有色金属行业投资策略：衰退交易阶段胜率为王，8月看好黄金相对收益领

有色金属 2024年08月05日 投资评级：看好（维持） 衰退交易阶段胜率为王，8月看好黄金相对收益领 ——行业投资策略 李怡然（分析师）温佳贝（分析师）陈权（联系人） 行业走势图 liyiran@kysec.cn 证书编号：S0790523050002 wenjiabei@kysec.cn 证书编号：S0790524040009 chenquan@kysec.cn 证书编号：S0790123100016 10% 0% -10% -19% -29% 有色金属沪深300 行业策略：衰退交易阶段胜率为王，8月看好黄金相对收益领先 排序来看，重点配置黄金板块，工业金属再配置节点需等待衰退信号确认或证伪。年初，我们在策略报告中指出2024年金、铜配置贯穿全年，但在下半年降息初期或需要进行衰退交易或二次通胀交易的方向选择。目前看，市场逐渐转向衰退交易。7月，美国新增非农就业人数与失业率双双不及预期，暗示美国劳动 力市场或熄火。其中失业率连续四个月上行，在6月已触发“萨姆法则”边际， 市场开始提前交易经济衰退，美国7月失业率为4.3%，衰退交易或进入二次确 2023-082023-122024-04 数据来源：聚源 相关研究报告 《7月看多金价，看好氧化铝价格反弹上行—行业周报》-2024.7.14 《三星NAND材料引入新元素，钼下游或迎增量—行业点评报告》 -2024.7.5 《中美电网投资周期共振，或将对铜、铝需求形成明显拉动—行业深度报告》-2024.7.1 认。黄金短期存在汇率波动及多单平仓扰动，但从降息初期阶段看，衰退期间黄金表现优于其他大类资产。 自上而下：市场交易衰退预期，看多黄金相对收益领先 黄金：日元加息、美元走弱，计价系数与风险对冲利好黄金。7月PMI、就业数 据等偏弱迎来美国衰退预期，FOMC会议基调偏鸽，流动性或逐步宽松。叠加中东紧张局势使得避险情绪升温，8月看多黄金相对收益领先。推荐标的：中金黄金、银泰黄金；相关受益标的：招金矿业、中国黄金国际、赤峰黄金等。 自下而上：弱现实下的强预期，8-9月铜价或维持9000美元/吨震荡 铜：24Q2主要矿企已完成产量披露，总体看，2024上半年全球主流铜企18家 产量同比增速在5.0%，总产量对应年初公司给的产量指引中枢完成度为49.2%，不足50%，整体看指引完成度欠佳。弱现实下的强预期，看好9月铜价复苏 但我们预计，随着海内外宽松预期的不断落地，叠加9月进入传统铜需求旺季， 在弱现实下的强预期将提振8-9月的铜价表现。推荐标的：紫金矿业、洛阳钼业，受益标的：金诚信、西部矿业、藏格矿业。 铝：2024年6月电解铝产能利用率基本达到顶峰，需求逐步进入淡季，铝杆、 铝板带箔等产能利用率下降，铝价整体承压，但国内电网追加年度投资预算、中东地区光伏需求激增，需求端亮点众多，我们认为短期铝价存在季节性超跌，待后续需求恢复，基本面有望改善。氧化铝方面，河南和山西地区短期内铝土矿复产压力较大，几内亚前期政府巡查+目前进入雨季对进口矿影响将逐步兑现，叠 加电解铝开工率基本达到顶峰，支撑氧化铝价格高位运行。推荐标的：中国宏桥、 云铝股份、南山铝业，受益标的：中国铝业、天山铝业。 锡：供给端，扰动事件频发，缅甸佤邦原矿停产对矿端供给影响开始逐步兑现， 刚果金南基伍省政府下令暂停该地区采矿活动，印尼出口量虽缓慢恢复但仍不及去年同期，8月1日实行的公平竞争审查条例或将对再生锡行业影响较大；需求端，目前半导体已进入被动去库阶段，但仍需等待下游主动扩产带动锡消费。推荐标的：锡业股份，受益标的：华锡有色。 风险提示：全球新能源汽车、储能、光伏装机、半导体需求不及预期；地产开工和竣工面积不及预期；各矿山项目进展超预期；地缘政治风险。 