原油：不宜追空，暂时观望
期货研究 二〇 二2024年7月28日 四年度 原油：不宜追空，暂时观望 黄柳楠投资咨询从业资格号：Z0015892huangliunan021151@gtjas.com 报告导读： 研过去一周，油价重心继续下移，Brent一度跌破80美元/桶。和上周一样，资本市场提前押注川普胜究选抢跑交易各方面“利空”，贵金属、大宗商品普跌，我们认为市场短期情绪可能已过于悲观。回归原油市所 场基本面，OPEC+减产下三季度去库概率暂时仍然无法证伪，对油价构成支撑。且如果伊拉克、哈萨克斯坦 和俄罗斯完全遵守其最新的生产路线图进行补偿减产，这三个国家将在2025年9月底之前，对上半年的 38.1万桶/日的总过剩产量进行补偿，去库的幅度将会更大。目前从出口数据看上述三国供应暂无明确下滑，建议密切关注。在需求侧，亚洲市场也在发生一定结构性的变化。随着加拿大TMX不断地投入运营，中石化、中石油、中化以及熔盛正在进口更多的加拿大重质酸油。6月份，有17万桶/日TMX运输的原油离开温哥华的西海岸港口运往中国，环比大幅提升。中石化已经成为AWB的稳定买家，为其茂名47万桶/日和镇海54万桶/日炼油厂大量购买AWB。中石油正在为其在揭阳40万桶/日的工厂购买AWB。熔盛购买了200万桶9月交货的AWB，10月交货给其80万桶/日的ZPC炼油厂。但中化集团已经关闭了至少两家山东工厂，并暂停了在该省炼油厂的所有原油采购，或意味着对俄罗斯原油采购的放缓。在价格方面，全球各类原油升贴水过去一周大多小幅走弱，带动月差回调。在成品油方面，过去一周全球成品油市场边际回暖，裂解反弹。海外市场方面，化工调油需求对汽油需求拉动有所复苏，轻质和中质馏分产品利润率上升。与此同时，石脑油对北海原油的贴水收窄1.75美元/桶至6.52美元/桶。馏分油市场方面，北海出口好转，柴油裂解上涨65美分/桶至13.27美元/桶，航煤对Brent升水上涨2.12美元/桶至19.66美元/桶。不过，航煤因库存较高，未来裂解价差上行空间或有限。国内市场方面，开工率整体企稳，汽油需求季节性扩张，柴油需求无亮点。整体来看，过去一周市场情绪性交易主导，存在超跌的风险。裂解修复叠加去库尚在进行，警惕资金博弈下油价反弹。即便受到市场悲观情绪影响无法立即反弹，去库格局下最差也是周度级别震荡市。此外，加拿大酸油亚洲到港顺畅，或继续间接拖累SC。 展望2024年下半年，油价的分析变得更加纯粹，除地缘外的宏观面扰动相较于此前两年在边际递减。虽然美联储降息节奏、美欧经济、美元走势等仍存在变数，但显然原油市场的交易视角在不断下沉，回归商品属性。从供需面来看，我们认为下半年原油市场出现三季度去库、四季度累库的概率更大，单边上或再次呈现先涨后跌的态势。其中，只要OPEC+如期减产，三季度Brent完全可能再次挑战90美元/桶，SC挑战690元/桶。如果美国页岩油产量符合我们预测出现下滑，内外盘油价上涨幅度可能更高。对于四季度，倘若OPEC+不再延续减产，巴西等非OPEC+国家产量回归下原油市场过剩概率更大，内外盘油价或创全年新低，Brent或跌破70美元/桶，SC或跌破550元/桶。特别需要注意的是，对于中东地缘风险，不应过度保持侥幸心理。虽然基于当前形势，美国大选结束前巴以冲突或将在可控范围内延续。单从全年来看，随时可能再次爆发新的地缘风险，伊朗、以色列对抗也随时可能卷土重来，建议持续关注。详见我们近期发布的原油半年报《库存波动放大，或先涨再跌——2024年下半年原油期货行情展望》。 目录 1.行情数据3 1.1油品库存3 1.2原油供需3 1.3炼厂毛利及开工率3 1.4原油价格结构3 1.5成品油3 1.6地缘政治4 1.7后市展望4 2.原油价格4 2.1原油期货和现货价格4 2.2成品油期货价格和裂解价差6 3.