利率债周报（2024.7.22-2024.7.28）：受央行降息及存款利率下调提振，债市大幅走强

受央行降息及存款利率下调提振，债市大幅走强 ——利率债周报（2024.7.22-2024.7.28） 核心观点 作者 东方金诚研究发展部 分析师瞿瑞部门总监冯琳 时间 2024年7月29日 受央行降息提振，上周债市大幅走强。上周一（7月22日），央行重塑政策利率传导机制后首次下调7天逆回购利率，LPR和SLF利率跟随调降。随后，央行又于周四临时开展MLF操作并调降利率，同时银行存款利率也开启新一轮下调。由此，主要受央行超预期降息及存款利率下调提振，上周债市大幅走强，10年期国债收益率下破前期2.2%的关键点位。短端利率方面，上周虽临近跨月，但在央行公开市场操作呵护下，资金面逐渐转松，带动债市短端利率下行。从收益率曲线形态看，上周债市短端利率下行幅度不及长端，收益率曲线有所走平。 短期追涨长债需谨慎，但调整仍是介入机会。短期看，债市面临的核心逻辑难有明显变化，一方面是基本面偏弱+融资需求不足+货币政策维持宽松，另一方面是资产荒导致的机构欠配压力，这意味着此前带动利率下行的因素对债市仍有支撑。其中，本周将公布7月PMI数据，根据上周六公布的6月工业企业利润数据显示国内需求有效仍不足，同时产能利用率仍偏低，7月制造业PMI指数有可能继续处于收缩区间。不过，在上周利率大幅下行后，市场对超预期降息带来的利好或已基本定价，再加上长债利率突破前低，可能触发央行卖债操作落地，因此，接下来对于继续追涨长债需维持谨慎，但调整仍是介入机会。 关注东方金诚公众号获取更多研究报告 一、上周市场回顾 1.1二级市场 上周债市大幅走强，长端利率大幅下行。全周看，10年期国债期货主力合约累计上涨0.47%;上周五10年期国债收益率较前一周五下行6.70bp，1年期国债收益率较前一周五下行4.96bp，期限利差小幅收窄。 7月22日：周一，央行重塑政策利率传导机制后首次下调7天期逆回购利率，LPR和SLF利率跟调，带动债市大幅走强。当日银行间主要利率债收益率普遍大幅下行，10年期国债收益率下行1.53bp；国债期货各期限主力合约集体收涨，10年期主力合约涨0.27%，创收盘新高。 7月23日：周二，受前一日降息提振，早盘多头情绪延续，午后随资金面边际转松及股市下跌，债市进一步走强。当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国债收益率下行1.39bp；国债期货各期限主力合约集体上涨，10年期主力合约涨0.14%，盘中再刷历史新高。 7月24日：周三，降息影响逐渐消退，市场恢复冷静，加之担忧当前长债收益率会引起央行调控，债市转而回调。当日银行间主要利率债收益率多数小幅上行，10年期国债收益率上行0.59bp；国债期货各期限主力合约多数微涨，其中，10年期主力合约基本持平。 7月25日：周四，新一轮银行存款利率下调叠加MLF加量操作并调降利率，提振债市回暖，其中，10年期国债收益率再创新低，下破2.2%的关键点位。当日银行间主要利率债收益率多数下行，其中，10年期国债收益率下行2.13bp；国债期货各期限主力合约走势分化，30年期一路上涨，其余品种则高开低走，10年期主力合约收跌0.04%。 7月26日：周五，国债收益率走势有所分化，中短端受止盈需求抑制转而上行，长端则在央行近期释放出较为明确的宽松信号提振下继续下行。当 23/1/3 23/2/3 23/3/3 23/4/3 23/5/3 23/6/3 23/7/3 23/8/3 23/9/3 23/10/3 23/11/3 23/12/3 24/1/3 24/2/3 24/3/3 24/4/3 24/5/3 24/6/3 24/7/3 23/2/13 23/3/13 23/4/13 23/5/13 23/6/13 23/7/13 23/8/13 23/9/13 23/10/13 23/11/13 23/12/13 24/1/13 24/2/13 24/3/13 24/4/13 24/5/13 24/6/13 24/7/13 日银行间主要利率债收益率涨跌不一，其中，10年期国债收益率下行 2.24bp；国债期货各期限主力合约集体收涨，10年期主力合约涨0.09%。 图1上周10年期国债现券收益率和期货价格走势 2.30 中国:中债国债到期收益率:10年 期货收盘价(活跃合约):10年期国债期货 106 105.93 2.28 105.87 105.86 105.9 2.26 105.84 2.24 2.2461 105.8 2.22 2.2381 105.72 2.2322 105.7 2.20 2.2168 105.6 2.18 2.1944 2.16 105.5 07-2207-2307-2407-2507-26 图2上周各期限国债利率大幅下行图3上周各期限国开债利率大幅下行 2.4 变化,右轴bp 上周五% 前周五% 02.5 2.3 2.2 2.1 2.0 1.9 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 -4.96 -5.36 -5.58 -6.91 -6.70 变化,右轴bp -5.06-7.28 上周五% -9.09 -7.30 前周五% -8.19 2.26-12.4 0 -1 2.11 2.19 -2 2.3 2.33 2.18 1.95 2.2 -3 2.1 -4 2.0 -5 1.9 2.25 -2 -3 -4 2.04 2.02 1.80 1.95 2.11 1.90 1.75 1.93 -5 -6 -7 1.53 -6 1.8 1.74 1.87 1.48 -71.7 -81.6 1.69 -8 -9 -10 1Y3Y5Y7Y10Y1Y3Y5Y7Y10Y 