原油：不宜追空，暂时观望

期货研究 商 品2022年11月21日 研究 原油：不宜追空，暂时观望 黄柳楠投资咨询从业资格号：Z0015892huangliunan021151@gtjas.com 产【国际原油】 业WTI12月原油期货收跌1.56美元/桶，报80.08元/桶；Brent12月原油期货收跌2.16美元/桶，报 服87.62元/桶；SC2301原油期货收跌22.00元/桶，或-3.53%，报600.50元/桶。 研 务 究1、【中方代表：中美气候谈判很有建设性】当地时间19日下午，就在《联合国气候变化框架公约》第二所十七次缔约方大会各方谈判进入到最后阶段的关键节点，中国代表团就包括中美气候谈判进程在内的多个受到各方关心的问题举行了专场记者发布会。习近平主席特别代表、中国气候变化事务特使解振 华表示，我对中美正式磋商的情况是这样评价的，是非常坦诚、友好、积极、正面、很有建设性的。我们今天商定在这次大会结束之后，我们会继续开展正式的磋商，甚至还要进行面对面的磋商。关于磋商的结果，现在只能说很有建设性，但是最后的结果，待我们正式磋商之后会向各方公布。（央视新闻） 2、美联储博斯蒂克：准备在12月会议上“放弃”加息75个基点。预计再加息0.75%-1%将“足以”控制通胀。 3、俄罗斯外交部：波兰拒绝拉夫罗夫参加欧安组织部长会议的决定是前所未有的挑衅行为。 4、【张文宏称新冠病毒逐渐进入稳定期】金十数据11月19日讯，11月18日，中国国家传染病医学中心主任张文宏在海口举行的第六届海南国际健康产业博览会上表示，在国家有效防控策略下，新冠病毒致死率已经非常低，但改变不了病毒变异带来的极快传播速度。他表示，新冠病毒在自然界规律发展下，逐渐进入稳定期，而且对人类造成的损害也在逐渐降低。（中新网） 5、【习近平同美国副总统哈里斯简短交谈】当地时间11月19日，国家主席习近平在曼谷出席亚太经合组织领导人非正式会议期间，应约同美国副总统哈里斯简短交谈。习近平表示，我同拜登总统在印尼巴厘岛的会晤富有战略性和建设性，对下阶段中美关系具有重要指导意义。希望双方进一步增进相互了解，减少误解误判，共同推动中美关系重回健康稳定的轨道。希望副总统女士为此发挥积极作用。哈里斯表示，两国元首刚刚举行成功会晤。美方不寻求同中方对抗或冲突，双方应在全球性问题上开展合作，保持沟通渠道畅通。（央视新闻） 6、美国商品期货交易委员会（CFTC）：截至11月15日当周，COMEX黄金期货投机性由净空头转为净多头，净多头头寸增加48945手至40726手。 7、美国总统拜登：通货膨胀恢复到正常水平需要时间。 8、美国至11月18日当周石油钻井总数(口)：前值622预期--公布623。 9、自由港液化天然气：预计将在明年3月全面投产。 10、土耳其总统办公室：总统埃尔多安与乌克兰总统泽连斯基通电话，讨论了延长粮食协议的问题。 11、市场消息：G7集团计划下周三宣布俄罗斯石油价格上限水平。 12、据消息人士称，法国和德国将于下周签署能源协议。 13、市场消息：受风暴影响，11月17日起，黑海新罗西斯克港口原油出口暂停。 14、美联储柯林斯：我相当乐观地认为我们可以避免衰退。风险在于，随着我们进一步加息，我们可能会走得太远。美联储绝对还有更多的路要走。最近的数据增加了我认为利率需要达到的上限区间。加息75个基点仍在讨论之列。我没有看到通胀正在下降的明显证据。 15、美联储柯林斯：美联储还有更多工作要做，以降低通胀。美联储可能需要进一步提高利率。加息周期结束后，美联储将需要在一段时间内保持利率不变。 16、欧洲央行管委诺特：量化紧缩将有助于决定利率路径。随着政策进一步收紧，加息可能放缓。我预计12 月利率将大体达到中性水平。 17、欧洲央行管委内格尔：不能停止加息，有必要采取进一步的果断行动。政策利率仍处于扩张性区间，它必须进入限制性区间。应该从2023年初开始量化紧缩。 【趋势强度】原油趋势强度：0 注：趋势强度取值范围为【-2,2】区间整数。强弱程度分类如下：弱、偏弱、中性、偏强、强，-2表示最看空，2表示最看多。 【观点及建议】 过去一周，内外盘油价走势远弱于我们一周前的预判，给各位投资者表示歉意。从走势上看，外盘Brent、WTI均跌破多个关键支撑位回归至9月份的低点，SC走势在人民币升值的情况下更是弱于外盘。在价格结构上，WTI、SC近月回归至平水状态，但远月结构依旧维持在了Back。自9月25号以来，我们对四季度油价给出重心上升的判断，主要基于两条逻辑：第一，从当前供需面诸多信号来看，全球原油市场供应仍然偏紧；第二，9月以来，市场对于海外紧缩周期下衰退利空的交易过于一致，需警惕海内外市场阶段性风险偏好的反转。