行业研究 行业投资策略 开源证券 证券研究报 告 目录 1、月度策略：衰退交易阶段胜率为王，看好黄金相对收益4 1.1、金：市场交易衰退预期，看好8月黄金相对收益领先4 1.2、铜：弱现实下的强预期，8-9月铜价或维持9000美元/吨震荡4 1.3、铝：需求进入淡季铝价承压，矿端矛盾仍存氧化铝价格高位运行7 1.4、锡：供需边际变化优选锡品种8 1.5、钼：预计2024年钼价中枢有望上行，股息政策支撑中期配置价值8 1.6、跟踪品种：钢厂盈利率持续下降，8月黑色或存反弹空间8 2、月度跟踪：降息预期+衰退交易，金价有望走强9 2.1、黄金：降息预期+衰退交易对冲推升金价9 2.2、铜：国内库存缓慢下降，下游需求逐步复苏12 2.3、锂：进口量同比大幅增长，供给大幅过剩开始兑现14 2.4、铝：需求进入淡季铝价承压，矿端矛盾仍存氧化铝价格高位运行16 2.5、锡：供给扰动频发，需求边际改善19 2.6、铁矿石：四大矿山前期发运量较高，或对8月矿石价格形成压力21 2.7、钢材：钢厂盈利率持续下降，8月黑色或存反弹空间23 3、风险提示23 图表目录 图1：1970年以来，萨姆法则触发后美国大概率进入经济衰退4 图2：月度铜需求变化看，3、9月为铜传统旺季7 图3：截至2024年8月2日，伦敦现货金价2469.85美元/盎司9 图4：截至2024年7月3日，上海现货金价571.17元/克9 图5：截至2024年8月2日，黄金ETF持仓量达到845.47吨，月环比+1.5%9 图6：截至2024年7月30日当周，Comex黄金非商业持仓净多头达24.7万张，月环比+0.2%9 图7：美国通胀下行趋势不改10 图8：能源与住宅使得通胀粘性较强10 图9：美国消费者信心指数走弱10 图10：美国PMI制造业指数连续4个月位于50以下10 图11：美国就业数据面临分歧，失业率或更为关键11 图12：市场预期首次降息时点为2024年9月11 图13：2024年7月国内铜价处于近五年高位（元/吨）12 图14：2024年7月LME铜价快速回落（美元/吨）12 图15：2024年7月国内TC费用继续下行（美元/吨）12 图16：2024年7月LME铜价处于近月贴水（元/吨）12 图17：2024年4月全球精炼铜产量铜比增加7.14%（万吨）13 图18：2024年4月全球原生铜产量同比增加8.21%（万吨）13 图19：2024年6月国内精炼铜供给同比增加2.83%（万吨）13 图20：2024年6月国内铜材产量同比减少5.79%（万吨）13 图21：2024年7月国内阴极铜库存拐点尚未到来（万吨）14 图22：2024年7月LME铜库存快速上行（万吨）14 图23：截至2024年8月1日，锂精矿报价930美元/吨14 图24：2024年6月中国锂精矿进口约68.5万吨（实物量）14 图25：截至2024年7月31日，电碳报价8万元/吨15 图26：2024年6月中国碳酸锂进口约1.96万吨15 图27：截至2024年7月31日，电氢报价8.5万元/吨15 图28：2023年6月中国氢氧化锂出口约1.42万吨15 图29：2024年6月三元材料排产环比-7%（万吨）15 图30：2024年6月磷酸铁锂排产环比-3.3%（万吨）15 图31：电解铝内外价差走扩16 图32：2024年6月中国电解铝供给短缺9.4万吨（万吨）16 图33：目前云南已进入丰水期（单位：毫米）16 图34：2024年6月云南省水电345.7亿度，月度环比+49%（亿度）16 图35：SHFE铝库存处于增加17 图36：LME铝库存增加17 图37：铝土矿几内亚进口价格维持高位17 图38：中国港口铝土矿库存水平处于低位17 图39：2024年6月氧化铝单吨理论利润约1365元/吨18 图40：2024年6月中国氧化铝产量633.8万吨，环比-2%（单位：万吨）18 图41：2024年6月电解铝单吨理论利润约3500元/吨18 图42：2024年6月大部分铝产品开工率环比下滑（%）18 图43：2024H1月中国房屋竣工面积累计同比-21.8%19 