六月策略及十大金股：警惕市场波动率仍将继续上行

国金·月度金股│6月： 代码 简称 行业 收盘价(元) 流通市值 EPS(元) PE 2024/5/31 百万元 2024E 2025E 2024E 2025E 002155.SZ 湖南黄金 有色金属 19.38 23,296 0.65 0.93 1.14 52.85 600547.SH 山东黄金 有色金属 28.81 104,132 0.85 1.35 1.60 56.37 002714.SZ 牧原股份 农林牧渔 47.15 257,691 2.02 6.41 3.63 -61.54 600129.SH 太极集团 医药生物 35.66 19,859 1.99 2.55 2.99 25.12 603939.SH 益丰药房 医药生物 45.06 45,537 1.76 2.20 2.72 32.82 1093.HK 石药集团* 医药生物 6.63 78,871 0.57 0.63 0.69 13.78 601857.SH 中国石油 石油石化 10.14 1,641,890 0.99 1.05 1.10 11.92 300751.SZ 迈为股份 电力设备 131.36 36,675 4.77 5.03 6.22 40.46 603713.SH 密尔克卫 交通运输 71.24 11,704 3.64 4.60 5.56 26.31 001965.SZ 招商公路 交通运输 11.75 80,139 1.07 1.18 1.31 10.83 来源：Wind、国金证券研究所。注：带*标的采用wind一致预期； 六月策略：警惕市场波动率仍将继续上行 4月底以来宏观政策层面的积极因素逐步增多，带动地产等相关板块实现上涨；但是，在潜在风险尚未完全暴露、基本面压力仍存的背景下，市场的反弹仍然缺乏基本面的支撑，短期市场风险偏好的修复之路略显波折，市场上涨的弹性和持续性均较为有限。事实上，我们在此前的报告中已经持续提示，“市场底”的到来仍需静待时候。 我们继续维持谨慎，市场波动率仍将趋于抬升，波动率偏离幅度将取决于政策落地节奏及其效果。考虑到：①通缩、地产及海外风险仍在持续暴露，②信用收缩，居民及企业消费、生产意愿偏弱，③叠加有效流动性偏紧，预计市场波动率仍将走高。基于我们“双周期”框架体系研究结论，“政策底”向“市场底”传导周期一般在6月左右，预计本轮“市场底”最快或在7月底~8月出现，在此之前我们建议配置价值防御板块。 6月行业配置，维持建议“大盘价值防御”策略：重点推荐防御性较高、具备持续超额收益品种：银行+黄金，次选高股息。扩散策略包括：一是对于国内经济敏感度较低、受益于全球流动性剩余大宗品，包括：黄金、白银、铜、铝等，尤其黄金可能比市场预期走得更高更远；同时，静待美国降息，医药（中药、医药商业、创新药）将继续受益。二是具备“困境反转”逻辑，供给出清、需求稳定甚至回升的行业：通信、农林牧渔、环保、中药、旅游及景区、饮料乳品、黑色家电和面板，尤其是猪周期、面板等，具备涨价逻辑，以及通信叠加了高股息逻辑；三是对于价格敏感度较低的高股息行业：国有银行、公用事业（核电）、通信、建筑装饰和交通运输等；四是具备“相对收益”受益于海外较强的基本面及流动性，出海+港股，尤其平价消费类出海的纺织服装。 风险提示 国内经济放缓超预期；国内货币政策宽松力度低预期；美债收益率反弹超预期。 内容目录 1、策略：警惕市场波动率仍将继续上行3 2、核心观点5 2.1农林牧渔——张子阳：牧原股份5 2.2有色金属——李超：山东黄金、湖南黄金5 2.3医药生物——袁维：太极集团、益丰药房、石药集团*5 2.4石油石化——许隽逸：中国石油6 2.5电力设备——姚遥：迈为股份6 2.6交通运输——郑树明：招商公路、密尔克卫6 3、风险提示7 1、策略：警惕市场波动率仍将继续上行 回顾5月A股市场表现，呈现“倒U”型走势，结构表现亦出现分化。