乌灵系列及中药饮片增速靓丽，回购股份彰显持续经营信心

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦 B座 邮编：100031 执业编号：S1500524030003 邮箱：zhangzhongtao@cindasc.com 医药行业分析师 章钟涛 执业编号：S1500523080002 邮箱：tangaijin@cindasc.com 医药行业首席分析师 唐爱金 证券研究报告公司研究 公司点评报告 佐力药业(300181) 投资评级上次评级 乌灵系列及中药饮片增速靓丽，回购股份彰显持续经营信心 2024年07月30日 事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入14.28亿元 （yoy+41%），实现归母净利润2.96亿元（yoy+50%），扣非归母净利润2.92 亿元（yoy+51%）。其中，2024Q2单季度实现营业收入7.55亿元 （yoy+46%），归母净利润1.54亿元（yoy+53%），扣非归母净利润1.48亿元（yoy+52%）。 点评： 乌灵系列产品及中药饮片增速靓丽，2024H1公司净利率提升约1个百分点。①2024H1公司营收实现41%增长，主要得益于乌灵系列产品和中药饮片增长。2024H1公司乌灵系列产品收入同比增长29.15%。其中，乌灵胶囊收入同比增长28.86%；灵泽片同比增长30.84%。乌灵胶囊和灵泽片均进入国家基本药物目录，公司借助国家基本药物目录的优势持续加强市场拓展，由此驱动收入快速增长。同时，2024Q2单季度中药净制饮片在医院互联网端销售大幅增加，推动中药饮片系列产品收入同比增长57.11%。此外，中药配方颗粒随着备案品种增加，2024H1中药配方颗粒收入同比增长256.73%。②2024H1公司归母净利润增速高于营收增速，主要得益于期间费用率的下降。2024H1公司期间费用率同比下降约9个百分点，抵消毛利率下降的负面影响（毛利率下降主要是产品结构变动，2024H1公司饮片业务快速增长，而饮片业务毛利率相对较低因而拉低2024H1毛利率），从而使得公司2024H1净利率同比提升约1个百分点（2024H1公司净利率为20.99%）。 乌灵系列+百令系列产品深度开发有望贡献第二成长曲线：①24H1乌灵胶囊新增列入7项临床指南及专家共识，目前已获得69个临床指南、临床路径、专家共识及教材专著的推荐。公司继续围绕乌灵系列品种进行深度研究，针对乌灵胶囊在阿尔茨海默症领域的治疗应用，开展AD动物药效学研究和真实世界临床研究。同时，2024H1灵泽片被列为国家二级中药保护品种，公司加强推进该产品临床扩大应用研究。此外，2024H1由国医大师组方的创新中药灵香片已获得国家药品监督管理局批准的临床试验批准通知书。②百令片目前已获得《老年慢性阻塞性肺疾病管理指南》《中成药临床应用指南（呼吸系统疾病分册）》等11个临床指南、专家共识及教材专著的推荐。2023年12月29日公司的百令胶囊获得国家药品监督管理局颁发的《药品注册证书》，为国内首个获批的同名同方药。截至2024H1，百令胶囊已完成在28个省、自治区、直辖市的挂网工作。我们认为，若公司完成市场准入等事项，后续百令胶囊有望逐步贡献第二增长动力。 回购股份以备后续股权激励计划，有望充分激发员工积极性。公司拟通过集中竞价交易方式以自有资金回购公司股份，用于后期实施股权激励计划。具体方案上看：①在回购金额方面，公司拟以自有资金不低于2亿元（含）且不超过3亿元（含）回购股份。②回购价格方面，回购价格不超过20元/股。③回购数量方面，回购股份数量为1000万股至 1500万股，占公司总股本的比例为1.43%至2.14%。我们认为，实施股权激励有助于激发员工积极性，公司在此节点回购股份也彰显公司对未来经营前景的信心。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为25亿元、30.74亿元、37.8亿元，同比增速分别约为29%、23%、23%，实现归母净利润分别为5.36亿元、6.67亿元、8.33亿元，同比分别约增长40%、24%、25%，对应当前股价PE分别为18倍、15倍、12倍。 风险因素：产品销售不及预期，医院开拓进展不及预期，市场竞争加剧，新品销售不及预期，产品研发不及预期。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A1,805 2023A1,942 2024E2,500 2025E3,074 2026E3,780 增长率YoY% 23.9% 7.6% 28.7% 22.9% 23.0% 归属母公司净利润(百万元) 273 383 536 667 833 增长率YoY% 52.2% 40.3% 40.0% 24.4% 24.9% 毛利率% 70.6% 68.4% 66.7% 67.2% 67.7% 净资产收益率ROE% 10.1% 14.0% 18.4% 18.6% 18.9% EPS(摊薄)(元) 0.39 0.55 0.76 0.95 1.19 市盈率P/E(倍) 36.30 25.88 18.49 14.86 11.89 市净率P/B(倍) 3.67 3.63 3.39 2.76 2.24 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年7月30日收盘价 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1,960 2,056 2,427 3,162 4,113 