八月策略及十大金股：右侧交易：连续降息；左侧防御：警惕周期类风险

国金·月度金股│8月： 代码 简称 行业 收盘价(元) 流通市值 EPS(元) PE 2024/7/26 百万元 2024E 2025E 2024E 2025E 601000.SH 唐山港 航运港口 5.19 30755.57 0.37 0.39 14.22 13.24 601816.SH 京沪高铁 铁路公路 5.84 286781.87 0.28 0.32 20.86 18.36 002155.SZ 湖南黄金 贵金属 16.24 19519.07 0.65 0.93 24.98 17.46 600765.SH 中航重机 航空装备Ⅱ 19.78 29050.46 1.06 1.27 18.70 15.55 300161.SZ 华中数控 通用设备 24.30 4738.38 0.54 0.81 45.34 29.93 600150.SH 中国船舶 航海装备Ⅱ 40.53 181267.54 1.25 1.89 32.45 21.43 000543.SZ 皖能电力 电力 9.00 20401.77 0.80 1.01 11.25 8.91 600900.SH 长江电力 电力 30.15 723818.78 1.28 1.42 23.48 21.19 002001.SZ 新和成 化学制药 20.12 61456.49 1.20 1.36 16.77 14.79 600941.SH 中国移动 通信服务 106.00 80414.02 6.66 7.25 15.92 14.62 来源：Wind、国金证券研究所 八月策略：右侧交易：连续降息；左侧防御：警惕周期类风险 预计国内有望开启连续性降息，建议“反射弧”不宜过快，偏向右侧交易。7月22日以来，央行开启新一轮的降息周 期；国家发改委牵头安排3000亿元左右资金，支持设备更新和消费品以旧换新；由此可以看出中央对于修复居民、企业“负债端”，以改善信用、提振经济的决心。二季度国内经济数据持续疲弱，降息的必要性及迫切性依然较大，期间国内GDP增速降至4.7%，6月份社零增速降至2.0%，工业企业“被动补库”，新房价格降至-4.9%。我们预计央行未来有望连续降息，且降息幅度将随着海外经济下行力度及汇率掣肘减弱而逐步加大。倘若在企业实际回报率未触及“明显负值”之前，累计降幅“>50bp”的连续降息如期而至，料A股风格将开启显著、趋势性大切换：即“银行+高股息”切换至“消费+成长”。同时，“降息”依然是先行指标，建议投资者“反射弧”稍微慢些，尽量右侧交易。8月行业配置：降息幅度尚未明显打开前，维持“大盘价值防御”策略，建议：①银行底仓；②黄金+创新药“进攻”； ③非周期类高股息。扩散策略包括：（1）大宗品仅保留“黄金”。随着美国降息预期临近，此前受益于全球流动性剩余的大宗品，包括：铜、铝等将可能受到“流动性陷阱”约束，仅黄金包括，其将继续受益于实际利率下行驱动。（2）创新药静待美国失业率突破“4.2%”以上，将受益于美债利率趋势性下降。（3）高股息叠加“负债端”修复逻辑：银行、公用事业、通信、交运、环保、商用车、船舶等。 基本面走弱内外压力加大，煤炭或面临继续回调风险。2022年以来煤炭基本面走弱：1）供给端，21至22年煤价上涨推动利润上升驱动资本开支扩张；2）需求端，受火电装机容量增速下行等影响，销量增速下行。供需错位导致行业产能利用率出现明显走弱，对煤价形成压力；我们测算若煤价下降到19至20年均价，行业净利率将下降2.4pct至8.6%。当资产周转率低于一定阈值或净利率上涨停滞后，煤炭股价偏向于走弱，且估值越高，股价的调整时间和幅度都会越大；而当前行业资产周转率、净利率和估值水平都发出不利信号。在大类资产对比的角度，原油价格与煤炭价格强相关，若未来美国经济衰退导致原油价格下跌，将对煤价造成较大的下行压力；9月份美联储降息概率较大，但降息期间的“流动性陷阱”也将对煤炭行业股价造成较大的回调压力。 风险提示 国内出口放缓超预期；国内“宽货币”节奏、力度低于预期。 