原油生产和库存7 3.1浮式仓储库存7 3.2上周美国原油库存下降，成品油库存继续回落8 3.3欧洲市场：安哥拉原油供应回落；ARA地区汽柴油库存有涨有跌10 3.4亚洲市场：IE：11月9日止当周新加坡油品库总库存环比下降11 4.原油需求11 4.1美国油品总需求增加，汽油馏分油需求增加11 4.2毛利反弹11 5.资金因素12 5.1投机因素：净多增加12 （正文） 1.行情数据 1.1油品库存 美国能源信息署(EIA)数据显示，截至7月19日当周EIA原油库存减少374.1万桶，库欣地区库存减 少170.8万桶，汽油库存减少557.2万桶，馏分油减少275.3万桶。 新加坡国际企业发展局（IE）周四公布的数据显示，7月24日止当周，新加坡包括石脑油、汽油、重整油在内的轻质馏分油库存环比上升8.43%，至1573.7万桶。中质馏分油库存环比下降0.83%，至1105.2万桶。包括燃料油及低硫含蜡残油在内的残渣燃料油库存（沥青除外）环比下降1.38%，至1985.5万桶。总库存环比上升1.87%，至4664.4万桶。 1.2原油供需 美国原油产量7月19日当周为1330万桶/日，较前一周不变万桶/日。 俄罗斯副总理诺瓦克称俄罗斯不会禁止柴油出口，柴油生产量充足，市场情况稳定，并否认与欧佩克+产生摩擦，预计8月JMMC会议有建设性成果。 沙特两年多来首次罕见地从科威特进口燃料油，以帮助满足夏季电力需求高峰，而来自俄罗斯的折扣供应下降。 商务部回应欧盟拟对华生物柴油征收临时反倾销税，中方一贯主张合理审慎使用贸易救济措施，敦促欧方不要贸然采取贸易保护主义措施。 金十数据7月26日讯，也门胡塞武装领导人阿卜杜勒·马利克·胡塞当地时间25日发表电视讲话称，胡塞武装必将对以军空袭荷台达一事作出回应。他重申，也门胡塞武装支持加沙地带的巴勒斯坦人民，将继续对以色列境内的重要目标进行打击。 美国高级官员：拜登与哈里斯在对以色列和加沙的政策上完全一致。哈马斯官员表示，内塔尼亚胡的讲话表明他不希望达成停火协议。 俄罗斯6月份的石油产量超过了欧佩克+设定的配额，但俄罗斯能源部周三承诺，将在7月份坚持要求 的产量水平。俄罗斯能源部表示，俄罗斯已向欧佩克秘书处提交了生产过剩补偿计划，而且从4月份开始，俄罗斯的石油产量逐月下降。 1.3炼厂毛利及开工率 全球炼厂开工率持续回升。 1.4原油价格结构 WTI的M1-M2月差过去一周走低，从1.49下跌0.33到1.16美元/桶。Brent的M1-M2月差过去一周走低，从1.07下跌0.22至0.85美元/桶。 1.5成品油 过去一周，全球成品油市场边际回暖，裂解反弹。海外市场方面，化工调油需求对汽油需求拉动有所复苏，轻质和中质馏分产品利润率上升。与此同时，石脑油对北海原油的贴水收窄1.75美元/桶至6.52美元 /桶。馏分油市场方面，北海出口好转，柴油裂解上涨65美分/桶至13.27美元/桶，航煤对Brent升水上 涨2.12美元/桶至19.66美元/桶。不过，航煤因库存较高，未来裂解价差上行空间或有限。国内市场方面，开工率整体企稳，汽油需求季节性扩张，柴油需求无亮点。 1.6地缘政治 过去一周，地缘对原油市场的影响延续。在特朗普胜选概率大幅提升后，资本市场提前押注这一结果抢跑交易，大宗商品普跌，油价继续跟跌。短期建议密切关注这一事件后续影响。中东方面，巴以和谈进程反复，黎以冲突升级，地缘风险长期存在。 1.7后市展望 过去一周，油价重心继续下移，Brent一度跌破80美元/桶。和上周一样，资本市场提前押注川普胜选抢跑交易各方面“利空”，贵金属、大宗商品普跌，我们认为市场短期情绪可能已过于悲观。回归原油市场基本面，OPEC+减产下三季度去库概率暂时仍然无法证伪，对油价构成支撑。且如果伊拉克、哈萨克斯坦和俄罗斯完全遵守其最新的生产路线图进行补偿减产，这三个国家将在2025年9月底之前，对上半年的 38.1万桶/日的总过剩产量进行补偿，去库的幅度将会更大。目前从出口数据看上述三国供应暂无明确下滑，建议密切关注。在需求侧，亚洲市场也在发生一定结构性的变化。