PMI点评（2024.7）：需求削弱生产信心，财政加码期待见效

2024年07月31日 宏观类●证券研究报告 需求削弱生产信心，财政加码期待见效 事件点评 PMI点评（2024.7）投资要点需求展望不足削弱企业生产信心，产需同步偏弱拖累制造业PMI小幅下行，连续第三个月处于收缩区间。受产需、特别是生产端偏弱的拖累，7月制造业PMI小幅下行0.1至49.4，连续第三个月低位徘徊，主要呈现以下特征：1）连续偏弱的需求展望日益明显地拖累企业生产信心，同时受高温洪涝等极端灾害天气的影响，7月生产指数大幅下行0.5至50.1，降至自2023年6月以来次低水平，也是当月制造业PMI下行的最主要拖累因素。2）前期对大宗可选消费品需求“以价换量”的拉动作用在商家让利结束后快速消退，加之投资需求内生性降温造成上游黑色金属冶炼及压延加工等行业需求偏弱，7月新订单指数再度下行0.2至49.3。3）产成品库存指数大幅下行0.5至仅47.8，本轮去库存磨底过程已经罕见地持续数月，是拖累制造业PMI的另一主要因素；新出口订单尽管小幅回升0.2至48.5，但受海外新一轮保护主义贸易政策的影响仍处于较低水平。产成品库存指数波动下行，延续近几个月以来的底部震荡态势，证实当前库存位于“L”型周期右侧连续磨底，未来能否稳定补库存或取决于超长期特别国债加码两新的需求拉动成效。尽管PPI跌幅持续收窄，7月产成品指数仍旧波动下行0.5至47.8，本轮库存周期磨底期持续较久，一方面证实了我们关于本轮库存周期右侧或为“L”型而非“V”型的判断，另一方面也映射出当前投资和消费内生改善动能不足导致企业生产端信心犹疑的现状。未来企业能否稳定补库或将取决于外生政策加码能否有效促进消费投资需求增加。服务业PMI小幅回落但维持于50；受极端高温洪涝天气和地方债务风险加速化解的共同影响，建筑业PMI再度出现大幅回落。7月服务业PMI小幅回落0.2至50.0，服务消费已经进入了稳定增长阶段，仍高于制造业PMI，也佐证增速相对稳定的服务消费是接下来“消费扩容升级的重要抓手”。建筑业PMI再度大幅下行1.1至51.2，已降至有数据以来除2020年2月外的次低水平。除了统计局解读中所提及的7月以来极端高温和洪涝的天气影响外，专项债和超长期特别国债对投资项目收益能力要求提升是另一重要因素。政治局会议提出“创造条件加快化解地方融资平台债务风险”意味着加速化解地方债务风险可能仍将对建筑业PMI持续形成一定压制，不宜对基建投资和房地产投资抱有过高期待。外部环境不利、国内有效需求不足、新旧动能转换的阵痛阶段，优化财政支出结构、加大财政支出对消费品以旧换新的补贴力度，有效提振消费内需才是改善企业生产信心的关键。昨日召开的政治局会议明确指出当前阶段所面临的内外部需求双重不足问题，美欧的针对性贸易措施愈演愈烈对我国企业年内的出口展望形成了额外压力；加速化解房地产市场风险和地方债务风险的坚定导向并未改变，因此预计不会过度依赖金融杠杆推动房地产投资和基建投资的短期高增；接下来拉动内需的明确方向是通过“更大力度推动大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新”等财政政策对家电、汽车、家具等与房地产周期直接相关的耐用消费品需求形成直接刺激，而优化财政支出结构预计对应着下半年或明年对普通国债融资规模和对应赤字率水平的拉升。如下半年可见中央一般预算支出进一步加码补贴，消费投资内需以及企业生产信心或有望逐步修复，有望在年内见到PMI和库存水平的温和改善。 风险提示：消费需求促进效果低于预期风险。 分析师秦泰 SAC执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn 报告联系人周欣然 zhouxinran@huajinsc.cn 相关报告政治局会议解读：政策要更加给力，提振消费为重点2024.7.30成本营收同降的利润改善——工业企业利润（2024.6）2024.7.27美居民消费重新走强，日汇率干预或又失效——华金宏观·双循环周报（第68期）2024.7.26利率传导市场化机制增加两块拼图——MLF降息、存款利率下调点评（7.25）2024.7.25土地、内需持续拖累收入，特别国债腾挪促进更新换新——财政数据点评（2024.6）2024.7.22 图1：制造业PMI较荣枯线之差与贡献结构（%） 资料来源：CEIC，华金证券研究所 图2：制造业、建筑业、服务业PMI（%） 资料来源：CEIC，华金证券研究所 图3：产成品库存、实际库存同比与产成品库存指数（%） 资料来源：Wind，华金证券研究所 分析师声明 秦泰声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 华金证券股份有限公司办公地址： 上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层 北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层 深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元电话：021-20655588 网址：www.huajinsc.cn