RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2024年08月05日 【资产配置快评】 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2024年第33期：“数据依赖”策略或放大美联储货币政策波动——7月美联储议息会议点评2024年第5期》 2024-08-01 《三中行业配置线索——总量“创”辩第87期》 2024-07-29 《资产配置快评2024年第32期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-07-29 《资产配置快评2024年第31期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-07-21 《三季度的关键主线——总量“创”辩第86期》 2024-07-15 投资摘要： Somepeoplegrowintotheirdreams,insteadofoutofthem. —LoisMcMasterBujold 1.天气因素削弱7月份就业数据和美国经济基本面的联系 2.美国经济稳健增长暗示萨姆规则发出错误经济衰退预警 3.投资者抢跑美联储降息导致长期实际利率下挫 4.美债利率曲线倒挂没有持续推高美国经济衰退风险 5.美国私人部门实际融资成本仍然低于触发经济衰退的水平 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险 7月份美国就业数据大幅不及预期，失业率升至4.3%，高于金融市场预期的4.2%。部分原因是更多没有工作的美国人开始寻找工作，使得劳动参与率从62.6%升至62.7%，更重要的是天气因素的负面扰动，7月份天气因素导致无法工作的非农就业岗位总数达到43.6 万，往年7月份的历史均值为3.2万，二者相差超过40万。 图表1天气因素削弱7月份就业数据和美国经济基本面的联系 资料来源：Bloomberg,华创证券 美国7月份失业率升至4.3%，基于萨姆规则（SahmRule）的经济衰退指标被触发，但是该规则仅仅是统计意义上的概念，而且其历次被触发都是在国民经济研究局（NBER）宣布美国经济进入衰退以后，后者至少需要看到美国GDP年化环比和GDP同比的持续回落，这是过去4个季度没有发生的，因而萨姆规则可能又发出了一次错误经济衰退预警。 图表2美国经济稳健增长暗示萨姆规则发出错误经济衰退预警 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至8月2日，10年期通胀保值债券利率降至1.73%，30年期通胀保值债券利率降至2.02%，分别创下今年1月份和3月份以来最低水平，这意味着美联储维持高利率，随着通胀水平下行推高实际利率的意图被打破，8月份美联储官员讲话或提到实际利率大幅下行，可以代替实质性降息的表述，以支撑其对于美国经济“软着陆”的预期。 图表3投资者抢跑美联储降息导致长期实际利率下挫 资料来源：Bloomberg,华创证券 尽管萨姆规则（SahmRule）被触发，引起新一轮美国经济衰退的定价，但是基于10年期和3个月美债利差的计量模型给出的未来12个月衰退概率为55.8%，低于年初的62.9%。加上芝加哥金融环境指数已经降至美联储加息之前的水平。从美债利率曲线倒挂冲击信贷环境的层面，短期美国经济陷入衰退的风险不大。 图表4美债利率曲线倒挂没有持续推高美国经济衰退风险 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至2024年6月份，美联储实际最优惠利率升至5.9%，低于2008年经济衰退发生前三个月的水平6.3%，企业实际平均融资成本升至2.9%，低于2008年经济衰退发生前三个月的水平4.3%。实际按揭贷款利率升至4.2%，低于2001年经济衰退发生前三个月的水平5.8%，美联储高利率政策并未将实际融资成本推升至以往触发经济衰退的水平。 图表5美国私人部门实际融资成本仍然低于触发经济衰退的水平 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至8月2日，沪 深300指数权益风险溢价（ERP）为6.3%，高于16年平均值以上1倍标准差，仍然处于 相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至8月2日，中国10年期国债远期套利回报为41个基点，比2016 年12月的水平高71个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至8月2日，美元兑一篮子货币互换基差为-7.5个基点，Libor-OIS利差为 37.7个基点，显示美股下跌与美股波动率走高，开始冲击离岸美元融资环境。图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至8月2日，铜金价格比升至3.7，离岸人民币汇率升至7.2；二者背离收窄，近期人民币和伦铜走势发出一致的信号。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至8月2日，国内股票与债券的总回报之比为21.0，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 首席经济学家、总量及地方资产负债研究中心负责人：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：邱弘奥 加州大学圣地亚哥分校硕士，曾任职于中金公司固定收益部，2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 资深销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 资深销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 资深销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com �春丽 高级销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 资深销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 高级销售经理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 高级销售经理 likaiyue@hcyjs.com 易星 销售经理 yixing@hcyjs.com 张玉恒 销售经理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 副总监 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接