效率领先+卓越服务，酒店龙头夯实护城河

证券研究报告 港股公司公司深度华住集团S（01179） 效率领先卓越服务，酒店龙头夯实护城河 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年07月30日 证券研究报告 报告要点 公司秉承“用IT精神改造传统服务业”的初心，多年积淀形成了“品牌（产品力）技术（创新力）流量（回报力）”三位一体的竞争壁垒，打造了平台型企业基因。当下时点，领军企业仍有未尽之美，于国内，向下，华住仍有众多中小城市待覆盖；向上，通过外延并购和内部融合，中高端及以上品牌基因已具备，扩张潜力待释放；于全球，DH盈利能力边际改善，向世界输出中国服务空间广阔，值得期待。 分析师及联系人 邓文慧 曹晶 SAC：S0590522060001SAC：S0590523080001 请务必阅读报告末页的重要声明140 港股公司公司深度 2024年07月30日 华住集团S01179 效率领先卓越服务，酒店龙头夯实护城河 行业： 社会服务酒店餐饮 投资评级：增持（首次） 当前价格：2440港元 股价相对走势 华住集团S 10 7 23 40 202372023112024320247 相关报告 扫码查看更多 投资要点 华住集团：中国酒店行业领军者 基本数据 31379431379 总股本流通股本百万股 4 流通市值百万港元 7656581 每股净资产元 432 资产负债率 7982 一年内最高最低港元 38302325 公司始于2005年创立的汉庭酒店，在创始人的带领下，其成为全球发展最快的酒店集团之一。20132023年间，公司酒店数量CAGR为208，收入CAGR为180。横向对比同业，公司领先地位持续夯实。2019年前，公司的收入体量尚有可比肩的同业，归母净利润高出锦江、首旅在内的行业平均值52。2023年，公司持续夯实自身壁垒，以客房数计，公司市占率为14，仅次于锦江国际18的水平，从境内业绩看，公司实现高出行业平均水平114的归母净利润。 行业更新：供给回归，休闲需求延续 酒店行业具备周期性与成长性。周期演进节奏看，1）供给已基本恢复。2023年末，中国酒店数量恢复至疫情前96。2）休闲需求延续，商务需求理性。2024年五一假期，国内出游人次按可比口径恢复至2019年同期的1282，休闲需求延续疫后强势。而商务需求在集中释放后恢复理性，2024Q2会议需求的景气指数转负。成长维度看，2023年末酒店连锁化率为410，继续同比提升22pct；结构升级持续推进，ADR提升趋势未变。 核心看点：千城万店、挺进中高端、国际化 公司秉承“用IT精神改造传统服务业”的初心，多年积淀形成了“品牌（产品力 技术（创新力）流量（回报力）”三位一体的竞争壁垒，打造了平台型企业基因。当下时点，领军企业仍有未尽之美，于国内，向下，华住仍有众多中小城市待覆盖；向上，通过外延并购和内部融合，中高端及以上品牌基因已具备，扩张潜力待释放；于全球，DH盈利能力边际改善，向世界输出中国服务空间广阔，值得期待 公司龙头地位稳定，给予“增持”评级 我们预计公司20242026年营收分别为242426122811亿元，对应增速分别为1087776，3年CAGR为87；归母净利润分别为425491567亿元，3年CAGR为116，对应PE分别为16x14x12x。鉴于公司龙头地位稳定，国内门店下沉与品牌向上仍有较大空间，全球化渐入佳境，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓风险；扩张进展不及预期风险；竞争格局恶化风险等。