云业务增速放缓，AI贡献提升

2024年08月01日 证券研究报告•2024财年四季度财报点评 买入（维持） 当前价：418.35美元 微软（MSFT.O）计算机目标价：——美元 云业务增速放缓，AI贡献提升 投资要点 事件：公司2024财年第四季度（FY24Q4，即自然年2024Q2）营收647亿美元，同比增长15%；GAAP净利润220亿美元，同比增长10%；毛利率69.6%，同比下降0.5pp。 Azure增速放缓，AI贡献提升。FY24Q4智能云业务收入285亿美元，同比增长19%，符合此前指引284~287亿美元。微软Azure云收入同比增长29%， 增速有所放缓，公司对数据中心和服务器加大投资有望推动Azure收入在FY2025H2加速增长；服务器产品和云服务收入同比增长21%。AI贡献提升，FY2024Q4，AI推动Azure收入增长8%，相比FY24Q3的7%继续提升；AzureAI客户超过60000个，同比增长60%；超过77,000个客户已采用GitHubCopilot，同比增长180%。FY2024Q4资本开支190亿美元，同比增长78%，主要用于AI和云相关投入。公司预计FY25Q1智能云收入在286~289亿美元之间。 Microsoft365订阅数持续增长，Dynamics365收入快速增长。FY24Q4生产力和业务流程收入203亿美元，同比增长11%，高于此前指引199~202亿美元。Office商业版收入同比增长12%，其中Office365商业收入同比增长13%；Office 消费者收入同比增长3%，Microsoft365订阅数增长至8250万。Dynamics收入同比增长16%，其中Dynamics365收入同比增长19%。公司预计FY25Q1生产力与流程业务收入在203~206亿美元之间。 PC市场回暖，个人计算业务表现好于预期。更多个人计算收入159亿美元，同比增长14%，高于此前指引152~156亿美元，主要得益于PC市场回暖带来的 个人电脑销售增长。Windows收入同比增长7%，其中WindowsOEM收入同比增长4%，Windows商用产品和云服务收入同比增长11%。Surface收入同比下降11%，游戏与Xbox收入同比增长61%，主要得益于收购Activision带来的58%的增长，搜索和新闻广告收入同比增长19%。公司预计FY25Q1个人计算收入149~153亿美元。 盈利预测与评级：预计公司2025-2027财年归母净利润分别为1027.5亿美元、1198.2亿美元、1380.4亿美元，未来三年复合增速为16.1%。公司为云服务领先提供商，各项业务持续健康发展，前瞻布局AI领域并持续投入，Copilot客户 数量环比强劲增长，AI商业化加速，订单量有望持续增长，维持“买入”评级。 风险提示：AI商业化不及预期、云计算市场竞争加剧、PC市场回暖不及预期等风险。 指标/年度 FY2023AFY2024AFY2025EFY2026EFY2027E 营业收入(百万美元)211915.00245122.00283481.10325657.86370475.13 增长率6.88%15.67%15.65%14.88%13.76% 归属母公司净利润(百万美元)72361.0088136.00102746.31119819.61138038.22 增长率-0.52%21.80%16.58%16.62%15.21% 每股收益EPS9.7411.8613.8216.1218.57 净资产收益率35.09%32.83%29.33%27.44%25.91% PE42.9735.2830.2625.9522.53 数据来源：公司公告，西南证券 西南证券研究发展中心 分析师：王湘杰 执业证号：S1250521120002电话：0755-26671517 邮箱：wxj@swsc.com.cn 分析师：杨镇宇 执业证号：S1250517090003电话：023-67563924 邮箱：yzyu@swsc.com.cn 联系人：张雪晴 电话：010-7758528 邮箱：zxqyf@swsc.com.cn 相对指数表现 数据来源：Wind 基础数据 52周区间(美元)309.45-468.35 3个月平均成交量(百万)19.01 流通股数(亿)74.33 市值(亿美元)31096 相关研究 1.微软（MSFT.O）：Azure云服务快速增长，资本支出创新高(2024-05-03) 2.微软（MSFT.O）：云计算强劲增长， AI商业化稳步推进(2024-02-07) 3.微软（MSFT.O）：业绩全面超预期，关注AI变现进展(2023-11-01) 4.微软（MSFT.O）：资本支出加大，365Copilot商业化前景可期(2023-08-01) 5.微软（MSFT.O）：云计算业务快速增长，产品AI化未来可期(2023-05-11) 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 2 附：财务报表 资产负债表（百万美元） FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 利润表（百万美元） FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 货币资金 75543.00 124515.64 200071.89 289966.50 销售收入 245122.00 283481.10 325657.86 370475.13 应收账款 56924.00 64748.57 74943.09 85303.23 销售成本 74114.00 87061.82 102831.93 114948.00 