随着加拿大TMX不断地投入运营，中石化、中石油、中化以及熔盛正在进口更多的加拿大重质酸油。6月份，有17万桶/日TMX运输的原油离开温哥华的西海岸港口运往中国，环比大幅提升。中石化已经成为AWB的稳定买家，为其茂名47万桶/日和镇海54万桶/日炼油厂大量购买AWB。中石油正在为其在揭阳40万桶/日的工厂购买AWB。熔盛购买了200万桶9月交货的AWB，10月交货给其80万桶/日的ZPC炼油厂。但中化集团已经关闭了至少两家山东工厂，并暂停了在该省炼油厂的所有原油采购，或意味着对俄罗斯原油采购的放缓。在价格方面，全球各类原油升贴水过去一周大多小幅走弱，带动月差回调。在成品油方面，过去一周全球成品油市场边际回暖，裂解反弹。海外市场方面，化工调油需求对汽油需求拉动有所复苏，轻质和中质馏分产品利润率上升。与此同时，石脑油对北海原油的贴水收窄1.75美元/桶至6.52美元/桶。馏分油市场方面，北海出口好转，柴油裂解上涨65美分/桶至13.27美元/桶，航煤对Brent升水上涨2.12美元/桶至19.66美元/桶。不过，航煤因库存较高，未来裂解价差上行空间或有限。国内市场方面，开工率整体企稳，汽油需求季节性扩张，柴油需求无亮点。整体来看，过去一周市场情绪性交易主导，存在超跌的风险。裂解修复叠加去库尚在进行，警惕资金博弈下油价反弹。即便受到市场悲观情绪影响无法立即反弹，去库格局下最差也是周度级别震荡市。此外，加拿大酸油亚洲到港顺畅，或继续间接拖累SC。 展望2024年下半年，油价的分析变得更加纯粹，除地缘外的宏观面扰动相较于此前两年在边际递减。虽然美联储降息节奏、美欧经济、美元走势等仍存在变数，但显然原油市场的交易视角在不断下沉，回归商品属性。从供需面来看，我们认为下半年原油市场出现三季度去库、四季度累库的概率更大，单边上或再次呈现先涨后跌的态势。其中，只要OPEC+如期减产，三季度Brent完全可能再次挑战90美元/桶，SC挑战690元/桶。如果美国页岩油产量符合我们预测出现下滑，内外盘油价上涨幅度可能更高。对于四季度，倘若OPEC+不再延续减产，巴西等非OPEC+国家产量回归下原油市场过剩概率更大，内外盘油价或创全年新低，Brent或跌破70美元/桶，SC或跌破550元/桶。特别需要注意的是，对于中东地缘风险，不应过度保持侥幸心理。虽然基于当前形势，美国大选结束前巴以冲突或将在可控范围内延续。单从全年来看，随时可能再次爆发新的地缘风险，伊朗、以色列对抗也随时可能卷土重来，建议持续关注。详见我们近期发布的原油半年报《库存波动放大，或先涨再跌——2024年下半年原油期货行情展望》。 2.原油价格 2.1原油期货和现货价格 图1：NYMEX和ICE近月合约走势图(美元/桶)图2：欧美两地原油差价 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图3：WTI和Brent近月与现货差价图4：美国现货各油品价差 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 WTI期现价差保持期现平水状态。Brent期现价差期现倒置，但现货开始走弱，现货升水幅度由-2.68下降至-0.23美元/桶。 北美现货市场，WTI-LLS价差由-2.5涨至-2.15美元/桶；WTI-Midland价差由-0.54跌至-0.89美元/桶。 图5：WTI及Brent近月月间价差图6：WTI及Brent12个月间价差 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 WTI的M1-M2月差过去一周走低，从1.49下跌0.33到1.16美元/桶。Brent的M1-M2月差过去一周，从1.07下跌0.22至0.85美元/桶。 表1：WTI及Brent近月远月价差 月差 WTI 周度变化 Brent 周度变化 M1-M2 1.16 -0.33 0.85