图44：2024年6月中国汽车产量同比-2%（万辆）19 图45：LME锡价走势与半导体销售额同比增速高度相关19 图46：上海期交所锡锭库存去库顺畅（吨）20 图47：LME锡库存震荡（吨）20 图48：刚果金锡精矿进口占比有所提高20 图49：锡精矿加工费水平较低（元/吨）21 图50：截至8月2日当周，青岛港PB粉790元/湿吨21 图51：截至08/02当周，铁矿：进口：库存：45个港口（周）为15090.31万吨，同比+22.78%，环比-1.24%21 图52：截至08/02当周，247家钢铁企业：铁水：日均产量：阳历（周）为236.62万吨，同比-1.81%，环比-1.25%22 图53：截至08/02当周，247家钢铁企业：铁水：日均产量：农历（周）为236.62万吨，同比-3.18%，环比-1.25%22 图54：截至07/26当周，四大矿山发运量总和为1751.6万吨，同比-4.67%，环比-0.37%22 图55：截至07/26当周，铁矿：到港量：47个港口（周）为1869.3万吨，同比-10.57%，环比-27.34%22 图56：截至8月2日当周，上海螺纹钢现货3210元/吨，同比-13.71%，周环比-0.31%23 图57：截至6月28日，螺纹钢周度表观需求211.18万吨，同比-18.98，周环比-5.02%（农历口径）23 图58：截至6月28日，螺纹钢周度库存742.37万吨，同比-6.54%，周环比-2.35%23 图59：截至6月28日，螺纹钢周度产量197.75万吨，同比-26.7%，周环比-8.74%23 表1：24H1主流公司铜产量同比增长5%，合计产量指引完成度不足50%5 表2：24Q2海外铜企合计产量同比转负，并未提供增长5 表3：国内6月铜实际需求同比下滑6 1、月度策略：衰退交易阶段胜率为王，看好黄金相对收益 1.1、金：市场交易衰退预期，看好8月黄金相对收益领先 日元加息、美元走弱，计价系数与风险对冲利好黄金。7月PMI、就业数据等偏弱迎来美国衰退预期，FOMC会议基调偏鸽，流动性或逐步宽松。叠加中东紧张局势使得避险情绪升温，8月全面看多金价二段斜率抬升，黄金或再迎配置佳点。推荐标的：中金黄金、银泰黄金、山东黄金；相关受益标的：招金矿业、中国黄金国际、赤峰黄金等。 中东紧张局势升级，市场避险情绪升温。7月31日，哈马斯领导人哈尼亚在伊朗遇刺，哈马斯提出或将发动公开战争解放耶路撒冷，中东地区紧张局势升级，市场避险情绪升温，黄金作为避险资产，或将受益。 7月美国失业率超预期抬升，劳动力市场或将熄火。美国7月非农就业人口增 加11.4万人，预期增加17.5万人，前值增加17.9万人。美国7月失业率为4.3%，预期为4.1%，前值为4.1%。新增非农就业人数与失业率双双不及预期，暗示美国劳动力市场或熄火，其中失业率连续四个月上行，在6月份已经触发“萨姆法则”，市场开始交易美国经济衰退，衰退期间黄金表现优于其他大类资产，黄金或将受到增配。 图1：1970年以来，萨姆法则触发后美国大概率进入经济衰退 数据来源：Wind、NBER、开源证券研究所 FOMC会议基调偏鸽，美国制造业PMI指数不及预期。北京时间8月1日，美联储7月FOMC决议将基准利率维持在5.25%-5.5%区间，符合市场预期，同时鲍威 尔表示，若通胀维持下行，不需要就业市场大幅恶化就可以进行“预防式”降息。市场认为9月为第一次降息窗口，黄金或将受益于流动性宽松。美国7月ISM制造业PMI指数46.8，预期48.8，前值48.5，制造业指数大幅下降，深度低于荣枯线，叠加失业率连续上行，美国经济或存放缓迹象。降息预期下，流动性宽松或再助力黄金上行。根据CME数据，市场预期美联储年内或有两次降息，9月、12月概率较大，分别为90.3%和50.6%。 1.2、铜：弱现实下的强预期，8-9月铜价或维持9000美元/吨震荡 2024Q2主要矿企已完成产量披露。总体看，2024上半年全球主