营业总收入 1,805 1,942 2,500 3,074 3,780 货币资金 1,082 932 1,148 1,604 2,213 营业成本 531 613 832 1,007 1,220 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及 20 25 30 37 45 应收账款 453 473 607 746 917 销售费用 831 777 900 1,097 1,338 预付账款 5 4 6 7 9 管理费用 91 97 95 117 144 存货 319 427 575 694 838 研发费用 64 79 75 92 113 其他 101 221 91 111 136 财务费用 5 -14 -13 -15 -19 非流动资产 1,683 1,571 1,645 1,699 1,747 减值损失合 -3 -3 -3 -3 -3 长期股权投 2 2 2 2 2 投资净收益 1 0 0 0 0 固定资产 870 980 1,070 1,099 1,125 其他 77 87 79 79 79 无形资产 63 71 77 84 90 营业利润 337 449 656 814 1,015 其他 749 517 496 514 530 营业外收支 -13 -2 -10 -10 -10 资产总计 3,643 3,627 4,072 4,860 5,860 利润总额 324 447 646 804 1,005 流动负债 755 795 1,029 1,115 1,237 所得税 39 56 82 102 128 短期借款 138 193 233 153 73 净利润 286 391 564 702 877 应付票据 23 12 16 20 24 少数股东损 13 8 28 35 44 应付账款 446 422 573 694 840 归属母公司 273 383 536 667 833 其他 148 168 206 248 300 EBITDA 403 503 719 876 1,077 非流动负债 128 58 50 50 50 EPS(当 0.45 0.55 0.76 0.95 1.19 长期借款 10 0 0 0 0 其他 118 58 50 50 50 现金流量表 单位:百万元 负债合计 883 853 1,079 1,165 1,288 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权564573109152益 经营活动现金流 319288548702858 归属母公司 2,704 2,729 2,919 3,586 4,420 净利润 286 391 564 702 877 负债和股东3,643 3,627 4,072 4,860 5,860 折旧摊销 64 69 85 87 92 财务费用 8 8 13 15 19 重要财务指单位:百标万元 投资损失-10000 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 权益 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营运资金变-53-181-116-116-144 营业总收入1,8051,9422,5003,0743,780 其它 15 2 2 14 14 同比23.9%7.6%28.7%22.9%23.0%投资活动现-113-264-18-150-150 归属母公司 净利润 273 383 536 667 833 资本支出-172-129-213-150-150 同比52.2%40.3%40.0%24.4%24.9%长期投资54-14019400 毛利率 （%） 70.6%68.4%66.7%67.2%67.7% 其他56200 ROE%10.1%14.0%18.4%18.6%18.9%筹资活动现643-159-315-95-99 EPS(摊 薄)(元) 0.39 0.55 0.76 0.95 1.19 吸收投资8980000 P/E36.3025.8818.4914.8611.89借款-304540-80-80 P/B3.673.633.392.762.24 支付利息或 -145 -220 -328 -15 -19 EV/EBITDA16.3213.4612.569.697.24 现金流净增 加额848-134216457609 研究团队简介 唐爱金，医药首席分析师。浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所负责医药团队卖方业务工作超9年。 史慧颖，医药分析师，上海交通大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 曹佳琳，医药分析师，中山大学岭南学院数量经济学硕士，2年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券 2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 章钟涛，医药分析师，暨南大学国际投融资硕士，1年医药生物行业研究经历，CPA(专业阶段)，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 赵丹，医药研究员，北京大学生物医学工程硕士，2年创新药行业研究经历，2024年加入信达证券。主要覆盖创新药。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告