107 2年期 5年期 10年期 106 105 104 103 102 101 100 99 50 45 40 35 30 10年 5年 55 图4上周各期限国债期货持续上行图5上周各期限国开债隐含税率持续上行(%) -3 2.0 -2.5 2.5 -2 3.5 3.0 -1.5 4.0 -1 4.5 -0.5 5.0 0 美国10年期国债收益率% 5.5 中国10年期国债收益率% 中美10年期国债利差bps，右轴 1.40 中债国债到期收益率：1年%1 0.8 0.6 0.4 0.2 期限利差（10Y-1Y）bps,右轴 中债国债到期收益率：10年% 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 图6上周国债10Y-1Y期限利差小幅收窄图7上周中美10年期国债利差倒挂幅度继续加深 23/1/3 23/2/3 23/3/3 23/4/3 23/5/3 23/6/3 23/7/3 23/8/3 23/9/3 23/10/3 23/11/3 23/12/3 24/1/3 24/2/3 24/3/3 24/4/3 24/5/3 24/6/3 24/7/3 23/1/1 23/2/1 23/3/1 23/4/1 23/5/1 23/6/1 23/7/1 23/8/1 23/9/1 23/10/1 23/11/1 23/12/1 24/1/1 24/2/1 24/3/1 24/4/1 24/5/1 24/6/1 24/7/1 数据来源：Wind东方金诚 1.2一级市场 上周共发行利率债61只，环比持平，发行量6418亿，环比大幅增加3198 亿，净融资额1413亿，环比增加118亿。分券种看，上周国债、地方债发行量环比均增加，政金债发行量与前一周持平；政金债、地方债净融资额环比增加，而国债净融资额环比减少。 表1利率债发行和到期（亿元） 上周发行量 前周发行量 上周偿还量 前周偿还量 上周净融资额 前周净融资额 国债 3050 850 3862 0 -812 850 政金债 1240 1240 140 1095.7 1100 144.3 地方政府债 2127.69 1129.7 1002.92 828.76 1124.77 300.93 合计 6417.69 3219.7 5004.92 1924.46 1412.77 1295.23 数据来源：Wind东方金诚 上周利率债认购需求整体尚可：共发行5只国债，平均认购倍数为3.06倍； 共发行17只政金债，平均认购倍数3.97倍;共发行39只地方政府债，平均认 购倍数为21.21倍。(上周利率债发行情况详见附表1-3) 二、上周重要事件 央行降息带动LPR报价下调，符合市场预期。7月22日，央行宣布，为优化公开市场操作机制，从即日起，公开市场7天期逆回购操作调整为固定利率、数量招标，并将公开市场7天期逆回购操作利率由此前的1.80%调整为1.70%。同时，全国银行间同业拆借中心公布新版LPR报价，1年期品种报3.35%，上月为3.45%；5年期以上品种报3.85%，上月为3.95%。此外，公告称可阶段性减免MLF质押品。 央行调降7天逆回购利率，意味着在MLF操作利率的政策利率色彩淡化、政策利率体系出现重大调整后，首次政策性降息启动。在二十届三中全会公报要求“坚定不移实现全年经济社会发展目标”，以及当前企业和居民实际贷款利率仍处在偏高水平的背景下，本轮降息符合市场预期，显示货币政策在稳增长、推动物价温和回升方向发力。同时，央行同步下调了7月LPR报价，意味着LPR报价的定价基础转向与7天期逆回购利率直接挂钩，央行利率传导机制发生实质性调整。除政策性降息的引导作用外，本次LPR报价下调还受到4月以来监管层叫停“手工补息”，一些银行下调存款利率，以及近期市场流动性处于合理充裕状态等因素支撑。往后看，7月LPR报价下调，将带动三季度企业贷款利率和居民房贷利率进一步下行。这将有效降低实体经济融资成本，扩大国内需求。 央行临时开展MLF并下调利率。7月25日，央行以利率招标方式开展2000 亿元中期借贷便利（MLF）操作，中标利率调降20bp至2.3%，上次为2.5%。 在MLF已经“淡化政策利率色彩”的背景下，央行临时开展MLF操作并下调利率，一方面是在新的主要政策利率（7天逆回购利率）下调后，政策利率体系的联动调整；另一方面或与7月下半月以来银行体系流动性持续 偏紧有一定关联。自7月下半月以来，逆回购操作规模连续处于较高水平。 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 此次MLF临时加做，有助于保持银行体系流动性处于合理充裕状态，释放央行坚持支持性货币政策立场的信号，稳定市场预期。 三、实体经济观察 上周生产端高频数据涨跌不一，其中，石油沥青装置开工率、高炉开工率均有所回落，日均铁水产量、半胎钢开工率与前周基本持平。从需求端来看，上周BDI指数继续小幅下跌，但出口集装箱运价指数CCFI仍持续上涨；上周30大中城市商品房销售面积继续下跌。通胀方面，上周猪肉价格继续上涨，而大宗商品价格多数下跌，其中，铜、螺纹钢以及原油价格均大幅下滑。 2022年 2023年 2024年 55 2022年 2023年 2024年 86 50 81 45 40 76 35 30 71 25 66 20 图8上周高炉开工率小幅回落(%)图9上周石油沥青装置开工率有所回落(%) 250 240 230 220 210 200 190 180 2024年 2023年 2022年 260 80 70 60 50 40 30 20 10 2024年 2023年 2022年 90 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43