从过去2个月市场的表现来看，对上述两点本身预判基本验证。其中，对于第一点，全球范围内来看，包括中国在内的各类油品库存依旧处于低位，炼厂开工率也逐步提升至高位。主要油品的裂解价差也仍然明显高于2021年水平，其中柴油裂解价差未来一周可能随着天然气价格的回升继续走扩。对于上述第二点逻辑，市场走势也基本印证。10月以来美元的大幅走弱、市场对美联储12月加息75BP预期的扭转均带动了市场风险偏好的改善，有色、贵金属以及美股等均出现不同程度的反弹。这期间油价也出现了阶段性的强势，Brent也曾突破98美元/桶，逼近我们预判的100美元/桶。但是内外盘油价走势整体缺乏韧 性，外盘两油在这期间维持宽幅震荡，高点距离我们此前的目标位还是有5-8美元/桶的差距。 对于过去一周油价的下跌，市场有两种主流解读。第一种解读认为，市场基于宏观面的悲观情绪带动了油价的下跌。对于此项逻辑，我们认为很难成立。从大类资产的走势来看，过去一周的走势的分化的。其中，原油、铜出这类主要大宗商品出现了大幅下跌，贵金属、美股持续走强。而以商品中的有色板块为例，内部也出现了较大的分化，铝价的走势远弱于铜。其中，铜的下跌具有一定的修复性，即在此前暴涨冲高后的自然回落，属于估值的调整。因此，仅仅用美元走强、实际利率提升或者美债长短期利差来解释过去一周油价的下跌过于苍白，毕竟对其更为敏感的其他大类资产并未一致性走弱，大部分甚至维持强势。我们更倾向于将过去一周油价的下跌归因为市场的第二种解读认，即亚太地区采购需求的疲弱是油价下跌的主因。从现货市场看，诸多信号可以印证这一点，包括EFS价差10月以来的强势、山东港口主流到岸原油升贴水的回落、Brent基差在油价下跌过程中的走强等，均印证着亚太地区需求的疲弱以及对后市国内主营炼厂降负的预期造成了油价的持续下跌。毕竟，从国内市场看，除柴油以外的大部分原油下游产品（汽油、沥青、燃料油、石脑油、化工品）等利润均表现较差。而如果是亚太地区采购需求的疲弱带动了油价的下跌，就应当注意到，当前中国港口原油商业库存依旧是偏低的。除非开工率大幅降负造成需求的坍塌式下滑，否则出现快速累库的概率一般，短期“亚太地区需求的疲弱”具有一定的主观性、不可持续性。与2021年的10月很像，亚太地区贸易商对后市的悲观判断能否验证还需观察。 因此，对于2022年剩余的6周时间，尽管盘面看已经出现了技术性破位，但从基本面看我们认为油价 尚未完全进入二次趋势下跌的时间窗口。在逼近9月份前低后，仍需注意油价的阶段性反弹风险，策略上建议观望、不宜追空。核心逻辑如下：第一，亚太地区自身原油库存水平偏低，且与欧美原油需求格局分化。除非主营炼厂开启大幅降负，后期采购需求仍有可能再次回升；第二，OPEC+12月4日会议临近，注意防范其护盘动作对油价带来的上行风险；第三，市场风险偏好较三季度改善，在大类资产未出现趋势大跌前油价重心或至少维持在高位，需求的收缩暂时不具备持续性。如果未来我们对于单边价格走势的判断出错，更可能的驱动因素或还是源于全球经济通缩格局的提前出现，包括四季度海外经济提前进入衰退，甚至出现诸如欧债危机级别的风险事件，在历史级别的利空预期下油价仍有可能直接一路下行、加速下跌。此项风险在欧洲央行表示将大幅加息后有所提升，仍需密切关注。也因此，在当前海内外原油一次加工需求尚未趋势性收缩、市场风险偏好改善的时间窗口里，油价仍有反弹的可能。 整体来看，短期海内外原油市场补库周期错配是造成四季度油价至今未能向上突破、维持宽幅震荡的主因，我们此前对四季度的内需判读过于乐观。在四季度海外经济不出现硬着陆的情况下，我们的观点与6月26日发布的原油半年报《在重塑的油运格局中挖掘确定性套利机会---2022年下半年原油期货行情及投资展望》保持不变，即“三季度跌、四季度反弹”走势出现的概率相对更大。只是在亚太地区需求低于预期后，油价四季度重心回升的幅度或低于此前预期，我们将四季度外盘两油重心回升的判断从100美元/桶下 修至95美元/桶。 本公司具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为“国泰君安期货研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 国泰君安期货产业服务研究所 上海市静安区新闸路669号博华大厦30楼电话：021-33038635传真：021-33038762 国泰君安期货金融衍生品研究所 上海市静安区新闸路669号博华大厦30楼电话：021-33038982传真：021-33038937 国泰君安期货客户服务电话95521