外资历史梳理和A股走势的阶段因果逻辑探讨：北上资金的前世今生

北上资金的前世今生 -外资历史梳理和A股走势的阶段因果逻辑探讨 证券研究报告/量化投资策略报告2024年5月6日 分析师：倪孝威 执业证书编号：S0740522100002电话：18930416835 Email：nixw@zts.com.cn 分析师：马刚 执业证书编号：S0740510120013电话：15805310102 Email：magang@zts.com.cn 相关报告 投资要点 我国股市对外开放历程按时间轴和规模增速上可以分为三个阶段:探索时期 （1991-2002年）、发展时期（2002-2016年）、加速时期（2016-2022年）；加速 期以2016年12月深港通的开通为标志，沪港通和深港通合称陆股通即北上资金。 外资持有股票市值由2014年11月底1091亿元增长至2021年12月中30830亿元，增长20多倍，流通市值占比由0.3543%上升至4.0928%，增长近10倍，2021年5月份曾一度达到历史最高占比的4.22%。但2022年以来，外资持股市值出现下降，截至2024年1月底北上资金持股为18253亿，外资持有A股股票市值及流通占比已分别降至19341亿元、3.15%。相比较QFII/RQFII、外资私 募等其他渠道，北上资金（陆股通）占绝对优势。 以外资加速期2016-2023年为数量样本，外资占A股流通市值与沪深300收盘价0-1标准化后的相关系数可得出2023年外资占A股流通市值与沪深300每日收盘价（0-1标准化）强相关，相关系数达0.9734.经过平稳性，协整和格兰杰因果分析，2023年数据显示外资买卖影响市场，市场不影响外资买卖。即外资和沪深300指数市场表现具有统计意义上的格兰杰因果特征。 2019-2021年指数上升行情中，影响要素比较多，公募基金和其他增量资金多，外资占比不是最关键的核心变量，数据上无法满足格兰杰因果关系；2022年外资占比和沪深300收盘价满足平稳和协整关说明二者之间具有稳定的均衡关系，经格兰杰因果假设检验无明显因果关系；2023年调整趋势大背景之下，外资对市场情绪的影响巨大，外资在2023年聚焦成为了核心变量，外资对市场的影响力大幅提升。 相关性分析方面与对总体市场的分析类似，我们对外资持仓占比较高得54只个股分别进行了数据分析；因为个股没有沪深300和外资占比如此强的统计因果关系。故无法对个股原数据进行格兰杰检验，只能对一阶数据进行格兰杰因果关系检验。个股以比亚迪举例，原数据中外资占A股流通市值与20天前比亚迪收盘价每日收盘价的相关系数为0.002，外资与49天前股票价格的相关系数最大,为0.833；市场与若干天前外资的相关系数均小于0.002，故市场股票价格影响外资。 关于外资占比较高的个股研究可得：个股数据中，只有少数时间段可以得到明显的结论，如2021年和2022年比亚迪、2020年宁德时代，招商银行，且都是市场对外资的影响很大。招商银行数据在2018-2023年都体现市场股价对外资的影响更大。与总体市场沪深300数据不同，个股数据的几乎不存在协整关系。2月5日至3月28日区间北上 资金持股市值占比增加7个行业为有色金属，银行，食品饮料，电力设备，非银金融、 通信和农林牧渔。 风险提示：基于公开历史数据进行统计测算，存在数据滞后性、第三方数据提供不准确风险；模型基于历史数据得到统计结论不能完全代表未来，在极端情形下或存在解释力不足的风险；宏观政策超预期变动及海外因素扰动或对模型结论有较大影响。 内容目录 政策回顾与梳理：三个阶段逐步开放.-5- 北上资金的概念解析-QFII和陆股通等持股动态................................................-9- 外资和沪深300相互关系分析..........................................................................-12- 外资和个股关系分析.........................................................................................-18- 北上资金持仓行业和个股近期动态....................................................................-22- 图表目录 图表1：外资和各渠道占A股流通市值比例图.-7- 图表2：股票市场对外开放历程.........................................................................-8- 图表3：外资持股市值和外资占A股流通市值比例变化..................................-10- 图表4：陆股通持股市值和陆股通占A股流通市值占比..................................-10- 图表5：QFII/RQFII持股市值及占A股流通市值比例.....................................-11- 图表6：外资私募持股市值及占A股流通市值比例.........................................-11- 图表7：持股通道的外资持股变动...................................................................-12- 图表8：2023年外资持股变动有效数据..........................................................-13- 图表9：外资占比与沪深300收盘价01标准化后的相关系数....................