内容目录 1、策略：右侧交易：连续降息；左侧防御：警惕周期类风险4 2、基本面走弱内外压力加大，煤炭或面临继续回调风险6 2.1供给上升需求走弱，煤炭行业基本面趋弱6 2.2原油下跌或拖累煤价，估值与持仓偏高或带来抛压10 3、核心观点11 3.1交通运输——郑树明：唐山港、京沪高铁11 3.2有色金属——李超：湖南黄金12 3.3国防军工——杨晨：中航重机12 3.4机械设备——满在朋：华中数控、中国船舶12 3.5公用事业——汪知瑶/唐执敬：皖能电力、长江电力13 3.6化工——陈屹：新和成13 3.7通信——张真桢：中国移动13 4、风险提示13 图表目录 图表1：近期7天逆回购、LPR、MLF利率先后下调5 图表2：存款利率下调有利于改善银行净息差5 图表3：近期人民币升值有助于缓解外汇压力5 图表4：工业企业仍处于被动补库阶段5 图表5：二季度GDP增速低于预期5 图表6：6月社零增速下降至2.0%5 图表7：煤炭行业固定资产周转率走势与阶段划分6 图表8：煤炭（申万）市盈率和市净率走势6 图表9：市值排名前10的以煤炭采掘为主要业务的煤炭公司6 图表10：煤炭行业资本开支近年来高增长7 图表11：煤炭行业资本开支占营收比重近年来上行明显7 图表12：2022年以来煤炭销量增速中枢下行7 图表13：中国火电发电装机容量增速下行7 图表14：2022年以来煤炭产能利用率中枢和煤炭采掘公司固定资产周转率下行8 图表15：煤炭采掘公司固定资产周转率下行对煤炭价格形成压力8 图表16：煤炭毛利率、净利率与煤价线性关联8 图表17：煤炭毛利率与煤价的线性关系明显8 图表18：未来一年煤炭行业毛利率、净利率香蕉煤炭价格变化的测算8 图表19：煤炭采掘公司固定资产周转率低于一定阈值以后股价偏向于走弱9 图表20：煤炭采掘公司净利率上涨停滞时股价偏向于走弱9 图表21：原油价格与煤炭价格强相关10 图表22：美联储降息周期煤炭行业股价趋于下跌10 图表23：煤炭行业动态市盈率仍处于高位10 图表24：煤炭行业市净率仍处于相对高位10 图表25：煤炭采掘公司股价调整区间的PE与PB走势11 图表26：主动偏股基金和保险对煤炭的仓位处于高位11 图表27：北向资金对煤炭的仓位处于高位11 1、策略：右侧交易：连续降息；左侧防御：警惕周期类风险 回顾7月A股市场表现，整体呈现震荡下行趋势。数据显示，截至7月26日A股主要宽基指数基本收跌，其中，上证50、沪深300、上证指数等指数跌幅较小，月度环比分别录得-1.7%、-1.5%、-2.6%；而中证500、中证1000为代表的中小成长则跌幅较大，月度环比录得-4.2%、-4.0%。结构层面上，所有一级行业中仅国防军工、非银金融、商贸零售、综合和公用事业实现收涨，月度环比分别录得1.4%、1.1%、0.9%、0.4%、0.2%；此外，部分高股息板块继续分化，煤炭、纺织服饰、石油石化等行业月度环比分别录得-10.9%、 -7.7%和-6.1%。背后原因在于美国经济数据的走弱引发市场对于“衰退”的担忧，以原油、铜为代表的大宗商品本月均迎来较大的调整，引发周期属性较强的高股息行业较大的调整。 预计国内有望开启连续性降息，建议“反射弧”不宜过快，偏向右侧交易。7月22日以来，央行先后下调7天逆回购、LPR1年期、LPR5年期和MLF利率分别10BP、10BP、10BP和20BP,开启新一轮的降息周期。7月25日，国家发展改革委、财政部正式发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，明确由国家发展改革委牵头安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新，其中消费类产品补贴约1,500亿元。以国内居民截止于2024Q1存量按揭贷款规模约38万亿元测算，存量贷款利率若下调0.5%可释放约1,900亿元用于提振内需。