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 13862 21882 24244 26118 28114 增长率（） 84 579 108 77 76 EBITDA（百万元） 870 6844 6249 7093 7967 归母净利润（百万元） 1821 4085 4254 4906 5674 增长率（） 2916 3243 41 153 157 EPS（元股） 058 130 136 156 181 市盈率（PE） 38 17 16 14 12 市净率（PB） 8 6 4 3 3 EVEBITDA 9 0 1 1 0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年07月26日收盘价 投资聚焦 核心逻辑 需求非均衡式复苏供给基本完成回补的背景下，酒店经营难度增大，酒店集团间差距扩大。公司凭借自身“品牌（产品力）技术（创新力）流量（回报力）”优势及对酒店行业精准的洞察力、优秀的执行能力持续领先同业，公司优势扩大的背景下，市占率有望持续提升。 核心假设 展店与结构：加盟商投资意愿延续的背景下，假设公司在20242026年分别净开店 115012501250家。结构上，预计均为加盟门店。 经营增长：伴随休闲需求延续商务需求理性修复，我们假设入住率将逐步改善并录得进一步增长，预计公司酒店业务RevPAR在20242026年分别同比增长022。 成本与费用：考虑到租金、人工、折旧摊销等成本较为刚性，预计毛利率将随着营收改善而稳步回升，假设毛利率在20242026年分别为392405417。伴随公司经营收入逐步增长，假设销售费用率在202420252026年分别为494949，管理费用率在202420252026年分别为959595。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司20242026年营业收入分别为242426122811亿元，对应增速分别为 1087776，3年CAGR为87；归母净利润分别为425491567亿元，3年CAGR为 116，对应PE分别为16x14x12x。 鉴于公司龙头地位稳定，国内门店下沉与品牌向上仍有较大空间，全球化渐入佳境，首次覆盖，给予“增持”评级。 投资看点 当下时点，领军企业仍有未尽之美。短期来看，于国内，向下沉市场，华住仍有众多中小城市待覆盖；向品牌升级，通过外延并购和内部融合，中高端及以上品牌基因已具备，扩张潜力待释放。中长期来看，于全球，DH盈利能力改善，公司向世界输出中国服务空间广阔，值得期待。 正文目录 1公司概况：中国酒店行业领军者7 11公司简介：持续领先的酒店优等生7 12发展历程：勇立潮头与未尽之美10 13股权架构：股权结构合理11 14经营概况：重回增长区间13 2行业更新：供给回归，休闲需求延续17 21供给：连锁化加速推进17 22需求：休闲需求延续积极19 3核心优势：品牌、技术、流量三位一体22 31品牌：穿越周期，向上发展22 32流量：会员主导，直连用户27 33技术：数字化赋能，效率领先行业30 4核心看点：千城万店、挺进中高端、国际化31 41规模扩张：深耕中国，下沉千城万店31 42品牌向上：融合基因，抢滩中高端34 43海外DH：继续全球化，盈利能力边际改善35 5盈利预测与投资建议37 51盈利预测37 52投资建议37 6风险提示38 图表目录 图表1：2022年末，华住房间数排名世界第67 图表2：2023年公司位列中国酒店集团规模TOP27 图表3：华住旗下酒店品牌覆盖经济型至奢华7 图表4：2023年华住收入以境内（80）、租赁及自有酒店（63）为主8 图表5：加盟业务毛利率明显优于直营业务8 图表6：2023年华住境内酒店收入明显高出同业9 图表7：2023年华住境内净利润相对同业优势明显9 图表8：华住境内归母净利率持续领先同业，且在2023年优势更明显9 图表9：2023年，华住境外酒店收入实现对锦江的超越10 图表10：2023年华住境外酒店净利润优于同业10 图表11：筚路蓝缕启山林，华住集团已过十九载风雨11 图表12：华住集团由高速扩张进入到高质量扩张阶段11 图表13：截至2024年3月末，季琦先生及联合创始人合计持有公司31的发行在外普通股12 图表14：公司高管团队专业能力强且经验丰富13 