-13-图表10：外资占A股流通市值与沪深300每日收盘价（0-1标准化）对比图-14-图表11：外资占比和沪深300的格兰杰因果分析...........................................-15- 图表12：2019-20年外资占A股流通市值与沪深300（0-1标准化）...........-15-图表13：2021-22年外资占A股流通市值与沪深300（0-1标准化）...........-16-图表14：2019-2023各年份一阶差分平稳-协整-因果关系检验.......................-16-图表15：2019-21年外资占A股流通市值与沪深300（0-1标准化）...........-17-图表16：2016-2018各年份一阶差分平稳-协整-因果关系检验.......................-17- 图表17：北向资金持有流通盘的比例超10%的个股组合...............................-18- 图表18：外资持股占比对比亚迪的影响关系...................................................-19- 图表19：2018和2019外资持股占比对比亚迪股价关系图............................-20- 图表20：2020和2021外资持股占比对比亚迪股价关系图............................-20- 图表21：2022和2023外资持股占比对比亚迪股价关系图............................-20- 图表22：比亚迪一阶数据和外资占比的格兰杰因果关系检验.........................-21- 图表23：6个股票的滞后相关性分析和格兰杰因果关系检验1.......................-23- 图表24：6个股票的滞后相关性分析和格兰杰因果关系检验2.......................-24- 图表25：外资个股的滞后相关性和格兰杰因果关系检验................................-25- 图表26：北上资金申万行业持仓市值和占比区间变化排名.............................-26- 图表27：2024年2月5日-3月28日北上资金持仓个股加仓比例前100......-27- 图表28：2024年2月5日-3月28日北上资金持仓个股减仓比例前100......-28- 2024年1月25日，在国新办举行的新闻发布会上，国家金融监督管理 总局副局长表示，最近一段时间以来推出了50多项对外开放措施。一 是取消外资股份比例限制，现在外国资本可以持有银行保险机构100%股权，实现完全控制。二是外商投资准入的负面清单，关于金融业相关限制性措施已经完全清理。比如外资银行和保险机构的业务范围与中资已经完全一致，实现了国民待遇。监管层表示进一步对标国际高标准经贸协议中金融领域相关规则，继续坚定推进金融领域高水平对外开放，在落实准入前国民待遇加负面清单管理制度的基础上，坚持市场化、法治化、国际化原则，欢迎各类外资机构和长期资本来中国展业兴业；鼓励外资金融机构与中资同行在股权管理、产品开发，比如技术以及人才交流培训等方面开展广泛合作。同时，也非常欢迎那些在财富管理、资产管理、资产盘活处臵，以及应对气候变化、绿色金融、可持续经营等方面有专业专长的外资机构来华开展不同形式的全方位合作。也支持外资金融机构深度参与上海、香港国际金融中心建设。中国金融业对外开放的大门一定会一如既往，越开越大。 这一系列重大举措提实施，预示着我国进一步扩大资本市场对外开放的坚定决心。对外开放的推进完善了我国资本市场的制度建设，改善了融资环境，提高了国际认可度，但同时也面临着诸多挑战。有效控制风险，积极应对挑战，才能更加稳妥有序地推进我国资本市场开放，使其更好地服务于我国实体经济的长远发展。 2024年4月12日，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场 高质量发展的若干意见》，这次出台的意见共9个部分，是继2004年、 2014年两个“国九条”之后的第三个“国九条”。公布当日，沪深港交易所宣布同步调整沪深港通交易信息披露机制。为维护市场整体信息披 露的一致性，提高信息披露与市场发展的适配性，保障投资者获取信息的公平性，在两地证监会指导下，沪深港三所依据主场原则，即相关交易活动应遵守交易发生地的监管规定及业务规则等，并综合考虑两地市场投资者结构特点和信息披露惯例等，对沪深港通交易信息披露机制进 行调整。港交所不再披露北向资金实时数据：沪深交易所有关负责人介 绍，沪深港交易所分别在各自官方网站披露沪深港通交易信息，主要调整安排如下：沪深股通方面： 一是港交所调整交易信息实时披露安排，不再披露沪深股通实时买入交易金额、卖出交易金额和交易总额；沪深股通当日额度余额大于或等于30%时，显示“额度充足”；小于30%时，实时公布额度余额。 二是沪深港交易所将盘后披露安排调整为：每日收市后披露沪深股通成交总额及总笔数、ETF成交总额、当日前十大成交活跃证券名单及其成交总额，并按月度、年度公布前述数据的汇总情况。每季度第5个沪深股通交易日公布上季度末单只证券沪深股通投资者合计持有数量。 三是港交所对香港结算参与者持有数量等信息进行适应性调整。 沪深交易所有关负责人介绍，为给市场预留充足的技术调试和准备时间，本次调整将分两个阶段进行：第一阶段，港交所调整对沪深股通盘中交易信息的实时披露，预计一个月后实施；第二阶段，沪深港交易所同步完成其他交易信息的披露调整，预计第一阶段完成三个月后实施。截至 2024年3月底，沪深股通股票占A股市场市值比重超九成，港股通股票占联交所主板市场市值比重超八成，沪深港通已经成为我国资本市场双向开放的重要窗口，为两地资本市场改革稳定发展做出积极贡献。 借此政策发布会契机，面对202