特斯拉24Q2点评：毛利短期承压，FSD迭代持续

特斯拉公布24Q2财报。24Q2总收入为255亿美元，超彭博一致预期3.5%，yoy+2%，其中汽车收入为198.8亿美元，超彭博一致预期0.5%，yoy-7%，可再生能源和储能业务收入为30.1亿美元，超彭博一致预期27.9%，yoy+100%。24Q2毛利率为18%，yoy-0.23pct；汽车毛利率18.5%，环比基本持平，扣除政策补贴收入后毛利率为14.6%。调整后净利润为18.1亿美元，低于彭博一致预期16.4%，yoy-42%。 产销情况：交付量同比下滑，产量有望在Q3回升：24Q2总交付量约为44.4万台，yoy-5%，其中Model 3/Y交付量约为42.2万台，yoy-5%。24Q2交付量同比下滑，环比增长。产量方面，24Q2产量环比下降，但公司预计产量将在Q3回升。分区域来看，美国Q2引入Model 3 Performance，后续推出长续航后轮驱动版（符合美国税收政策，可以享受tax credit），我们预计能带动销量。24Q2 Cybertruck生产量环比增加200%，预计在年底前实现盈利。Semi计划在2025年底前开始生产。中国显著增加由上海超级工厂供应的多个市场的交付量。欧洲柏林-勃兰登堡超级工厂开始生产用于右舵市场的车辆，并向英国交付首批车辆。 盈利能力：毛利率短期承压，建议关注后续拐点：24Q2汽车业务毛利率为18.5%，qoq持平。剔除credit后的汽车业务为14.6%，qoq-1.7pcts，且已连续两个季度环比下降。24Q2汽车credits收入为8.9亿美元，为近五个季度最高，我们认为市场或担忧补贴收入的不可持续性。毛利的压力主要体现在单车收入端，Tesla目前欧洲/美国/中国市占率较为稳固，但因整体EV需求下滑，导致近期降价冲击订单（近期在中国和德国推行0利息购车活动）。 自动驾驶和机器人：FSD迭代进展良好，Robotaxi将于10/10发布，Optimus将在明年初生产：随着12.5版本陆续推出，公司认为客户会体验到FSD在监督下的显著改善。12.5版本的参数数量是12.4的五倍，并且最终合并了高速公路和城市的技术堆栈。Robotaxi预计将在10月10日发布，我们预计FSD V12版本或逐步成熟，有望在年底看到R obotaxi原型车的试跑。算力端-德克萨斯超级工厂扩建接近完工，将容纳公司迄今为止最大的训练集群，包括额外的50000个H100和20000个Tesla AI计算机。机器人-Optimus已经在公司的工厂执行任务，公司预计第一代Optimus的生产将在明年初开始， 主要供内部使用 ，预计到明年底将生产几千个Optimus机器人并在工厂内执行工作。公司预计在2026年大幅提高生产，并为外部客户提供第二代Optimus机器人。 投资建议：财报后的调整我们认为主要反映新高的EV政策补贴收入（市场担忧不可持续），以及连续三个季度下滑的汽车毛利率。业绩会对于地缘政治/关税/选举等因素表示不明朗，关于后续增长曲线fsd/robotaxi/optimus的增量信息相对有限，也是我们认为交易层面调整的重要因素。关于特斯拉的核心增长驱动力 ，我们认为短期的重点是V12落地进展 、Cybertruck/4680量产瓶颈何时解决；中期看Robotaxi计划、机器人进度、Dojo部署情况。基本面方面，我们依然看好ASP的结构性恢复，毛利底部拐点或提前到来。此外Tesla FSD的进展依然是潜在超预期的机遇，建议持续关注特斯拉和自动驾驶进展。 风险提示：宏观经济下行风险；汽车销量增速不及预期；行业竞争加剧； 自动驾驶进展不及预期等