数据显示，5月宽基指数基本收跌，其中，以上证50、上证指数、沪深300为代表的指数跌幅较小，月度环比分别录得-0.1%、-0.6%、-0.7%；与之相对应，市场风格主要以大盘价值/高股息板块为主，稳定、金融为代表的风格指数本月实现收涨，分别录得1.7%、1.4%。背后原因在于：尽管4月底以来宏观政策层面的积极因素逐步增多，带动地产等相关板块实现上涨；但是，在潜在风险尚未完全暴露、基本面压力仍存的背景下，市场的反弹仍然缺乏基本面的支撑，短期市场风险偏好的修复之路略显波折，市场上涨的弹性和持续性均较为有限。事实上，我们在此前的报告中已经持续提示，“市场底”的到来仍需静待时候。 5月制造业PMI超预期回落，有效需求仍有待提振。近期国家统计局公布5月PMI数据，无论是制造业还是建筑业需求均出现环比回落，说明当前有效需求仍有不足。其中，（1）5月制造业PMI为49.5%，在连续两个月处于荣枯线之上后又重回收缩区间，且低于Wind一致预期50.1%。考虑到近几年来二季度制造业PMI数据均会出现季节性回落，我们更进一步将其与以往数据相比发现，5月制造业PMI数据不仅低于过去五年均值水平，同时其环比降幅为0.9pct，亦处于近10年来同期最大跌幅。其背后原因在于：尽管一定程度上受到5月假期增多、工作日减少的拖累，但供需双双走弱确实也对制造业表现形成一定的拖累，预示着基本面的放缓压力。无论是代表供给端的制造业生产指数，还是代表需求端的新订单指数、新出口订单指数环比均出现较大跌幅，分别为-2.1pct、-1.5pct、-2.3pct。同时，在供需走弱的背景下，5月原材料库存、产成品库存指数亦出现环比回落，意味着库存仍在去化。而历史上来看，制造业PMI库存指数与工业企业库存走势存在正相关性，这也意味着4月工业企业库存回补的持续性或仍有待观察。（2）5月建筑业PMI为54.4%，环比4月回落了1.9pct。尽管4月底以来地产相关政策持续出台，但是考虑到投资端数据仍处于下行通道且基建支撑力度仍有不足，地产和基建链需求修复的现实基础尚且不够牢固。事实上，2024年4月房地产开发投资、基建投资累计同比分别为-9.8%、7.78%，环比上月分别放缓了0.3pct、0.97pct。不过，5月PMI数据并非全无看点，在假期增多、居民出行消费需求回升的背景下，服务业的小幅回暖成为本月PMI数据的“亮点”。5月服务业PMI为50.5%，环比提升了0.2pct，其中主要来自于新订单指数的贡献，5月环比上升了0.9pct，显然，相比于其他需求，服务业需求表现相对占优。不过，也需要注意到，其剩余分项中价格指数、就业指数均出现环比下行，其可持续性仍有待观察。因此，整体上来看，5月PMI数据显示出当前经济有效需求不足的问题仍然较为突出，经济的修复之路略显曲折，4月工业企业盈利改善和库存回补的可持续性仍有待观察。 我们继续维持谨慎，市场波动率仍将趋于抬升，波动率偏离幅度将取决于政策落地节奏及其效果。考虑到：①通缩、地产及海外风险仍在持续暴露，②信用收缩，居民及企业消费、生产意愿偏弱，③叠加有效流动性偏紧，预计市场波动率仍将走高。基于我们“双周期”框架体系研究结论，“政策底”向“市场底”传导周期一般在6月左右，预计本轮“市场底”最快或在7月底~8月出现，在此之前我们建议配置价值防御板块。 6月行业配置：“政策底-市场底”坚定防御配置。当前我们处于经济放缓II期（“主动去库”），未来将经历“政策影响End-市场底”阶段，市场波动率或再次上升，维持建议“大盘价值防御”策略，重点推荐防御性较高、具备持续超额收益品种：银行+黄金，次选高股息。扩散策略包括：一是对于国内经济敏感度较低、受益于全球流动性剩余大宗品，包括：黄金、白银、铜、铝等，尤其黄金可能比市场预期走得更高更远；同时，静待美国降息，医药（中药、医药商业、创新药）将继续受益。