预付款项 0.00 0.00 0.00 0.00 销售和管理费用 32065.00 36852.54 39176.64 44938.63 存货 1246.00 3322.81 3924.69 4387.11 研发费用 29510.00 33450.77 38101.97 43345.59 其他流动资产 26021.00 27820.66 33347.27 37348.10 营业利润 109433.00 124194.51 144044.98 166030.10 流动资产总计 159734.00 220407.67 312286.94 417004.94 其他非经营损益 -1646.00 422.00 316.00 281.00 长期股权投资 14600.00 14600.00 14600.00 14600.00 税前利润 107787.00 124616.51 144360.98 166311.10 固定资产 135591.00 152298.41 170389.15 184079.90 所得税 19651.00 21870.20 24541.37 28272.89 无形资产 27597.00 23830.83 20314.67 16965.17 净利润 88136.00 102746.31 119819.61 138038.22 其他非流动资产 174641.00 167343.00 170824.00 172439.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 352429.00 358072.24 376127.82 388084.06 归属于母公司股东的净利润 88136.00 102746.31 119819.61 138038.22 资产总计 512163.00 578479.91 688414.76 805089.01 EBITDA 130074.00 159596.73 187788.74 219182.66 应付账款 21996.00 25387.08 29585.48 33568.32 NOPLAT 89782.00 103982.62 120804.27 138811.61 其他流动负债 94348.00 104728.01 120579.86 135946.04 EPS(元) 11.86 13.82 16.12 18.57 流动负债合计 125286.00 130115.10 150165.34 169514.37 长期债务 42688.00 42688.00 42688.00 42688.00 其他非流动负债 75712.00 55371.00 58904.00 60026.00 非流动负债合计 118400.00 98059.00 101592.00 102714.00 财务分析指标 FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 负债合计 243686.00 228174.10 251757.34 272228.37 成长能力 归属母公司权益 268477.00 350305.81 436657.42 532860.64 销售收入增长率 15.67% 15.65% 14.88% 13.76% 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 EBIT增长率 20.69% 17.40% 15.27% 14.85% 股东权益合计 268477.00 350305.81 436657.42 532860.64 EBITDA增长率 26.07% 22.70% 17.66% 16.72% 负债和股东权益合计 512163.00 578479.91 688414.76 805089.01 税后利润增长率 21.80% 16.58% 16.62% 15.21% 盈利能力毛利率 69.76% 69.29% 68.42% 68.97% 净利率 35.96% 36.24% 36.79% 37.26% 现金流量表（百万美元） FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E ROE 32.83% 29.33% 27.44% 25.91% 税后经营利润 89481.91 102398.37 119557.33 137804.99 ROA 17.21% 17.76% 17.41% 17.15% 折旧与摊销 22287.00 33058.76 41925.42 51658.76 ROIC 54.95% 38.64% 40.70% 44.51% 其他经营资金 6779.09 2070.07 3727.21 4525.65 经营性现金净流量 118548.00 139448.66 166712.31 195202.19 估值 投资性现金净流量 -96970.00 -58695.06 -56185.72 -62259.77 P/E 35.28 30.26 25.95 22.53 筹资性现金净流量 -37757.00 -31780.96 -34970.34 -43047.80 P/S 12.69 10.97 9.55 8.39 现金流量净额 -16179.00 48972.64 75556.25 89894.62 P/B 11.58 8.88 7.12 5.84 数据来源：公司公告，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内 的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 行业评级 买入：未来6个月内，个股相对同