基于我们此前系列报告的核心逻辑：①当前国内经济驱动偏弱的根本原因是“PPI等价格下跌”导致企业与居民的资产负债表恶化；②其中资产端：无论企业盈利还是居民薪资就业均尚需新一轮复苏周期开启，最快明年上半年静待企业“盈利底”之后；③因此，今年下半年着力于居民、企业“负债端”促使信用回升将尤为关键。我们认为此次以旧换新消费品补贴，可视为类“定向降息”约40bp；考虑到消费范围被限制于家电、汽车等品类，效用相比实实在在降息有一定折扣。不过，从上述“组合拳”我们也不难看出中央对于修复居民、企业“负债端”，以改善信用、提振经济的决心。显然，当下致力于“负债端”修复的力度依然不够，对于央行而言，国内银行净息差和人民币汇率是掣肘其降息的两大内外部压力，但这两大压力近期均有所缓解：一方面，央行降息后，国有银行也宣布下调存款利率，这有助于改善银行的净利差压力，为后续降息打开空间；另一方面，美国经济数据的走软导致美元指数走弱，近期人民币出现升值，这有助于缓解外汇压力。事实上，二季度国内经济数据持续疲弱，价格下行压力持续加大，意味着降息的必要性及迫切性依然较大。期间国内GDP增速4.7%，低于预期，6月份社零增速下降到2.0%，表明居民消费意愿的疲软。从库存周期来看，6月工业企业营收同比增长2.9%，增速环比5月份下滑1.1pct，而6月产成品存货同比上升4.7%，增速环比5月份上升1.1pct，“被动补库”的特征明显。另外，我们重点监测的新房价格6月进一步降至-4.9%，环比继续下降0.6pct，反应房地产风险依然还在扩大。在有效需求不足、价格下跌压力的背景下，企业实际回报率将继续下探至“0%”，甚至到“负值”，连续降息已“十分必要”。我们预计8月20日、9月20日将有望连续降息，且降息幅度将随着海外经济下行力度及汇率掣肘减弱而逐步加大。倘若在企业实际回报率未触及“明显负值”之前，累计降幅“>50bp”的连续降息如期而至，料A股风格将开启显著、趋势性大切换：即“银行+高股息”切换至“消费+成长”。同时，基于我们对“市场底”三大条件的判断，“降息”依然是先行指标，建议投资者“反射弧”稍微慢些，尽量右侧交易。 8月行业配置：降息幅度尚未明显打开前，维持“大盘价值防御”策略，建议：①银行底仓；②黄金+创新药“进攻”；③非周期类高股息。扩散策略包括：（1）大宗品仅保留“黄金”。随着美国降息预期临近，此前受益于全球流动性剩余的大宗品，包括：铜、铝等将可能受到“流动性陷阱”约束，仅黄金包括，其将继续受益于实际利率下行驱动。（2）创新药静待美国失业率突破“4.2%”以上，将受益于美债利率趋势性下降。（3）高股息叠加“负债端”修复逻辑：银行、公用事业、通信、交运、环保、商用车、船舶等。 风险提示：国内出口放缓超预期；国内“宽货币”节奏、力度低于预期。 图表1：近期7天逆回购、LPR、MLF利率先后下调图表2：存款利率下调有利于改善银行净息差 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、中国工商银行、国金证券研究所 图表3：近期人民币升值有助于缓解外汇压力图表4：工业企业仍处于被动补库阶段 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 图表5：二季度GDP增速低于预期图表6：6月社零增速下降至2.0% 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 2、基本面走弱内外压力加大，煤炭或面临继续回调风险 2.1供给上升需求走弱，煤炭行业基本面趋弱 从行业发展阶段来看，煤炭行业大致可以分为三个阶段：1）第一阶段为2003-2012年中，这段时间煤炭主要以成长股体现，在国内经济的高速成长期，煤炭的需求量快速成长，煤炭采掘公司快速成长，可以看到其固定资产周转率从2003年初的1.1上升到2012年中的 3.6左右；2）第二阶段为2012年中至2014年，煤炭行业基本面进入剧烈调整期，固定资产周转率快速下降，股价则在2011年年中提前反应，在2014年见底；3）第三阶段为2015年至今，供给侧改革推动煤炭行业基本