二是具备“困境反转”逻辑，供给出清、需求稳定甚至回升的行业：通信、农林牧渔、环保、中药、旅游及景区、饮料乳品、黑色家电和面板，尤其是猪周期、面板等，具备涨价逻辑，以及通信叠加了高股息逻辑；三是对于价格敏感度较低的高股息行业：国有银行、公用事业（核电）、通信、建筑装饰和交通运输等；四是具备“相对收益”受益于海外较强的基本面及流动性，出海+港股，尤其平价消费类出海的纺织服装。 风险提示：国内经济放缓超预期；国内货币政策宽松力度低预期；美债收益率反弹超预期。 图表1：5月制造业PMI数据低于历史均值水平图表2：5月环比回落幅度为过去10年中的最大值 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 图表3：企业盈利的修复之路仍有波折图表4：历史上PMI库存指数与工业库存增速存在相关性 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 2、核心观点 2.1农林牧渔——张子阳：牧原股份牧原股份（002714.SZ） 推荐中长期理由：公司是生猪养殖行业龙头企业，2023年出栏6382万头，位居行业第一。公司采用自繁自养模式养殖，生产成本位居行业前列，中长期养殖业务获得超额利润。从出栏量增长来看，预计24年出栏6600-7200万头，中长期出栏有望达到1亿头，公司成长性突出。 短期催化：猪周期底部反转。 风险提示：出栏量增长不及预期、动物疫病风险、猪价不及预期。 2.2有色金属——李超：山东黄金、湖南黄金山东黄金（600547.SH） 推荐中长期理由：山东黄金2023年矿产金产量41.78吨，规划2024年产量不低于47吨， 产量增长具备长期动能：（1）主力矿山焦家金矿资源整合完成后年产黄金18.85吨，较 2023年产量9.38吨显著提升；收购山东黄金集团下属西岭金矿，规划正常生产年份年产 金13.386吨；卡帝诺资源项目投产后年均产金8.9吨；新城金矿资源整合开发项目规划 达产年均产金7.77吨，较2023年产量5.41吨有所提升。（2）控股银泰黄金并实现并表，当前持有银泰黄金28.89%股权，银泰黄金规划十四五末矿产金12吨，大幅提升公司权益黄金产量。 短期催化：2023年公司自产金单位成本同比增长3.68%，显著低于2018-2022年复合增长率10%，预计2024年在金价上涨、成本控制较为稳定的情况下，公司业绩将有较好表现。当前公司吨权益资源量市值处于行业较低水平，我们预计黄金股将迎来主升浪行情。 风险提示：项目进度不及预期，美联储通胀数据超预期，美联储资产负债表调整低于预期。湖南黄金（002155.SZ） 推荐中长期理由：十四五规划矿产金产量10吨，在2023年4吨产量基础上存在较大增长。湖南黄金集团对集团内黄金资源进行整合，为上市公司赋能，万古矿区整合为公司后期核心增量点。公司锑矿资源储量全国占比46%，自产锑占比超60%，长期将受益于锑价上涨。锑供给端紧张程度实际比工业金属铜更加严重，锑作为战略小金属，长期价格中枢将逐步抬升。 短期催化：短期锑价持续上涨，价格创13年以来新高，短期库存持续破位，需求显著强于供应，锑价有望持续新高，公司锑业务板块业绩弹性放大。23年上半年公司较多矿山存在减停产，相关矿山在23年年末已经复产，预计24年同比增量明确，业绩有望逐季恢复。2024年黄金价格上涨，公司黄金板块业绩将有较好表现。 风险提示：锑矿供给超预期，隐性库存显性化，光伏需求低于预期，金锑矿产量不及预期。 2.3医药生物——袁维：太极集团、益丰药房、石药集团*太极集团（600129.SH） 推荐中长期理由：1）中药核心大单品放量可期。藿香正气口服液增长逻辑明确：品牌力强，认知度高；不含酒精，受众广泛；渠道端持续拓展，医疗渠道与OTC渠道共同发力助力放量。其他重点发力产品如急支糖浆、鼻窦炎口服液、通天口服液，有望借助公司良好销售渠道持续释放增长动能。2）中药材资源板块和大健康板块成长潜力十足：23年公司中药材资源板块实现营收10.17亿元，同比增长118.71%。23年以来公司对中药材板块重点布局，从药材种植、经营再到中药饮片加工，形成资源合力。后续推出的虫