图表15：2023年华住中国RevPAR呈现出强劲的恢复态势14 图表16：华住RevPAR引领行业复苏14 图表17：ADR强势支撑RevPAR复苏14 图表18：公司近年自营酒店数量负增长14 图表19：公司管理加盟及特许经营酒店持续扩张14 图表20：逆势投入大额资本支出支撑直营酒店仍能实现收入增长15 图表21：2023年来公司营收重拾增长15 图表22：加盟直营收入快速回暖，加盟增速高于直营15 图表23：2023年来公司毛利率上行16 图表24：加盟收入占比动态抬升16 图表25：2023年来费用优化明显16 图表26：盈利能力上行，销售净利率回归16 图表27：2023年度公司分红额度大幅上行17 图表28：截至2024年2月，酒店供给与疫情前趋同17 图表29：截至2024年2月，酒店房间供给基本恢复17 图表30：连锁客房更为抗压，逆势扩张明显18 图表31：经济型酒店房间数较疫情前仍有缺口18 图表32：2023年末酒店连锁化继续推进18 图表33：2023末其他城市连锁化率为33419 图表34：12线城市之外，中国仍有大量连锁化空间19 图表35：品牌酒店在低线城市覆盖率仍有提升空间19 图表36：2023年来酒店业景气度波动下行20 图表37：2023年来休闲旅游需求延续景气21 图表38：2024Q1国内旅游收入同比增16921 图表39：2024Q1国内游总人次同比增16721 图表40：2024Q2会议需求信心不足22 图表41：20192023年，酒店行业中高端占比提升22 图表42：酒店集团中高端占比持续提升22 图表43：华住集团旗下品牌布局多元，覆盖全价格带23 图表44：2023年中档经济型酒店房间数占比76724 图表45：2023年中国酒店前10品牌几乎均为经济型及中端24 图表46：2023年连锁中端酒店中全季桔子合计占1624 图表47：2023年汉庭占据中国连锁经济型酒店首位24 图表48：汉庭品牌不仅在数量上领先经济型同业，速度上更是展现出自身alpha24 图表49：全季数量与速度并重，桔子仍有较大扩张空间24 图表50：汉庭持续迭代，24Q1汉庭35占比33225 图表51：24Q1全季40接受度高，占比已达69025 图表52：新一代桔子乐活在储备门店中占比75725 图表53：横向比较，华住系酒店开业时间更短，加盟商更配合翻新升级25 图表54：过往数据验证，公司的产品迭代能够撬动RevPAR端更大的增长26 图表55：从2024Q1同店数据看，华住单店质量高于同业26 图表56：2024Q1华住同店RevPAR增速领先同业26 图表57：2023年连锁高端酒店中桔子水晶、漫心跻身前1027 图表58：2023年连锁豪华品牌中施柏阁跻身前1027 图表59：公司中高端酒店品牌保持高扩店速度27 图表60：公司不断发展中高档品牌27 图表61：公司自成立以来一直致力于酒店会员系统的打造与完善28 图表62：公司会员规模持续壮大，2023年人次超2亿28 图表63：2023年公司会员数量明显及增速优于同业28 图表64：2024年4月，华住会月活跃用户规模居酒店服务类APP首位29 图表65：公司中央预订占比高，且不断提升29 图表66：2023年公司中央预订系统收费贡献26亿元29 图表67：公司订房渠道费收入远高于同业30 图表68：公司CRS收费率上行且持续高于同业30 图表69：公司的销售费用率水平一直控制在较低水平30 图表70：公司数字化举措居行业领先位置31 图表71：公司人房比控制优异31 图表72：2023年公司管理费用率下行31 图表73：2022年华住建立六大区域分公司支撑未来精益增长32 图表74：组织架构调整后，公司此前渗透率较低的地区新签约数量显著增加32 图表75：公司于下沉市场在营门店数逐步增长（家）33 图表76：公司于下沉市场储备门店增长支持未来扩张33 图表77：公司在下沉市场的覆盖度仍有较大空间33 图表78：横向比较看，公司在薄弱地区及下沉市场仍