表 水利投资政策加码，24年大型水利项目增长超预期。近几年水利政策持续加码，2023年水利建设完成投资11996亿元，在2022年首次迈上